Kitabı oxu: «Принципы проектного финансирования»

Издано при содействии Евразийского банка развития и «Альт-Инвест»

Переводчик И. В. Васильевская

Научные редакторы Д. Я. Рябых, С. Г. Самолис

Редактор Д. Я. Рябых

Руководитель проекта М. Шалунова

Корректоры Н. Витько, Ю. Молокова

Компьютерная верстка Б. Зипунов

Арт-директор Л. Беншуша

© Yescombe Consulting Ltd., 2002.

© Издание на русском языке, перевод, оформление. ООО «Альпина Паблишер», 2015

Все права защищены. Произведение предназначено исключительно для частного использования. Никакая часть электронного экземпляра данной книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме и какими бы то ни было средствами, включая размещение в сети Интернет и в корпоративных сетях, для публичного или коллективного использования без письменного разрешения владельца авторских прав. За нарушение авторских прав законодательством предусмотрена выплата компенсации правообладателя в размере до 5 млн. рублей (ст. 49 ЗОАП), а также уголовная ответственность в виде лишения свободы на срок до 6 лет (ст. 146 УК РФ).

* * *

Предисловие к русскому изданию

Семь лет назад в предисловии к первому изданию русского перевода этой книги я писал, что проектное финансирование не так часто встречается в России в той форме, в которой оно описано в книге. С тех пор изменилось очень многое. Крупные инвестиционные проекты, государственно-частное партнерство и развитие инфраструктуры сейчас являются, пожалуй, самым устойчивой нишей в экономике. Освоены все виды проектов, применяются практически все варианты финансовых, правовых и коммерческих решений. И поэтому книга, которая вот уже десять лет является самым популярным в мире изданием о проектном финансировании, становится с каждым годом все актуальнее и для России.

Есть как минимум две причины, по которым специалистам в инвестициях, капитальном строительстве и экономике стоило бы прочить эту книгу.

Во-первых, здесь вы найдете ответы на многие вопросы, возникающие при реализации крупных инвестиционных проектов. И эти ответы будут опираться на практический опыт аналогичных решений в странах, где механизмы проектного финансирования складывались столетиями. Понимать эти механизмы важно даже в том случае, если прямо сейчас перед вами не стоит задача поиска денег для очередного инфраструктурного проекта.

Во-вторых, проектное финансирование – это самый сложный вариант инвестиционного проекта. В нем собраны все проблемы, весь опыт анализа и организации, все финансовые и рыночные механизмы, которые применяются при долгосрочных капитальных вложениях. Поэтому методологию и практику из этой книги можно использовать как коллекцию решений для любой задачи, связанной с управлением инвестициями компании. Это касается и оценки рисков, и способов привлечения капитала, и финансового моделирования (которое в виде конкретных моделей и инструментов обычно прорабатывается именно для проектного финансирования, а затем применяется для любых видов капвложений).

Я уверен, что эта книга будет полезна для вас и предоставит вам всю необходимую информацию по такой важной сфере банковского бизнеса и управления инвестиционными проектами.

Дмитрий Рябых,

генеральный директор «Альт-Инвест»

Введение

Проектное финансирование – это метод привлечения долгосрочного заемного финансирования для крупных проектов посредством «финансового инжиниринга», основанный на заимствовании под денежный поток, генерируемый только самим проектом; он зависит от детальной оценки создания проекта, операционных рисков и рисков дохода и их распределения между инвесторами, заимодавцами и другими участниками на основании контрактов и других договорных соглашений. Проектное финансирование – это относительно новая финансовая дисциплина, которая за последние двадцать лет получила широкое распространение. В 2001 году мировые инвестиции на сумму 190 миллиардов долларов США были профинансированы с использованием методов проектного финансирования (см. § 1.1).

Проектное финансирование – это не то же самое, что и «финансирование проектов», потому как проекты могут быть профинансированы различными способами. Традиционно крупномасштабные проекты государственного сектора экономики в развитых странах финансировались путем государственного заимствования; проекты частного сектора финансировались крупными компаниями, которые привлекали корпоративные займы. В развивающихся странах проекты финансировались государством, которое кредитовалось на международном банковском рынке, многосторонними организациями, такими как Всемирный банк, или с использованием экспортных кредитов. Однако эти подходы начали изменяться, поскольку приватизация и отмена государственного контроля изменили подход к финансовому инвестированию в значимые проекты, перекладывая существенную долю бремени финансирования на частный сектор.

В отличие от других методов финансирования проектов, проектное финансирование является единой сетью, которая затрагивает все аспекты разработки проекта и договорных соглашений, и, таким образом, с финансами нельзя иметь дело в изоляции. Если проект использует проектное финансирование, то не только финансовому директору и заимодавцам, но и всем участникам проекта (например, проектным разработчикам, представителям правительства и других общественных организаций, инженерам, подрядчикам, поставщикам оборудования, топлива, покупателям продукции, которая будет создана в рамках этого проекта, и другим участникам проектных контрактов) необходимо иметь базисное понимание того, как работает проектное финансирование, и как их часть проекта связана со структурой проектного финансирования, и каким образом на нее воздействует эта структура.

Поэтому цель этой книги – стать справочником по принципам проектного финансирования и практическим проблемам, которые могут вызвать наибольшие трудности при проведении коммерческих и финансовых переговоров. Она основана на практическом опыте автора в качестве банковского, а также независимого эксперта по проектному финансированию. Книга служит и как структурированное введение для тех, кто плохо знаком с предметом, и как aide memoire (памятные заметки) для тех, кто разрабатывает и ведет переговоры о сделках проектного финансирования. Автор не предполагает, что читатели имеют специализированные знания по финансовым рынкам или положениям финансовых договоров.

«Дьявол – в деталях» – это популярная поговорка среди проектных финансистов, и книга по проектному финансированию, которая предполагает стать практическим руководством, а не обобщенным исследованием или нечетким обзором предмета, должна содержать в себе многочисленные детальные объяснения. Но при наличии системного подхода и понимания принципов, которые лежат в основе этих деталей, обнаружение пути сквозь заросли становится менее сложной задачей.

Сущность проектного финансирования в этой книге представлена практически таким же способом, как и отдельные проекты на финансовом рынке (см. § 4.1.8).

• Общая ситуация на рынке проектного финансирования и роли основных участников.

• Глава 1 дает пояснения по изменениям, произошедшим на рынке проектного финансирования за последнее время, его ключевым характеристикам, каким образом они отличаются от других типов финансов, и почему проектное финансирование находит себе применение.

• Глава 2 обеспечивает информацией относительно рынков привлечения заемного капитала для проектного финансирования.

• Глава 3 дает пояснения, как спонсоры (ключевые инвесторы) и проектная компания разрабатывают проект, а также описывает процедуру открытого конкурсного отбора участников для реализации проекта, проводимого представителями общественных организаций.

• Глава 4 излагает процедуры привлечения финансов частных заимодавцев.

• Обзор коммерческих контрактов, которые могут формировать систему привлечения проектного финансирования.

• Глава 5 представляет обзор главного проектного соглашения. Обычно это или контракт на покупку будущей продукции проекта, или концессионное соглашение, которые играют центральную роль во многих структурах проектного финансирования.

• Глава 6 рассматривает другие важные контракты по проекту. Они включают в себя контракты на строительство и эксплуатацию проекта, поставку сырья и других исходных компонентов и договор о страховании.

• Объяснение анализа рисков проектного финансирования.

• Глава 7 объясняет, как заимодавцы анализируют и уменьшают коммерческие риски, присущие проекту.

• Глава 8 таким же образом объясняет воздействие макроэкономических рисков на проектное финансирование и то, каким образом эти риски (риск, связанный с инфляцией, и риски, связанные с процентной ставкой и движением обменного курса) можно уменьшить.

• Глава 9 анализирует политические риски и то, каким образом они могут воздействовать на проект.

• Глава 10 представляет обзор, как можно при помощи страхования, гарантий или займов экспортных кредитных агентств и банков развития, а также страхования в частном секторе учитывать политические риски, которые неприемлемы для частных заимодавцев.

• Описание процедуры создания финансовых структур для проекта.

• Глава 11 суммирует исходные данные, используемые финансовой моделью проекта, и то, как инвесторы и заимодавцы применяют результаты этой модели.

• Глава 12 демонстрирует, каким образом обзор и анализ рисков находят свое отражение при переговорах о финансовой структуре проекта и его сроках.

Книга снабжена глоссарием, куда вошли технические термины, которые в основном относятся к проектному финансированию, а также другие финансовые понятия и аббревиатуры. Всем понятиям дано краткое объяснение, а также приведены ссылки на основной текст, где можно найти более полное объяснение этого понятия.

Крупноформатные таблицы с детальными вычислениями, на которых базируются таблицы в главе 8, главе 11 и главе 12, могут быть загружены с сайта www.yescombe.com.

Если нет иных пояснений, то $ в книге соответствует доллару США.

Глава 1. Что такое проектное финансирование?

В этой главе дан обзор факторов, которые послужили предпосылками для быстрого распространения проектного финансирования в последнее время (см. § 1.1), его характерных особенностей (см. § 1.2) и взаимоотношений с приватизацией (см. § 1.3), а также других форм структурного финансирования (см. § 1.4). В заключение преимущества использования проектного финансирования рассматриваются с точки зрения различных участников проекта.

§ 1.1. Развитие проектного финансирования

Расширение практики проектного финансирования за последние двадцать лет в основном определялось мировыми процессами отмены государственного контроля на предприятиях коммунального хозяйства и приватизацией государственного сектора капитальных инвестиций. Также этому способствовала интернационализация инвестиций для наиболее значимых процессов: сейчас ведущие разработчики проектов управляют мировыми портфелями и, выступая в качестве банковских и финансовых консультантов, способны применять опыт, накопленный в одной стране, при реализации проекта в другой стране. Как правило, правительства и государственный сектор экономики также выигрывают от такого обмена опытом.

Частное финансирование для проектов общественной инфраструктуры не является новой концепцией; в XVIII веке и начале XIX столетия система дорог в Англии была восстановлена с использованием частного финансирования, которое базировалось на доходах от пользования этими дорогами; железные дороги, водо- и газоснабжение, электрификация, развитие телефонной связи получили широкое распространение во всем мире главным образом благодаря инвестициям частного сектора. Однако в первой половине XX столетия во многих странах государство взяло на себя руководство такими предприятиями, и только в последние двадцать лет этот процесс развернулся в обратную сторону. Проектное финансирование как приемлемый метод долгосрочного финансирования капиталоемких отраслей промышленности, в которых капиталовложения имеют относительно предсказуемый денежный поток, сыграло важную роль в обеспечении финансирования, необходимого для проведения таких изменений.

Можно идентифицировать несколько успешных волн проектного финансирования.

• Финансирование проектов, связанных с добычей природных богатств (природные ископаемые, нефть и газ), на основании которых были выведены современные методики проектного финансирования, впервые появилось в Техасе, в 1930-е годы, для нефтедобычи. Значительным толчком для его развития послужило увеличение цен на нефть и разработка нефтяных залежей в Северном море в 1970-е годы, а также проекты, связанные с добычей газа и других полезных ископаемых в Австралии и некоторых развивающихся странах.

• Финансирование независимых энергетических проектов (IPP-проекты) в секторе электроснабжения (главным образом для производства энергии), впервые появившихся в США в 1978 году после выхода закона Private Utility Regulatory Policies Act (PURPA), регулирующего деятельность частных предприятий коммунального хозяйства, способствовало развитию комбинированных предприятий, которые вырабатывают тепловую и электрическую энергию, приватизации предприятий по производству электроэнергии в Великобритании в начале 1990-х годов и более позднему процессу приватизации и передачи руководства предприятиями электроэнергетики в частный сектор в мировом масштабе.

• Финансирование общественной инфраструктуры (дороги, транспорт, общественные здания и тому подобное) получило свое развитие в Великобритании благодаря закону Private Finance Initiative (PFI) с начала 1990-х годов; сейчас такие проекты обычно известны как государственно-частное партнерство (РРРs).

• Финансирование безудержного мирового распространения сетей мобильной телефонной связи получило свое развитие в конце 1990-х годов.

Анализ проектного финансирования, основанного на привлечении займов, предоставленных заимодавцами из частного сектора, в разрезе промышленных секторов в последние годы иллюстрирует эти тенденции (табл. 1.1). Результаты отмены государственного контроля на ряде предприятий электроэнергетики в США в последние годы и рост инвестиций в развитие мобильной связи во всем мире особенно показательны на основании представленных цифр. Устойчивый рост практики проектного финансирования для РРР-проектов (инфраструктура и недвижимость) также просматривается достаточно хорошо. (В главе 3 представлен более полный анализ по географическому признаку.)

Если допустить, что в среднем долг составляет 70 % от итоговой стоимости проекта, то на основании этих цифр в 2001 году 190 миллиардов долларов США новых инвестиций в мире были профинансированы посредством проектного финансирования заимодавцами из частного сектора.

Следует отметить, что эти статистические данные не включают в себя прямое кредитование проектов, которое осуществляют экспортные кредитные агентства¹ и многосторонние банки развития (см. главу 10) или другие государственные агентства. Помимо этого, а) из-за спорности вопроса, можно или нет рассматривать определенные ссуды структурного финансирования как проектное финансирование (см. § 1.4), и б) вследствие того, что границы между проектным финансированием и финансированием проектов не всегда точно определены, рыночная статистика, компилированная из различных источников, может различаться в значительной степени²; однако общие тенденции и масштаб проектного финансирования достаточно очевидны.

§ 1.2. Особенности проектного финансирования

Структуры проектного финансирования различаются между собой для различных промышленных секторов, а также при заключении различных договоров: не существует такого понятия, как стандартное проектное финансирование, так как каждый договор имеет свои собственные уникальные характеристики. Но существуют общие принципы, лежащие в основе подхода проектного финансирования.

Некоторые типичные характеристики проектного финансирования следующие.

• Оно осуществляется для «ограниченного» проекта (проекта, который юридически и экономически является самодостаточным) через юридическое лицо, которое специализируется в этом направлении (обычно это компания) и бизнес которого определяется только этим проектом (project company – проектная компания).

• Как правило, чаще оно осуществляется для нового проекта, чем для уже созданного бизнеса (хотя ссуды проектного финансирования могут рефинансироваться).

• Существует высокое соотношение долга к собственному капиталу («финансовый рычаг») – грубо говоря, ссуда при проектном финансировании может составлять 70–90 % от стоимости проекта.

• Не существует гарантий от инвесторов в проектную компанию (финансирование без регресса) или только ограниченные гарантии (финансирование с ограниченным регрессом) для заемного капитала проектного финансирования.

• Заимодавцы при выплате процентов и долгов (обслуживание долга) рассчитывают в большей степени на проектный будущий денежный поток, который будет генерироваться проектом, чем на стоимость их активов или анализ исторических финансовых результатов.

• Основными гарантиями для заимодавцев являются контракты проектной компании, лицензии или права собственности на пользование природными ресурсами; физические активы проектной компании, вероятно, будут стоить намного меньше, чем долг, если они будут распроданы после невыполнения условий финансирования.

• Проект имеет ограниченный срок жизни, определяемый такими факторами, как срок действия контрактов или лицензий или величина запасов природных ресурсов, и, следовательно, долг проектного финансирования должен быть полностью выплачен к концу срока жизни проекта.

Следовательно, проектное финансирование отличается от корпоративной ссуды, которая в первую очередь одалживается под бухгалтерский баланс компании, прогнозируется путем экстраполяции денежных потоков прошлых периодов и прибыли и предполагает, что компания будет продолжать вести свой бизнес неопределенный период времени и, следовательно, сможет возобновлять свои ссуды (rolling-over – замена более ранней ссуды на новую с более поздним сроком погашения).

Проектное финансирование состоит из многочисленных строительных блоков, однако не все они обязательно будут входить в каждое соглашение проектного финансирования (см. § 1.4), и, вполне вероятно, могут существовать контракты и соглашения, кроме тех, что указаны на рис. 1.1.

Само по себе проектное финансирование имеет две составляющие:

• собственный капитал, предоставленный инвесторами проекта;

• заемный капитал проектного финансирования, предоставленный одной или несколькими группами заимодавцев.

Заемный капитал проектного финансирования имеет приоритет требования к чистому операционному денежному потоку проекта; доход инвесторов от собственного капитала в этом случае больше зависит от успешности всего проекта в целом.

Контракты, заключенные проектной компанией, обеспечивают поддержку проектному финансированию, в частности, путем перераспределения рисков среди других участников проекта, на основании проектных контрактов, частично формируя «пакет защиты» для заимодавцев. Проектные контракты могут включать следующее.

• Соглашение о проекте, которое может быть:

– или соглашением на производство и продажу продукции (off-take contract) (например, соглашение о покупке энергии), на основании которого продукция, произведенная в рамках проекта, будет продаваться по формуле долгосрочного ценообразования;

– или концессионным договором (concession agreement) с представителем государственных органов власти или другой общественной организации, который дает проектной компании право сооружать проект и получать прибыль от него, поставляя услуги или государственному сектору (например, общественные здания), или непосредственно общественности (например, платная автомобильная дорога).

В качестве альтернативы проектная компания может иметь лицензию на производство работ согласно общепринятому законодательству (например, сеть для мобильных телефонов).

Другие проектные контракты, например такие.

• Договор на инжиниринг, поставку оборудования и строительство (engineering procurement and construction – EPC contract) «под ключ», согласно которому проект будет разработан и реализован за определенную цену и с завершением к определенной дате.

• Контракт на поставку сырья и топлива (input supply contract), согласно которому топливо или другое сырье для проекта будут поставляться по формуле долгосрочного ценообразования в согласованных объемах.

• Контракт на эксплуатацию и обслуживание (operation and maintenance – О&M contract), согласно которому третьи лица будут нести ответственность за управление проектом, после того как он будет построен.

• Соглашение о правительственной помощи (government support agreement) (обычно применяется в развивающихся странах), которое может обеспечить различные виды поддержки, такие как гарантии закупок или налоговые льготы для инвестиций в проект.

Проектное соглашение детально будет рассмотрено в главе 5, а другие проектные контракты – в главе 6. Конечно, ни одна из этих структур или договорные отношения не являются уникальными для проектного финансирования; любая компания может иметь инвесторов, подписать контракты, получить лицензию у правительства и тому подобное; однако взаимная значимость этих вопросов и способ, которым они связаны между собой, – это ключевой фактор проектного финансирования.

§ 1.3. Проектное финансирование и приватизация

Проектное финансирование следует отличать от приватизации, которая:

– или передает права собственности на активы государственного сектора в частный сектор – этот процесс не обязательно вовлекает проектное финансирование, приватизированная – бывшая ранее государственной – компания может привлечь любое требуемое финансирование посредством корпоративного займа;

– или предусмотрена для услуг, поставляемых частными компаниями, ранее поставлявшихся государственным сектором (например, уборка улиц). Опять же нет необходимости привлекать проектное финансирование: возможно, частной компании не потребуется значительных капиталовложений, и, таким образом, нет необходимости в финансировании вообще и можно использовать корпоративный заем для привлечения требуемого финансирования для инвестиций по обеспечению обслуживания.

Проектное финансирование может соответствовать варианту, представленному на рисунке, если компания нуждается в финансировании для строительства общественной инфраструктуры на основе контракта или лицензии, например таких.

• Контракт на покупку продукции, на основании которого будет реализован проект, чтобы продавать его продукцию организациям государственного сектора (например, строительство электростанции для дальнейшей продажи электричества электрической компании, которая занимается ее распределением и принадлежит государству).

• Концессионное соглашение, на основании которого будет реализован проект для поставки услуг организации государственного сектора (например, снабжение государственного госпиталя предметами жизнедеятельности и оборудованием).

• Концессионное соглашение, на основании которого будет реализован проект для поставки услуг для общественности, обычно поставляемых государственным сектором (например, платная автодорога).

• Концессионное соглашение или лицензия, на основании которых будет реализован проект для поставки новых услуг общественности (например, сеть мобильной телефонии).

Такие проектные соглашения с государственным сектором, которые обеспечивают основу для проектного финансирования, могут иметь несколько различных форм.

Build-own-operate-transfer (BOOT) projects – проекты на строительство – владение – управление и передачу прав собственности. Проектная компания сооружает проект, владеет и управляет им на протяжении определенного периода времени, получая прибыль от него на протяжении этого периода времени, по окончании которого права собственности на него передаются обратно государственному сектору. Например, проектная компания может построить электростанцию, владеть ею двадцать лет, в течение которых сгенерированная ею энергия будет продаваться на основании контракта на покупку, а по истечении этого периода права собственности вернутся в государственный сектор.

Build-operate-transfer (BOOT) projects – проекты на строительство – управление и передачу прав собственности (также известные как проекты на проектирование – строительство – финансирование – управление (Design-build-finance-operate (DBFO) projects)). В этом случае проектная компания никогда не имеет прав собственности на активы, используемые для обеспечения проектных услуг. Однако проектная компания сооружает проект и имеет право получать прибыль от управления этим проектом (ей также может быть предоставлен договор аренды на место сооружения проекта и связанных с ним зданий и оборудования в период действия проекта – они известны как проект на строительство – аренду и передачу (Build-lease-transfer (BLT) project) или проект на строительство – аренду – управление и передачу (Build-lease-operate-transfer (BLOT) project). Эти структуры используются в тех случаях, когда общественный характер проекта делает его неприемлемым для владения компаний из частного сектора – к примеру, дорога, мост или туннель, – и, следовательно, права собственности всегда остаются в государственном секторе.

Проект на строительство – передачу прав собственности и управление (Build-transfer-operate (BTO) project). Практически то же самое, что и ВОТ-проект, за исключением того, что государственный сектор не принимает прав собственности, пока строительство не закончено.

Проекты на строительство – владение и управление (Build-own-operate (BOO) projects). Это проекты, в которых права собственности на проект остаются в проектной компании в течение всего срока жизни проекта – например, электростанция в приватизированной электроэнергетике или сеть мобильной телефонии. Следовательно, проектная компания получает прибыль от любой остаточной ценности проекта (проектные соглашения с частным сектором обычно тоже относят к этой категории).

Существуют другие варианты акронимов для различных проектных структур, и рынок проектного финансирования не всегда использует их согласованно – например, ВОТ-проект часто означает «строительство – владение – передача», то есть то же самое, что и ВООТ-проект.

Понятно, что проектная компания всегда предпочитает владеть проектными активами. Но с точки зрения проектного финансирования факт передачи прав собственности на проект государственному сектору через короткий или длинный период времени, или же ситуация, когда права собственности на неограниченный срок остаются у компании частного сектора или же эти права никогда не принадлежат компании из частного сектора, определяют небольшие различия. Это объясняется тем, что реальная ценность при проектном финансировании заключается не во владении активами проекта, а в праве получать денежные потоки, генерируемые этим проектом. Но хотя эти различные структуры собственности имеют ограниченную важность для заимодавцев, любая долгосрочная остаточная ценность проекта (это может быть в ВОО-проекте, но не в ВООТ/ВОТ/ВТО-проекте) может иметь существенное значение для инвесторов при оценке их вероятного дохода.

§ 1.4. Проектное финансирование и структурное финансирование

Хотя существуют общие характеристики и особенности в том, что рынок называет сделками проектного финансирования, но, как мы уже упоминали ранее, не все «строительные блоки», представленные на рис. 1.1, входят в проектное финансирование.

• Если продукция проекта – это предметы общего потребления, для которых существует широкий рынок (например, нефть), то нет необходимости в заключении контракта на покупку продукции.

• Проект, связанный с платной автодорогой, имеет концессионное соглашение, но не имеет контракта на покупку.

• Проект по развитию сети мобильной телефонии, как правило, строится без контракта, где зафиксирована стоимость проекта и сроки его строительства, и не имеет контракта на покупку продукции.

• Проекты, связанные с разработкой полезных ископаемых или нефти и газа, базируются на концессии или лицензии на добычу сырья, но проектная компания может продавать продукцию на рынке без контракта на покупку.

• Проект, который не использует топливо или подобное сырье, не требует контракта на поставку сырья.

• Соглашение о федеральной помощи, как правило, заключается для проектов в развивающихся странах.

Следовательно, не существует точных границ между проектным финансированием и другими типами финансирования, в которых привлекается относительно высокий уровень заимствования для финансирования бизнеса; также границы стираются, по мере того как сделки, которые начинаются как новые проекты, затем укореняются и рефинансируются, – такое рефинансирование в большей степени принимает черты корпоративного займа.

Заимодавцы сами проводят границы между проектным финансированием и другими типами кредитования, основанными скорее на практическом использовании, чем теории, принимая во внимание, что навыки, используемые кредитными специалистами для проектного финансирования, могут также быть использованы в подобных типах финансирования. Многие заимодавцы рассматривают проектное финансирование как часть своих операций структурного финансирования, к которым можно отнести любой вид финансов, где специализированный целевой инструмент (special purpose vehicle – SPV), аналогично проектной компании, должен рассматриваться как заемщик для привлечения финансирования при помощи структур собственного и заемного капитала, чтобы организовать денежный поток, в отличие от корпоративных ссуд, которые выдаются уже существующему заемщику (см. § 4.1). Как результат, статистику рынка проектного финансирования нужно рассмотреть с некоторой осторожностью, поскольку она может включать в себя или не включать крупные сделки, находящиеся на стыке проектного финансирования с другими типами структурных финансов.

Примеры других типов структурного финансирования и их отличий от проектного финансирования могут включать следующее.

Финансирование дебиторской задолженности. Оно базируется на предоставлении займов под денежный поток устоявшегося бизнеса, включает привлечение финансирования через специализированный целевой инструмент, сходный с проектной компанией (но, как правило, без учета бухгалтерского баланса истинного владельца денежного потока), денежный поток может быть рассчитан по основному бизнесу (например, сеть отелей) или с учетом специальных контактов, которые являются предпосылками для этого денежного потока (например, потребительское кредитование, торговые контракты и тому подобное). Ключевое отличие от проектного финансирования заключается в том, что финансирование дебиторской задолженности основывается на проецировании денежного потока от уже устоявшегося проекта.

Хотя телекоммуникационное финансирование часто относят к проектному финансированию, оно имеет очень мало общих характеристик с другими типами проектного финансирования. Можно сказать, что оно находится на полпути между финансированием дебиторской задолженности и «истинным» проектным финансированием, но займы обычно не выдаются, пока не определена выручка (см. § 7.8.7).

Секьюритизация. Если финансирование дебиторской задолженности обеспечивается на рынке облигаций (см. § 4.2), то это называется секьюритизацией дебиторской задолженности. (Также было несколько примеров секьюритизации дебиторской задолженности вследствие заимствования для проектного финансирования в банках, но пока это не стало существенной особенностью рынка.)

Финансирование, направленное на покупку контрольного пакета акций компании с помощью кредита (leveraged buyout – LBO) или приобретение компании группой менеджеров (management buyout – MBO). Такое финансирование с высоким коэффициентом соотношения собственного и заемного капитала предполагает приобретение существующего бизнеса через портфельных инвесторов (LBO-финансирование) или своим собственным менеджментом (MBO-финансирование). Обычно оно базируется на смешивании денежного потока бизнеса и стоимости его активов. Как правило, не привлекается финансирование для строительства нового проекта и не используются контракты как средство безопасности, как это делается в проектном финансировании.

Финансирование поглощений. Возможно, самый большой сегмент структурных финансов, финансирование поглощений позволяет компании А приобретать компанию В, используя заимствование с высоким финансовым рычагом. В этом отношении оно похоже на LBO- и MBO-финансирование, но базируется на объединении бизнесов двух компаний.

Финансирование активов. Финансирование активов основывается на предоставлении займов под стоимость активов, которые можно легко продать на открытом рынке, например финансирование авиации или недвижимости (собственности), тогда как заимствование при проектном финансировании осуществляется под денежный поток, сгенерированный активом, который может иметь небольшую стоимость на открытом рынке.

Лизинг. Лизинг – это форма финансирования активов, при котором права собственности на финансируемый актив остаются у арендодателя (например, заимодавца) (см. § 2.4).

§ 1.5. Почему используют проектное финансирование?

Проект может быть профинансирован компанией скорее в дополнение к ее уже существующему бизнесу, чем на самостоятельной основе. В этом случае компания использует доступные для нее денежные средства и кредитные линии для платежей по проекту и, если необходимо, привлекает новые кредитные линии или даже новый акционерный капитал для финансирования (например, она может использовать корпоративное финансирование). Это может быть обосновано балансовым отчетом и отчетом о прибылях. Корпоративный заем для финансирования проекта с точки зрения организации – это действительно просто, быстро и дешево.

Проектное финансирование, в отличие от корпоративного заимствования, не имеет бизнес-отчетов, служащих основанием при принятии решения о предоставлении финансирования. Тем не менее заимодавцы должны быть уверенными, что им будет возмещено, особенно принимая во внимание дополнительный риск от высокого уровня долга, свойственный сделкам проектного финансирования. Это означает, что им необходимо иметь высокую убежденность, что проект а) может быть выполнен в оговоренные сроки и с оговоренным бюджетом; б) является технически способным к действию, как он был спроектирован, и с) что денежного потока, сгенерированного проектом, будет достаточно, чтобы покрыть их заимствование соответствующим образом. Проектная экономика также должна быть достаточно здравой, чтобы справиться с любыми временными проблемами, которые могут возникнуть.

Таким образом, заимодавцы должны оценить продолжительность проектных контрактов с особой тщательностью, поскольку они обеспечивают основу для расчета стоимости проекта и операционного денежного потока и размер рисков, свойственных проекту. Они нуждаются в гарантиях, что проектные риски распределены между соответствующими участниками проекта, помимо проектной компании, а где это невозможно, смягчены другими способами. Этот процесс известен как «проверка должной добросовестности» (due diligence). Процедура «проверки должной добросовестности» часто может оказаться причиной замедления и срыва работы разработчика проекта, поскольку заимодавцы неизбежно склонны участвовать (впрямую или косвенно) в переговорах по условиям проектных контрактов – но это неотъемлемая часть привлечения заимствования для проектного финансирования. (Проблемы, возникающие в связи с проведением процедуры «проверки должной добросовестности», рассматриваются в главах 7, 8 и 9.)

Заимодавцам также необходимо продолжать отслеживать и контролировать деятельность проектной компании, чтобы обеспечить основополагающий принцип, согласно которому они будут ориентироваться, что риски не являются взрывоопасными. Это также позволяет инвесторам иметь более независимый менеджмент при управлении проектом, чем в случае с корпоративным финансированием. (Контроль, наложенный заимодавцами, рассматривается в главе 12.)

Помимо того что это медленный и сложный процесс, который приводит к некоторой потере контроля над проектом, проектное финансирование – это также и дорогой метод финансирования. Маржа заимодавцев в стоимости капитала может в два-три раза превышать этот показатель для корпоративного финансирования; процессы, связанные с «проверкой должной добросовестности» и контролем, а также эксперты, нанятые с этими же целями (см. § 4.4), также значительно увеличивают затраты.

Необходимо подчеркнуть, что проектное финансирование не может быть использовано для финансирования проекта, который нельзя профинансировать иным способом.

§ 1.5.1. Почему инвесторы применяют проектное финансирование

Почему, несмотря на эти факторы, инвесторы вынуждены использовать проектное финансирование? Существует множество причин для этого.

Высокий финансовый рычаг. Одна из основных причин использования проектного финансирования заключается в том, что инвестирование в венчурные проекты, такие как производство энергии или строительство дорог, должно быть долгосрочным, но не предлагает неотъемлемо высокую доходность: высокий финансовый рычаг увеличивает доходы инвесторов.

Таблица 1.2 представляет (очень упрощенно) примеры выгодного использования финансового рычага для увеличения доходов инвесторов. Колонки для низкого финансового рычага и высокого финансового рычага относятся к одному и тому же показателю инвестиций в 1000, которые генерируют выручку в 100 в год. Если они финансируются с долей заимствования в 30 %, как представлено в колонке с низким финансовым рычагом (типичный уровень заимствования для хорошего корпоративного кредита), то доходность собственного капитала составляет 12 %. С другой стороны, если они финансируются с долей заимствования в 80 % (стиль проектного финансирования), то доходность собственного капитала (со сниженным уровнем) составляет 22 %, несмотря на увеличение стоимости заимствования (отражает более высокий риск для заимодавцев).

Таким образом, проектное финансирование использует в своих интересах факт, что заимствование дешевле, чем собственный капитал, потому что заимодавцы желают получать более низкий доход (при более низком риске), чем инвесторы в акционерный капитал. Естественно, инвесторам необходимо быть уверенными, что инвестиции в проект не подвергнутся опасности, будучи обремененными долгами, и поэтому должны пройти через упоминаемый ранее процесс «проверки должной добросовестности», чтобы гарантировать благоразумность финансовой структуры. Конечно, аргумент можно повернуть и в обратную сторону и сказать, что если проект имеет высокий финансовый рычаг, то он неотъемлемо имеет более высокий риск, и, таким образом, следует генерировать более высокий доход для инвесторов. Но в проектном финансировании более высокий финансовый рычаг может быть достигнут только там, где уровень риска для проекта ограничен.

Налоговая льгота. Дальнейший фактор, который определяет привлекательность высокого финансового рычага, заключается в том, что проценты на капитал не облагаются налогом, тогда как дивиденды акционеров таких льгот не имеют, что делает заимствование даже дешевле, чем наличие собственного капитала, и, следовательно, повышает привлекательность использования высокого финансового рычага. Таким образом, в примере, приведенном выше, если налоговая ставка составляет 30 %, то прибыль после уплаты налогов в случае с низким финансовым рычагом составляет 60 (85 × 70 %), или доходность собственного капитала после налогообложения в 8,5 %, тогда как в случае с высоким финансовым рычагом она составит 31 (44 × 70 %), или доходность собственного капитала после налогообложения в 15,4 %.

Вполне возможно, что в крупных проектах на начальных стадиях реализации будет высокий уровень налогового вычета, потому что стоимость капитала уменьшается на величину налогов (см. § 11.7.1), поэтому способность обеспечивать дальнейшее уменьшение процентов относительно налогов в то же самое время не может быть значительной.

Внебалансовое финансирование. Если инвестор должен привлечь кредитование и затем вложить его в проект, то это будет четко отражено в бухгалтерском балансе. Структура проектного финансирования может позволить инвестору сохранять заимствование вне бухгалтерского баланса, однако, как правило, только в случае, если это миноритарный акционер проекта, что чаще встречается, если проектом владеют с учреждением совместного предприятия. Сохранение заимствования вне бухгалтерского баланса иногда рассматривается как дополнительная выгода для позиционирования компании на финансовых рынках, но акционерам компании и заимодавцам следует учитывать риски, связанные с любым видом внебалансовой деятельности, которые в общем случае отображаются в примечаниях при опубликовании бухгалтерской отчетности, даже если они не упоминаются в статьях бухгалтерского баланса, поэтому, хотя совместные предприятия часто привлекают проектное финансирование по другим причинам (рассмотрим их далее), не стоит его использовать только для того, чтобы сохранять заимствование вне бухгалтерских балансов инвесторов.

Кредитование мощностей. Проектное финансирование увеличивает уровень заимствования, который может быть прокредитован под проект: финансирование без регресса, привлекаемое проектной компанией, как правило, не рассчитывается под корпоративную кредитную линию (следовательно, в этом отношении оно может быть внебалансовым). Таким образом, оно может увеличить итоговую мощность инвестора, под которую берется заимствование, и, следовательно, способность отвечать за несколько крупных проектов одновременно.

Ограничение риска. Инвестор проекта, привлекая фонды через проектное финансирование, как правило, не гарантирует выплату долга – и, следовательно, риск ограничивается суммой инвестированного акционерного капитала. Кредитный рейтинг компании также маловероятно будет понижен, если риски инвестиций в проект ограничены через структуру проектного финансирования.

Распределение риска / совместное предприятие. Проект также может быть слишком большим, чтобы один инвестор брал ответственность за его реализацию, следовательно, могут быть приглашены другие инвесторы, чтобы разделить риск, и создается совместная проектная компания. Это позволяет распределить риск между инвесторами и ограничивает величину риска для каждого инвестора, который связан с сущностью заимствования без регресса проектной компанией.

По мере реализации проекта может возникнуть необходимость в крупных расходах с достаточно большой степенью риска, что их придется списать. Если проект не будет продвигаться вперед (см. § 3.2), разработчик проекта может также привлечь партнера на стадии развития проекта, чтобы разделить этот риск.

Такой подход также может быть использован для привлечения «ограниченных партнеров» в проект (например, с помощью передачи части акционерного капитала проектной компании покупателю продукции, который при этом обязан подписать долгосрочный контракт на покупку продукции без обязательств вносить какие-либо денежные (наличные) инвестиции, или с инвестициями, ограниченными небольшой частью акционерного капитала).

Создание совместного предприятия также позволяет уменьшить риски, связанные с проектом при объединении компетенции (например, знание местных условий плюс технические знания; опыт в сооружении плюс компетенция при эксплуатации; компетенция при эксплуатации плюс искусство маркетинга). В этих случаях значимые проектные контракты (например ЕРС-контракт или О&M-контракт), как правило, распределяются между партнерами с соответствующей компетенцией (но см. § 3.1).

Долгосрочное финансирование. Займы проектного финансирования, как правило, имеют более длительные сроки, чем при корпоративном финансировании. Долгосрочное финансирование необходимо в случаях, когда профинансированные активы обычно имеют высокую стоимость капитала, которая не может быть возмещена в короткие сроки без перекладывания на стоимость конечной продукции. Поэтому займы для энергетических проектов часто длятся почти двадцать лет, а проекты, связанные с инфраструктурой, даже еще дольше. (Проекты, связанные с нефтью, газом и минералами, как правило, имеют более короткие сроки, потому что добываемые запасы истощаются еще быстрее, и проекты, связанные с телекоммуникациями, также имеют более короткие сроки, потому что технологии, используемые при их реализации, имеют относительно короткий срок жизни.)

Растущий кредит. Если покупатель имеет лучшие условия кредитования, чем инвестор в акции, то это позволит привлечь кредит для проектного финансирования на более хороших условиях, чем инвестор мог бы себе позволить при получении корпоративной ссуды.

Неравноценное партнерство. Часто проекты объединяют у одного разработчика, который имеет идею, но недостаточно денег, и затем он должен найти инвесторов. Структура проектного финансирования, которая требует меньшего собственного капитала, позволяет слабеющему разработчику сохранять равноценное партнерство, благодаря тому что при более низком абсолютном уровне собственного капитала в проекте от слабеющего партнера требуются меньшие инвестиций.

§ 1.5.2. Экономический эффект проектного финансирования для третьих лиц

Существует экономический эффект для покупателя или конечного пользователя продукции или услуги, поставляемой проектом, и точно так же существует экономическая выгода для правительства страны, где этот проект расположен.

Более низкая стоимость продукции или услуги. Чтобы платить самую низкую цену за продукцию или услугу, поставляемую проектом, покупатель или конечный пользователь будут заинтересованы привлечь в проект максимально возможный уровень кредитования, и таким образом структура проектного финансирования становится экономически эффективной. Это можно продемонстрировать, если провести расчеты, представленные в табл. 1.2, наоборот: предположим, инвестор проекта требует доходность в 15 %, тогда согласно данным, представленным в табл. 1.3, чтобы сгенерировать ее при финансировании с низким финансовым рычагом, требуется выручка в 120. А при финансировании с высоким финансовым рычагом – только в 86, и, следовательно, стоимость покупателя или конечного пользователя снижается значительно. (В финансовой теории инвестор в акции компании с высоким финансовым рычагом будет ожидать более высокой доходности, чем инвестор в компании с низким финансовым рычагом, на основании того, что высокий финансовый рычаг равнозначен высокому риску. Однако, как было рассмотрено ранее, такой результат не характерен для инвестиций проектного финансирования, так как его высокий финансовый рычаг не предполагает высокую степень риска.)

Поэтому если покупатель или конечный пользователь хочет зафиксировать долгосрочные закупки продукции проекта по самой низкой цене и способен влиять на финансирование проекта, то использование проектного финансирования должно поощряться, например, согласием подписать проектное соглашение, которое соответствует финансовым требованиям проекта.

Дополнительные инвестиции в общественную инфраструктуру. Проектное финансирование может обеспечить субсидирование дополнительных инвестиций в инфраструктуру, которые государственный сектор не может гарантировать другим способом из-за экономических или финансовых ограничений бюджета инвестиций государственного сектора.

Безусловно, если государственный сектор платит за проект на основании долгосрочного проектного соглашения, то можно сказать, что проект, финансируемый таким образом, – это просто внебалансное финансирование для государственного сектора и, следовательно, должно так или иначе быть включено в бюджет государственного сектора. Является ли этот аргумент обоснованным, зависит от степени, до которой государственный сектор передал реальный риск проекта в частный сектор.

Передача риска. Контрактная структура проектного финансирования передает риски, например риск превышения стоимости проекта от государственного сектора, в частный. Она также обычно предусматривает платежи только тогда, когда сталкивается со специфичными работами, следовательно, частному сектору передается риск, что этого не произойдет.

Более низкая стоимость проекта. Частное финансирование сейчас широко используется для проектов, которые в предыдущие годы были бы построены и управлялись бы государственным сектором (см. § 1.3). Помимо снижения давления на бюджет государственного сектора, такие РРР-проекты отличаются тем, что частный сектор зачастую может строить и управлять такими инвестициями с большей рентабельностью, чем государственный сектор, даже с учетом более высокой стоимости проектного финансирования по сравнению с финансированием государственного сектора.

Эта более низкая стоимость является функцией от:

• общей тенденции государственного сектора усложнять проект в техническом плане и значительно завышать расходы по его реализации;

• большего опыта по контролю и управлению за реализацией и эксплуатацией проектов, накопленного частным сектором (основанного на том, что частный сектор способен предложить лучшие стимулы хорошим управленцам);

• частного сектора, который принимает на себя основополагающий риск, связанный с перерасходом средств на сооружение и эксплуатацию проекта, что очень характерно для государственного сектора;

• управления обслуживанием на протяжении всего срока жизни проекта, а не принятием временных мер при обслуживании проекта, зависящих от дальнейших возможностей финансирования государственным сектором.

Однако эти предпосылки для уменьшения стоимости могут быть размыты при «растянутости сделки» (например, увеличение в стоимости в период проведения детальных переговоров по срокам реализации проекта или при изменении спецификаций в период переговоров – см. § 3.6.3).

Тщательная проверка третьих лиц. Государственный сектор может получить выгоды при проведении независимой процедуры «проверки должной добросовестности», которую осуществляют заимодавцы, желающие быть уверенными, что все обязательства, связанные с проектными контрактами, адекватно взаимодействуют с возникающими рисками.

Прозрачность. В связи с тем что проектное финансирование является самодостаточным (то есть оно имеет дело только с активами и обязательствами, затратами и доходами отдельного проекта), истинная себестоимость продукции или услуги может быть легко измерена и проконтролирована. Также, если спонсор занимается регламентируемым бизнесом (например, распределением электроэнергии), нерегламентируемый бизнес может быть представлен для отдельного финансирования и на конкурентной основе с использованием структуры проектного финансирования.

Дополнительное внутреннее инвестирование. Для развивающихся стран проектное финансирование открывает новые возможности для инвестиций в инфраструктуру, раз оно может быть использовано для создания внутреннего инвестирования, которое в ином случае не могло бы появиться. Более того, успешное проектное финансирование для крупных проектов, например таких, как электростанция, может действовать как пример для продвижения дальнейших инвестиций в расширяющуюся экономику.

Технологическая прозрачность. Для развивающихся стран проектное финансирование обеспечивает способ генерирования инвестиций в инфраструктуру по рыночной цене, для которых национальная экономика может не иметь ни источников финансирования, ни навыков.

Глава 2. Рынки проектного финансирования

Эта глава дает обзор рынков частного заимствования для проектного финансирования. Особое внимание уделено коммерческим банкам (см. § 2.1) и инвестором в облигации (см. § 2.2), также рассматривается использование мезонинного³ заимствования или субординированного заимствования (см. § 2.3), лизинг (см. § 2.4) и торговое финансирование (см. § 2.5). Заимствования и гарантии, обеспеченные экспортными кредитными агентствами и многосторонними и двусторонними банками развития, наиболее распространенные для проектов в развивающихся странах, где частный сектор не желает брать на себя кредитный риск в соответствующей стране, рассматриваются в главе 10 (см. § 2.6).

Частное заимствование для проектного финансирования обеспечивается двумя основными источниками: коммерческими банками и инвесторами в облигации. Коммерческие банки обеспечивают долгосрочное заимствование для проектных компаний; держатели облигаций (как правило, это долгосрочные инвесторы, такие как страховые компании и пенсионные фонды) покупают долгосрочные облигации (торгуемые инструменты заимствования), выпускаемые проектными компаниями. Хотя законодательные структуры, процедуры и рынки различны, критерии, согласно которым привлекается заимствование, практически одинаковые на каждом из этих рынков. (Понятие «заимодавцы», используемое в этой книге, означает или банковское кредитование, или инвестора в облигации.)

В 2001 году (согласно рыночной статистике, собранной журналом Project Finance International) итоговая сумма заимствования проектного финансирования, привлеченного от частных заимодавцев, составляла приблизительно сумму в 133 миллиарда долларов США, из которых 108 миллиардов долларов США – это банковское кредитование, а 25 миллиардов долларов США – облигации. Приблизительно треть от всей суммы, 47 миллиардов долларов США, было привлечено для проектов в Соединенных Штатах, и 38 миллиардов долларов США пошло на проекты в Западной Европе.

Всемирный банк оценивает, что итоговая сумма банковского кредитования, предназначенного для развивающихся стран, в 2000 году равнялась 125 миллиардам долларов США, а облигационный долг был на сумму в 77 миллиардов долларов США⁴. Основываясь на статистике журнала Project Finance International (которая не полностью сопоставима), развивающиеся страны (особенно в Латинской Америке) привлекли приблизительно 35 миллиардов долларов США заимствования для проектного финансирования в 2000 году, из которых 31 миллиард был привлечен в банках, а 4 миллиарда – на рынке облигаций. Всемирный банк также оценивает, что итоговая сумма частных инвестиций в инфраструктуру развивающихся стран в 1999 году (за исключением проектов, связанных с полезными ископаемыми) составляла сумму в 68 миллиардов долларов США⁵, которая сопоставима с 20 миллиардами долларов США заимствования для проектного финансирования для развивающихся стран в том же году. Следовательно, важность проектного финансирования для развивающихся стран очевидна.

Следует отметить, что статистика журнала Project Finance International не включает прямого предоставления займов для частного сектора экспортно-кредитными агентствами и многосторонними банками развития, хотя в действительности эти показатели включают ссуды, гарантируемые ими. Статистика также не включает займы национальных (двухсторонних) банков развития и некоторых национальных коммерческих банков в развивающихся странах. И, следовательно, цифры слегка преуменьшают уровень проектного финансирования для развивающихся стран. Показатели банковских кредитов также относятся скорее к суммам, переданным за год, чем к тем, которые действительно были заимствованы, и показатели включают рефинансирование других займов на основе проектного финансирования.

§ 2.1. Коммерческие банки

Коммерческие банки – это самые крупные поставщики проектных финансов (cм. § 4.1), в 2001 году 82 % заимствования для проектного финансирования у частного сектора приходилось на них. Распределение между различными секторами рынка, представленное в табл. 1.1, в отношении рыночного финансирования частным сектором в целом пропорционально отражает ситуацию на банковском рынке.

§ 2.1.1. Области применения

Как можно заметить на основании данных, представленных в табл. 2.1, банковская деятельность по проектному финансированию в основном концентрируется в Северной и Южной Америках (особенно в США) и Западной Европе. В связи с последними изменениями на наиболее активных рынках проектного финансирования можно сделать следующие выводы.

• Соединенные Штаты. В 2000–2001 годах бизнес проектного финансирования определялся в первую очередь крупными инвестициями в электроэнергетику, а также в телекоммуникации.

• Бразилия. Резкое увеличение кредитования в Бразилии в 2000 году в основном базировалось на нескольких крупных проектах, связанных с добычей нефти и газа. В 2001 году они продолжались параллельно с реализацией энергетических проектов, но на более низком уровне.

• Мексика. Высокий уровень деятельности в электроэнергетике и телекоммуникациях.

• Германия. Резкое увеличение в 2000 году в основном базировалось на проектах, связанных с развитием мобильной телефонии, и производстве кабельной продукции.

• Италия. Рост в 2000–2001 годах отражает начало итальянской программы по реализации РРР-проектов, а также финансирование ряда крупных энергетических и телекоммуникационных проектов.

• Португалия. Показатели отражают действующую программу РРР-проектов при строительстве дорог.

• Великобритания. Основной пользователь проектного финансирования для своих PFI (PPP) – программ, а также при реализации телекоммуникационных и энергетических проектов.

• Турция. Проектное финансирование применялось в основном в проектах, связанных с производством энергии.

• Испания. Показатели 2001 года отражают основные проекты, связанные с финансированием телекоммуникационной промышленности и инфраструктуры, а также энергетических проектов.

• Австралия. Подобно Великобритании, Австралия имеет значительные РРР-программы, и проектное финансирование также используется для проектов, связанных с добычей полезных ископаемых, и энергетических проектов.

• Япония. Показатели 2001 года отражают развитие японской РРР-программы.

На Ближнем Востоке проектное финансирование использовалось в фармацевтической промышленности, LNG и (много позднее) проектах, связанных с производством энергии. Показатели финансирования колеблются от года к году в связи с тем, что они базируются на относительно маленьком количестве больших проектов. Проектное финансирование претерпело значительные трудности в Азии в 1996–1997 годах при реализации проектов, связанных с производством энергии. Многие из них имели проблемы из-за катастрофического обесценивания валюты в 1997 году (см. § 8.3.5), и к 2001 году общий уровень проектного финансирования бизнеса в Азии все еще был низким по сравнению с такими же рынками в Латинской Америке. В частности, после многообещающего начального роста в электроэнергетике развитие проектного финансирования в Китае и Индии пока ограничено. Точно такой же результат очевиден и для России, отказавшейся от обязательств по заимствованию в 1998 году.

§ 2.1.2. Банки на рынке

Как правило, для проекта в отдельной стране бывает предпочтительно привлечь финансирование в банках, работающих в этой стране. Прежде всего потому что они имеют обширные знания местных условий, а также потому что финансирование может быть обеспечено в национальной валюте, что позволит устранить риск обменного курса (см. § 8.3, но также и § 9.3.1).Таким образом, в развитых странах проекты, как правило, финансируются местными банками или иностранными банками с отделениями или филиалами в рассматриваемой стране. Такое финансирование составляет самую большую часть финансового рынка.

В некоторых развивающихся странах, однако, такой подход может быть непригодным. Там может не быть рынка для долгосрочного заимствования на национальном банковском рынке, или национальные банки могут не иметь опыта в проведении проектного финансирования. В некоторых развивающихся странах (таких как Индия и Бразилия) существует государственный сектор местных банков развития, которые могут помочь заполнить брешь, если местные коммерческие банки не способны обеспечить необходимое финансирование, но их возможности также ограниченны. Таким образом, международный банковский рынок также играет важную роль в проектном финансировании в развивающихся странах.

Можно сказать, что существует узкий круг приблизительно из 20 крупных банков, которые объединяют сделки проектного финансирования в качестве управляющих по заимствованию (lend managers) в мировом масштабе, достаточно крупные операции проектного финансирования были сконцентрированы в ключевых местах по всему миру. Как минимум ведущий международный банк проектного финансирования будет иметь одно представительство по проектному финансированию в США (чтобы осуществлять операции в обеих Америках), одно в Европе (чтобы осуществлять операции в Европе, на Ближнем Востоке и Африке) и одно представительство в Азии/Австралазии и, возможно (как минимум), 50 сотрудников в каждом из этих офисов. В таблице 2.2 приведены 20 ведущих банков в 2001 году.

В 2001 году всего 123 банка были лид-менеджерами при кредитовании проектного финансирования, большинство из них работают совместно в банковских группах (см. § 4.1.50). Сравнивая показатели для 20 топ-банков в табл. 2.2 с показателями, которые приведены в табл. 2.1, можно сделать вывод, что эти банки с объемом сделок на сумму 80 миллиардов долларов США составляют более чем 70 % рынка банковского кредитования для проектного финансирования.

Существует значительная разница в объемах проектного финансирования для бизнеса, организуемого банками в верхней и нижней частях таблиц. Топ-банки, занимающиеся полным спектром услуг проектного финансирования, ранжируются следующим образом.

• Национальное проектное финансирование в своих собственных странах (например, кредитование американских проектов, реализуемых в США, организуется нью-йоркским отделением банка из США).

• Национальное проектное финансирование в других странах, в которых они имеют действующие отделения (например, кредиты для австралийского проекта в австралийских долларах организуются сиднейским отделением банка из США).

• Трансграничное кредитование (например, кредиты для австралийского проекта в американских долларах США организуются нью-йоркским отделением банка из США).

Ряд банков, которые приведены в нижней части табл. 2.2, в большей степени специализируются на отдельной стране, регионе или типе финансирования и, следовательно, играют важную роль в таких специализированных областях.

Существует большое число других банков, которые также осуществляют деятельность на рынке проектного финансирования на следующем, более низком уровне в качестве субандеррайтера или участника синдицированного кредита. Некоторые из них участвуют в национальном кредитовании в своих собственных странах, другие – в синдикатах с широким диапазоном услуг по кредитованию по всему миру, которое первоначально было согласовано и осуществлено более крупными игроками рынка (см. § 4.1.8). Следовательно, прямое заимствование для проектного финансирования, в противоположность соглашениям о заимствовании, распространено среди достаточно широкого круга банков.

§ 2.2. Выпуск облигаций

С точки зрения заемщика, облигации, выпускаемые проектной компанией, в целом похожи на заем, но они в основном предназначены для небанковского рынка и принимают форму торгуемого инструмента заимствования (см. § 4.2). Выпускающий в обращение (например, проектная компания) соглашается выплачивать держателю облигации сумму стоимости облигации плюс проценты на момент фиксированных очередных дат в будущие периоды времени. Покупатели облигаций проектного финансирования – это инвесторы, которые требуют хорошую долгосрочную неизменную доходность без принятия риска на собственный капитал, отдельные страховые компании и пенсионные фонды. (Заметим, что облигация в этом контексте не имеет ничего общего с долговым обязательством или облигациями, выпускаемыми как ценные бумаги, например в УЗП-контракте – см. § 6.1.10.) Облигации могут быть также отнесены к ценным бумагам, простым векселям или облигациям акционерного общества. Рынок облигаций проектного финансирования в плане возможностей намного уже рынка банковского заимствования, но в некоторых странах он значителен по своим размерам.

Показатели рынка облигаций, представленные в табл. 2.3, иллюстрируют, что чуть меньше чем 16 миллиардов долларов США из объема всего рынка облигаций для проектного финансирования, в 25 миллиардов в 2001 году были размещены в США. В добавление к этому в США облигационное финансирование также привлекается и для финансирования проектов вне пределов страны, особенно для проектов в Латинской Америке. Показатели роста американского рынка облигаций для проектного финансирования в последнее время в первую очередь отображают продолжающееся снижение спроса на облигации в энергетике.

В некоторых других странах существуют развитые национальные рынки облигаций, где инвесторы готовы инвестировать в облигации проектного финансирования; это, например, Канада, Великобритания, Австралия и (в 2001 году) Малайзия и Южная Корея. Как видно из табл. 2.3, процесс развития рынка облигаций для проектного финансирования в Азии тяжело перенес кризис 1997 года. Принимая во внимание американское превосходство на рынке облигаций, не вызывает удивления тот факт, что наиболее активные инвестиционные банки, занятые размещением облигаций проектного финансирования, в основном располагаются в США, с активными операциями – в Нью-Йорке (табл. 2.4). Как видно из сравнения с табл. 2.3, эта «горячая десятка» в табл. 2.4 составляет 90 % всего рынка размещений облигаций в 2001 году.

§ 2.3. Мезонинное и субординированное заимствование

Субординированное заимствование – это заимствование, при котором погашение осуществляется после выплат старшим банкам-кредиторам или инвесторам в облигации (старший долг), но перед распределением прибыли между инвесторами. Как правило, оно осуществляется по фиксированной процентной ставке, которая выше, чем стоимость старшего долга.

Субординированное заимствование может осуществляться инвесторами как часть их инвестиций в собственный капитал (причины этого излагаются в § 11.7.2); между кредиторами и инвесторами такое заимствование рассматривают так же, как и собственный капитал.

Другой вид субординированного заимствования (в этом контексте часто рассматриваемое как мезонинное (промежуточное) заимствование) может быть обеспечен третьими лицами. Обычно это небанковские инвесторы, такие как страховые компании или специализированные фонды, в случаях когда есть брешь между суммой, которую старшие заимодавцы хотят обеспечить, и общей суммой требуемого заимствования для проекта или вместо части собственного капитала, чтобы сделать более конкурентоспособную цену для продукции или услуги проектной компании. Мезонинное (промежуточное) заимствование также могут осуществлять институциональные инвесторы как часть долгового пакета, в который включено облигационное финансирование. Включение субординированного заимствования в финансовую комплексную сделку, очевидно, создает проблемы приоритета выплаты и контроля над проектом между различными уровнями кредиторов.

§ 2.4. Лизинговое финансирование

В структуре лизингового финансирования финансируемое оборудование принадлежит скорее арендодателю (заимодавцу), чем арендатору (заемщику), арендодатель платит арендную плату вместо основного платежа и процентов по займу (уплата капитального долга и процентов по долгу), а в остальном все как в займе (например, предполагается, что ожидаемый ссудный процент финансирования, включенный в рентные платежи арендного договора, – это то же самое, что и процентная ставка заимствования), выплаты по лизингу или заимствованию, по идее, должны быть одинаковыми.

Следует отметить, что в этом контексте лизинг означает аренду оборудования для проектной компании как способ привлечения финансирования. И его следует отличать от имущественного (недвижимость) лизинга в BLT/BLOT-структуре, которая уже упоминалась как один из способов передачи проектной компании управления, вместо наделения ее полными правами собственности, но в этом случае не предполагается какое-либо финансирование (см. § 1.3).

Лизинг чаще всего используется при финансировании оборудования для транспортного и производственного машиностроения и, как правило, предлагает клиентам, которые не могут привлечь финансирование другим способом, финансирование, базирующееся на гарантиях, обеспечиваемых стоимостью оборудования, или позволяет арендатору с арендодателем, принимающим на себя риск остаточной стоимости, пользоваться оборудованием короткий период времени, а затем вернуть его. Оба этих типа финансирования дороги по сравнению с прямым заимствованием, и ни один из них не является уместным для нормальной ситуации проектного финансирования.

Преимущество, которое связывает лизинговое финансирование с проектным финансированием, определяется использованием налоговых льгот. В некоторых странах (например, Соединенных Штатах, Великобритании и Японии) арендодатели могут получить преимущество ускоренной амортизации в налоговом учете на основании их прав собственности на оборудование, которое является предметом проектного финансирования (см. § 11.7.1).

Ускоренная амортизация в налоговом учете полезна только в случае, если владелец оборудования имеет налогооблагаемую прибыль, которую это обесценение может уменьшить, но на начальном этапе эксплуатации проекта этого может и не быть. Если это так, то, вполне возможно, будет лучше, если оборудование принадлежит арендодателю, который имеет преимущество ускоренной амортизации через возврат его от других налогооблагаемых прибылей и передачи части этой льготы назад в проектную компанию (как арендатору) в форме уменьшения стоимости финансирования (например, арендная плата ниже, чем платежи по долговому обслуживанию, которые должны были бы быть при заимствовании). При принятии решения, использовать или нет лизинговое финансирование, проектная компания должна оценить, перевешивают ли выгоды от такого уменьшения стоимости финансирования потерю налоговых льгот.

Однако если проектные активы используются для обеспечения услуги государственному сектору, то существует проблема, есть ли необходимость поощрять лизинговое финансирование, так как явное снижение затрат несомненно сказывается на величине налоговых поступлений.

Две структуры могут быть использованы при осуществлении лизингового финансирования в рамках проекта.

Кредитный лизинг. Оборудование приобретается с использованием капитала, предоставленного лизинговым инвестором. Это может быть лизинговая финансовая компания или другая компания (или даже частные лица в некоторых странах), которая может использовать амортизацию по этим инвестициям для списания своих налоговых обязательств вместе с заимствованием, предоставляемым банками (без учета ресурсов для лизингового инвестора капитала). Кредитный лизинг используется в таких странах, как Соединенные Штаты Америки и Япония.

Гарантированный лизинг. В некоторых странах, таких как Великобритания, структура кредитного лизинга невозможна по причине налогообложения, и арендодатель обеспечивает всю сумму финансирования. Как правило, лизинговая финансовая компания не владеет ресурсами для оценки рисков проектного финансирования, и банки достаточно часто выступают гарантами для арендодателя; таким образом, они принимают на себя тот же самый вид риска, как если бы они были кредиторами, но без прямого фактического обеспечения финансирования. (Однако уровень риска, который они принимают, может быть выше, чем если бы они кредитовали напрямую; в случае досрочного завершения лизинговых операций необходимо будет покрыть дополнительные налоговые обязательства.)

Иногда утверждают, что дополнительное преимущество лизинга заключается в том, что он обеспечивает 100 %-ное финансирование: это справедливо в отношении 100 % стоимости финансируемого оборудования, но не означает финансирование 100 % стоимости проекта.

• Маловероятно, чтобы лизинговое финансирование можно было бы использовать, чтобы заплатить за приобретение земли.

• Налоговые условия при лизинге зданий, как правило, менее привлекательны, чем при лизинге оборудования.

• «Нематериальные» издержки, такие как издержки на разработки и проценты по кредиту в период строительства, зачастую не покрываются – и, следовательно, если не другие заимствования, то собственный капитал инвестора все же будет необходим. Более того, потеря остаточной стоимости оборудования, что может случиться в ряде лизинговых структур, – это дополнительные скрытые издержки.

«Синтетический» кредитный лизинг использовался в некоторых сделках проектного финансирования в Соединенных Штатах. Это арендные договоры, которые в налоговых целях передают право собственности и, следовательно, налоговые выгоды арендатору (таким образом, в вопросах, связанных с налогообложением, арендатор остается в таком же положении, как и заемщик), но в вопросах, связанных с бухгалтерским учетом, такие арендные договоры рассматриваются как внебалансовая операционная аренда, то есть это арендные договора, в которых теоретически право собственности остается у арендодателя, потому что арендатор имеет право вернуть оборудование после окончания периода пользования, однако в действительности это право не осуществляется. (Чтобы сделать вариант возврата непривлекательным, в конце лизингового периода арендатор может или возобновить договор лизинга, или исполнить опцион на покупку оборудования за стоимость непогашенной части долга и лизингового капитала; если этого не произойдет, то арендатор обязан осуществить большой единовременный арендный платеж и оборудование распродается.) Этот тип лизингового финансирования может быть использован как средство манипуляции с отчетной прибылью, если лизинговые арендные платежи на начальном этапе проекта будут структурированы так, чтобы быть ниже, чем общая сумма амортизации (см. § 11.7.1) и платежей процентов по кредиту для минимизации налоговых платежей. Следовательно, это больше подходит для относительно краткосрочного финансирования (как правило, не более 5–7 лет) на период сооружения и на начальном этапе эксплуатации проекта, которое впоследствии может быть рефинансировано. Это часто применяется для оплаты за хранение на складе газовых турбин, которые заказывают заранее для дальнейшего использования в проектах по производству энергии.

Резюмируем, однако, лизинговое финансирование – это дополнение к основной системе финансирования, чье главное достоинство заключается в уменьшении финансовых издержек или улучшении показателей отчетной прибыли, но это не меняет фундаментального подхода к финансированию, которое осуществляют спонсоры или финансисты.

§ 2.5. Торговое финансирование

В некоторых случаях финансирование может быть предложено продавцом оборудования, ЕРС-подрядчиком или поставщиком услуг для проекта (в таком контексте это продавец). Поставщик оборудования, к примеру, может иметь лучшее понимание технических рисков проекта или рассматриваемой отрасли, чем коммерческий заимодавец, и, следовательно, согласен принять риски, неприемлемые для финансовых рынков. Торговое финансирование в этом случае может позволить поставщику увеличить продажи, открыть новые рынки.

Торговое финансирование может принимать форму займа (например, продажа оборудования в кредит), лизинга оборудования или даже гарантии для банковского финансирования. Однако продавец, который только привлекает банки в процессе обеспечения финансирования для проекта (без каких-либо гарантий), не обеспечивает торгового финансирования, которое в этом контексте означает финансирование, обеспечиваемое с принятием риска продавцом, а не банком.

Однако следует заметить, что иногда финансирование предлагается продавцом как часть коммерческого предложения для того, чтобы получить контракт, без глубокого понимания реальных связанных с ним рисков и трудностей, и спонсоры могут впустую потратить время, пытаясь построить план финансирования, который становится нежизнеспособным, как только поставщик понимает структуру и риски проекта.

Следовательно, анализ структуры безопасности и риска при торговом финансировании должен в значительной степени повторять то, что делается банком и на рынках облигационных займов, чтобы гарантировать, что:

• построена отчетливая структура финансирования;

• продавец не принимает на себя чрезмерные или неожиданные риски, которые могут воздействовать на его способность или готовность выполнять условия контракта;

• торговое финансирование может быть рефинансировано надлежащим образом на общих финансовых рынках так, чтобы уменьшить влияние на бухгалтерский баланс поставщика.

Возможность использования торгового финансирования часто рассматривается спонсорами, когда изыскиваются варианты альтернативного финансирования. Но роль такого финансирования на рынке проектного финансирования ограничена, в основном оно сосредоточено на финансировании проектов, связанных с сооружением сетей мобильной телефонии.

§ 2.6. Государственное финансирование

Государственное кредитование иногда организуется для проектов в виде субсидий, чаще всего второстепенных по отношению к коммерческому финансированию, предоставленному рынками. Выплаты в этих случаях, так же как и при субординированном заимствовании, будут осуществляться только после выплат старшим заимодавцам. Как вариант, проектной компании могут быть выделены государственные гранты – в этом случае может не быть обязательств по погашению (выдаются на срок фактического использования денег для проекта) или же могут быть выплаты по достижении проектом ранее оговоренного уровня развития (например, это может быть отражено в денежном потоке проекта). В случае отсутствия обязательств по возмещению или в случае, если выплаты по своей природе носят случайный характер, такие гранты могут рассматриваться коммерческими заимодавцами скорее как собственный капитал, чем как заимствованный (см. § 3.1).

Это может показаться парадоксальным, но существует много примеров по финансированию проектов общественной инфраструктуры частным капиталом, но с заимствованием у государства. Как было выяснено в § 1.5.2, одна из причин, по которой используют проектное финансирование для государственной инфраструктуры, заключается в том, что частный сектор обеспечивает более эффективное управление сооружением и эксплуатацией проектов на протяжении всего срока жизни проекта. Это, в свою очередь, определяет более низкие издержки при финансировании проектов частным сектором, несмотря на тот факт, что заимствование у частного сектора, привлеченное для таких проектов, стоит дороже, чем государственное финансирование.

Следовательно, можно утверждать, что, чтобы получить выгоду и от частного, и от государственного секторов, государственному сектору следует предоставлять проекту кредитование в партнерстве с собственным капиталом частного сектора.

Заимодавцы частного сектора могли бы сказать, что такому подходу недостает дисциплины «проверки должной добросовестности» и контроля со стороны стороннего кредитора, которые являются важным достижением проектного финансирования, а также творческого потенциала частного сектора; однако государственный сектор все же может привлечь рынок частного финансирования для разделения риска по проекту в тех областях, где подобный контроль может оказаться полезным (например, обеспечение гарантии завершения работ), и, если творческий подход увеличивает ценность проекта, финансирование частным сектором также может быть использовано.

Помимо финансирования развивающихся стран, которое осуществляют многосторонние и двухсторонние банки развития и которое не совсем соответствует рассматриваемой ситуации, единственным значительным примером структуры такого типа в развитых странах до настоящего времени был пример использования финансирования Европейского инвестиционного банка (см. § 10.6.9). Такой же результат достигается при использовании кредитных облигаций (double wrapped bond) (см. § 4.2).

Глава 3. Разработка проекта и управление им

Срок жизни проекта можно разделить на три стадии.

Разработка. Это период, в течение которого задумывается проект, ведутся переговоры и подписываются проектные контракты, объединяются собственный капитал и заимствование для финансирования, создаются условия для планирования – завершение этого процесса известно как дата вступления в силу всех проектных контрактов (financial close, или effective date).

Сооружение. В этот период происходит использование средств проектного финансирования и строительство по проекту, дата завершения этого процесса чаще всего бывает определена как дата начала промышленной эксплуатации (СОD-дата – commercial operation date).

Эксплуатация. Это период коммерческой эксплуатации проекта и генерирования денежного потока, который будет направлен на погашение задолженности перед заимодавцами (выплата процентов и основной суммы) и выплату доходов инвесторов на их собственный капитал.

Спонсоры (см. § 3.1) играют приоритетную роль на стадии разработки проекта, управляя этим процессом (см. § 3.2) и привлекая внешних консультантов (см. § 3.3). В случае привлечения нескольких спонсоров должна быть согласована структура совместного предприятия (см. § 3.4). Проектная компания создается, как правило, при завершении стадии разработки проекта и приступает к управлению им с даты вступления в силу проектных соглашений (см. § 3.5). На первоначальной стадии проекта в его разработке также могут принять участие стороны, которые не являются спонсорами, через процесс подготовки коммерческих предложений для проектного соглашения, который организуется покупателем продукции проекта или представителем государственного сектора (см. § 3.6).

§ 3.1. Спонсоры и другие инвесторы

Чтобы получить заимствование для проектного финансирования, инвесторы должны предложить приоритетные платежи заимодавцам и, следовательно, принять, что они получат доход по своему собственному капиталу только после того, как будут выплачены все причитающиеся суммы заимодавцам. Поэтому инвесторы принимают самый высокий финансовый риск, но в то же самое время они получают наибольшую долю в прибыли от проекта (пропорционально деньгам, которыми они рискуют), если события будут развиваться согласно плану.

Активные инвесторы в собственный капитал проекта обычно рассматриваются как спонсоры (их еще называют промоутерами – promoters, или разработчиками – developers), что, в свою очередь, означает, что их роль в проекте заключается в продвижении, развитии и управлении проектом. Даже в случае, когда заимствование для проектного финансирования бывает без права регресса (то есть не имеет гарантий от спонсоров), их участие по-прежнему важно.

Одним из первых вопросов, который рассматривается кредитором при принятии решения об участии в проекте, является вопрос о соответствии спонсоров возложенным на них задачам.

Заимодавцы заинтересованы иметь спонсоров с:

• опытом работы в рассматриваемой отрасли промышленности и, следовательно, способных решить технические и эксплуатационные задачи по мере реализации проекта;

• достаточной суммой собственного капитала, инвестированного в проект, что должно служить им стимулом для действий по защите своих инвестиций в случае возникновения проблем;

• с приемлемой доходностью на их инвестиции в собственный капитал проектной компании, так как в случае низкой доходности у спонсоров может быть недостаточно стимулов, чтобы продолжить их деятельность в проектной компании;

• соглашениями о трансфертных ценах с проектной компанией;

• заинтересованностью в долгосрочном успехе проекта;

• финансовыми возможностями (но не обязательствами) поддержать проект, если он столкнется с трудностями.

Как правило, к спонсорам проектов с привлечением проектного финансирования можно отнести следующие компании.

• Компании, которые заинтересованы в том, чтобы повысить доходность на собственный капитал, или распределить свои риски среди портфеля проектов в соответствующей отрасли, более широкого, чем позволяет им сделать их бухгалтерский баланс и корпоративные займы (см. § 1.5.1).

• Компании, занятые в отраслях, которые регулируются государством, или работающие на рынке, где нет пространства для расширения, что вынуждает эти компании расширяться где-либо еще (например, энергосистемы общего пользования).

• Подрядчики, которые используют инвестиции в проект как способ развития «подчиненного» бизнеса заказчика.

• Операторы, которые в этом случае также используют инвестиции для развития собственного бизнеса.

• Покупатели продукции, произведенной в рамках проекта (например, электричества), которые не заинтересованы (или не способны) в финансировании сооружения проекта напрямую или ограничены в подобной деятельности правительственной политикой, но которые имеют ресурсы для инвестирования в часть собственного капитала (или которым предложена доля в собственном капитале в обмен на подписание контракта на покупку).

• Поставщики топлива или другого сырья, использующие проект как способ продать свою продукцию (например, компания, поставляющая природный газ для энергетического проекта).

Заимодавцы обычно требуют, чтобы первоначальные спонсоры проекта сохраняли свои пакеты акций по крайней мере до момента завершения сооружения проекта и некоторого периода его функционирования; в ином случае отдельные спонсоры, участвующие в проекте, могут потерять причитающиеся им выгоды.

Спонсоры могут привлечь инвесторов другого типа, среди них могут быть:

• инвестиционные фонды, специализирующиеся на акциях проектного финансирования;

• институциональные инвесторы, такие как страховые компании и пенсионные фонды;

• акционеры акций, размещенных проектной компанией на национальной или международной фондовой бирже;

• правительства, правительственные агентства или другие представители общественности;

• местные партнеры;

• международные организации, такие как Международная финансовая корпорация (см. § 10.6.2).

Заимодавцы столкнутся с трудностями, если значительная часть собственного капитала проекта будет принадлежать пассивным инвесторам, которые не принимают активного участия в его продвижении, развитии или эксплуатации, несмотря на то что необходимость в таком участии инвесторов в проекте уменьшается после того, как он построен и начал успешно функционировать.

Помимо спонсоров и других инвесторов, другим возможным источником «собственного капитала» для проекта являются государственные гранты, субсидии или субординированные кредиты, которые также могут давать право государству участвовать в прибылях проекта (см. § 2.6).

Очевидно, что спонсоры могут иметь потенциальный конфликт интересов, предпосылками для которого служат занимаемые ими позиции в качестве спонсора и участника других договорных отношений с проектной компанией. Если проект проходит через процедуру «проверки должной добросовестности», инициированной заимодавцами, то эти контрактные отношения необходимо отрегулировать на основе заключения соглашения о трансфертном ценообразовании. Маловероятно, что проектная компания, которая подписывает контракт на строительство с подрядчиком – владельцем доли в проекте с целью отклониться от обычных рыночных условий (или по цене, или по срокам исполнения), сумеет найти финансирование. Спонсоры, выступающие как подрядчики и поставщики оборудования, могут не иметь очевидной долгосрочной заинтересованности в проекте. В таких случаях для заимодавцев более выгодно, если эти спонсоры объединены в партнерство с другими спонсорами, которые имеют долгосрочный интерес и могут обеспечить подписание и исполнение контрактов на подряд и поставку оборудования на основе рыночных цен.

Участием спонсоров в проекте интересуются не только заимодавцы. Другие участники договорных отношений с проектной компанией тоже иногда принимают повышенный риск платежей при отсутствии корпоративных гарантий. Например, ЕРС-подрядчик знает, что в случае, если заимодавец прекратит финансирование проектной компании, то маловероятно, что оставшиеся суммы по ЕРС-контракту будут выплачены. Наличие спонсоров, с которыми ЕРС-подрядчик может иметь отношения, связанные не только с этим проектом, и выполняет условия ЕРС-контрактов по другим проектам, бывает очень уместным как дополнительное подтверждение их финансовых обязательств по проекту (см. § 7.5.3). Точно так же покупатель или конечный пользователь продукции или услуг, произведенных в рамках проекта, будут заинтересованы в гарантиях, что проект будет разработан и профинансирован должным образом, а эксплуатация будет осуществляться в соответствии с общепринятыми нормами эксплуатации подобных проектов, и, следовательно, покупатель или конечный пользователь будут беспокоиться, чтобы спонсоры сумели обеспечить техническую и финансовую компетенцию для проектной компании (см. § 7.8.8).

В заключение проект, который выглядит жизнеспособным, но не имеет кредитоспособных спонсоров даже в случае, когда финансирование не предусматривает регресса, вряд ли сможет привлечь финансирование. (Финансовая кредитоспособность спонсоров также очень важна, потому что, возможно, им придется заполнять любые разрывы в проектном риске, обеспечивая частичные гарантии, как это обсуждается в § 7.12.)

§ 3.2. Развитие проекта

Подобно другим видам деятельности в проектном управлении, использование проектного финансирования требует систематического и хорошо организованного подхода к выполнению сложной серии взаимосвязанных задач. Дополнительной особенностью проектного финансирования является тот факт, что спонсоры должны быть готовы, что сторонние участники – заимодавцы и их консультанты – просматривают и, возможно, получают доступ к прошлой и текущей деятельности спонсоров, что потребует дополнительных трудозатрат и времени. Таким образом, финансы могут стать критическим фактором.

Так же как и в случае с другими новыми инвестициями, обычно спонсоры предпринимают соответствующее исследование, когда первоначально рассматривают вопрос об инвестициях. Однако в случае использования проектного финансирования структурные требования, вытекающие из этого использования (например, сроки проектных контрактов), также необходимо рассмотреть на этой начальной стадии, так как они могут затронуть коммерческий подход к проекту и, следовательно, повлиять на его выполнимость.

Как только начата реализация проекта, спонсорам необходимо создать команду по развитию, которая обладает симбиозом знаний, определяемых сущностью проекта, которая охватывает:

• инжиниринг и строительство;

• эксплуатацию;

• правовые вопросы, касающиеся процедур приобретения, получения разрешений, разработки проектных контрактов, оформления документов, необходимых для кредитования, и т. п.;

• бухгалтерию и налогообложение;

• финансовое моделирование;

• финансовое структурирование.

Очень важно, чтобы эта команда была хорошо организована: одна из наиболее часто встречающихся ошибок при реализации проекта – это то, что спонсоры договариваются с проектной компанией о сделке, которая приемлема с коммерческой точки зрения, но не приемлема с точки зрения проектного финансирования. Например, бензин может стоить дешевле, но контракт на поставку не охватывает период заимствования; или ЕРС-контракт может быть по более низкой цене, но финансовые штрафы, выставляемые ЕРС-подрядчику в случае срыва строительства или нарушения технических условий, не устраивают заимодавцев.

В связи с тем что процесс развития всех проектов может занимать от нескольких месяцев до нескольких лет, спонсорам не стоит недооценивать масштаб издержек, связанных с этим. Большие издержки неизбежны, так как персонал, нанятый спонсорами для развития проекта, работает над одним проектом в течение длительного периода времени, возможно, проводя много времени в переездах или создавая местный офис. К этому необходимо добавить издержки, связанные с привлечением внешних консультантов (см. § 3.3). Издержки на развитие могут достигать 2,5–5 % от стоимости проекта, и всегда существует риск, что проект не получит своего развития и все эти издержки должны будут списать. Следовательно, система регулирования затрат играет существенную роль. (Экономия на масштабе работ тоже ограничена: большие проекты нуждаются и в более сложной структуре, поэтому стоимость развития остается относительно высокой.)

§ 3.3. Роль консультантов

В процессе разработки проекта и в процессе его финансирования спонсорами, как правило, приглашаются различные консультанты. Они могут играть ценную роль, особенно если спонсоры не имеют значительного опыта по реализации таких проектов в прошлом, так как они, вполне возможно, имеют больший опыт по реализации различных проектов, чем собственный персонал спонсоров; в случае если спонсор не практикует постоянного участия в проектах, набор собственных специалистов с необходимой компетенцией для работы только в одном проекте может быть достаточно затруднительным. Привлечение консультантов с опытом работы в успешных проектах увеличит также и доверие кредиторов к проекту.

Внешние консультанты, работающие в проекте, могут быть специалистами в следующих областях.

Юриспруденция. Юридические консультанты должны не только иметь дело с проектными контрактами, но и контролировать, как они взаимодействуют с требованиями проектного финансирования. Они также должны быть знакомы с финансовой документацией проекта. Как правило, эти услуги сконцентрированы среди небольшого числа крупных американских и английских юридических фирм, которые постепенно наращивали необходимый опыт. Однако вне границ Соединенных Штатов и Великобритании необходимо дополнительно нанимать местных юридических консультантов с опытом ведения бизнеса в интересующей стране. Таким образом, вполне возможно, возникнет необходимость в координации действий двух команд юристов. Во многом благодаря тому, что проектное финансирование заключается в структурировании контрактов, юридические консультанты играют ключевую роль. Но так как они, как правило, чаще имеют повременную оплату труда, чем фиксированную ставку, то необходимо их время использовать эффективно. Например, нет необходимости привлекать юристов к дискуссии по коммерческой структуре проекта, и не следует приступать к подписанию контрактов до тех пор, пока коммерческая сделка не будет точно определена. С другой стороны, юридический опыт коммерческих решений в предыдущих сделках может оказаться очень полезным для спонсоров в процессе их переговоров.

Инжиниринг. Роль инжинирингового надзора при реализации проекта рассматривается в § 6.1.5.

Экология. В большинстве стран оценка воздействия на окружающую среду необходима до начала любого крупного проекта (см. § 6.4.1), для чего спонсорам необходимо привлекать специализированных консультантов. Проблемы окружающей среды являются предметом пристального внимания многих кредиторов, не желающих, чтобы их имена связывали с проектами, которые нанесли вред окружающей среде, даже если они как заимодавцы не несут юридической ответственности за это.

Рынок. Маркетинговые консультанты необходимы для решения вопросов, которые не регламентируются контрактами (например, поставка сырья, сбыт готовой продукции или транспортные риски), если спонсоры не имеют достаточного опыта в рассмотрении таких вопросов. Компетенция таких консультантов и степень их вовлечения в проект могут оказаться значительным фактором при проведении заимодавцами процедуры due diligence.

Бухгалтерия. Бухгалтеров часто нанимают для консультирования по вопросам бухгалтерского учета и налогообложения проекта как для самой проектной компании, так и для спонсоров.

Страхование. Роль страхового брокера освещена в § 6.6.

Финансовое консультирование. См. § 4.1.2.

В дополнение к этим консультантам, нанятым спонсорами, заимодавцы используют параллельную команду консультантов как часть процедуры due diligence, инициированной ими (см. § 4.4).

Спонсоры также могут использовать других контрагентов проекта в качестве консультантов – например, O&M-подрядчик (см. § 6.2) может дать совет по дизайну проекта, основываясь на практическом опыте функционирования подобных проектов.

§ 3.4. Проблемы совместного предприятия

Достаточно часто проектное финансирование используют, когда инвестиции в собственный капитал проектной компании распределены между несколькими спонсорами (см. § 1.5.1).

Развитие проекта с учреждением совместного предприятия увеличивает сложность этого процесса: один из партнеров может обладать хорошим пониманием процесса проектного финансирования, тогда как другие таких знаний не имеют; культурные различия проявляются с большей силой, когда разгораются страсти при голосовании по вопросам, связанным с проектным финансированием; или переговоры с заимодавцами могут проходить на фоне нерешенных проблем среди участников. Действительно, это достаточно обычное явление, когда развитие процесса проектного финансирования приостанавливается не потому, что у заимодавцев возникли проблемы, а потому что спонсоры не договорились между собой по ключевым вопросам.

Следовательно, хорошие взаимоотношения между спонсорами особенно важны при использовании проектного финансирования. Им необходимо сформировать действительно совместную команду и обеспечить четкое понимание распределения ролей и ответственности. Например, один спонсор может главным образом отвечать за финансирование, другой – за исполнение ЕРС-контракта, третий спонсор идеально подходит, чтобы контролировать переговоры по этому контракту со стороны проектной компании, чтобы избежать очевидного конфликта интересов (см. § 3.1).

Спонсоры при совместной реализации проекта обычно подписывают соглашение о развитии (development agreement), которое регулирует следующие вопросы.

• Масштаб и структура проекта.

• Эксклюзивные обязательства.

• Распределение функций управления и ответственности.

• Программа подготовки технико-экономического обоснования, назначения консультантов, переговоров с подрядчиками по ЕРС-контракту и другими участниками проектных контрактов, переговоров с заимодавцами.

• Правила процедуры принятия решений.

• Договоренности по финансированию издержек, связанных с реализацией проекта, или кредитованию этих издержек с учетом распределения собственного капитала среди спонсоров (с учетом объема затрат и времени, когда они были внесены).

• Регламент выплат процентов по собственному капиталу, который отображает время внесения инвестиций каждым спонсором (см. § 11.12.2).

• Прогноз относительно «зарезервированных ролей» (если это имеет место) (например, если один из спонсоров назначен в качестве подрядчика по ЕРС-контракту и избавлен от конкуренции со стороны третьих лиц); такой прогноз может быть сложным до тех пор, пока не будут согласованы масштаб и система ценообразования.

• Договоренность относительно выхода из проекта и продажи доли участия спонсора в прибылях проекта.

Важные решения, связанные с реализацией проекта, должны приниматься единогласно, потому что в случае развития проекта в направлении, которое неприемлемо для одного из партнеров, этот партнер не захочет продолжать его финансирование. Более мелкие проблемы, такие как назначение консультантов, могут приниматься большинством голосов. Если спонсор захочет изъять свою долю капитала, то другие спонсоры обычно имеют право выкупить его акции.

Соглашение о развитии обычно замещается соглашением акционеров при учреждении проектной компании и принятии ею ответственности за проект (см. § 3.5.2).

§ 3.5. Проектная компания

§ 3.5.1. Структура

Проектная компания занимает центральное место во всех договорных и финансовых взаимоотношениях при проектном финансировании. Эти взаимоотношения должны находиться внутри «рамок» проектного финансирования или SPV (см. § 1.4), что, в свою очередь, означает, что проектная компания не может осуществлять какой-либо другой бизнес, который не является частью проекта (поскольку проектное финансирование требует возможности заимодавцев оценивать проект как отдельный бизнес). Поэтому в большинстве случаев для реализации проекта учреждают новую компанию. Корпоративная форма заемщика (то есть использование проектной компании) предпочтительна для заимодавцев с точки зрения безопасности и контроля (см. § 12.7.2).

Бывают случаи, когда проектная компания не напрямую принадлежит спонсорам; в целях оптимизации налогообложения спонсоры часто используют промежуточную холдинговую компанию, зарегистрированную в третьей стране с благоприятными условиями налогообложения (например, чтобы гарантировать налоговое освобождение дивидендов).

В некоторых проектах используют юридическую форму, отличную от компании с ограниченной ответственностью (например, таким образом, что прибыль от реализации проекта облагается налогом непосредственно на уровне спонсоров, или налоговые вычеты на их капитальные затраты могут в большей степени вычитаться напрямую из другой прибыли спонсоров, а не из прибыли проектной компании). Это обычно некоторая форма ограниченного партнерства, таким образом, ответственность спонсоров остается ограниченной в той же степени, как и у акционеров в компании с ограниченной ответственностью.

Например, при разработке нефте- и газоносных пластов спонсоры могут использовать совместное предприятие без образования юридического лица как способ привлечения финансирования. Спонсоры подписывают договор на эксплуатацию, который, как правило, предусматривает, что один из них является оператором, который взаимодействует с каждодневным менеджментом и решает вопросы совместно с операционным комитетом. Оператор регистрируется в проектных контрактах (например, при строительстве буровой установки) и выставляет требования по оплате другим спонсорам на согласованной основе. В случае невыполнения обязательств одним из спонсоров другие могут заплатить по принятым ранее им обязательствам, а процентные выплаты этого спонсора, не исправившего ситуацию, утрачиваются. Обязательства оператора по отношению к третьим лицам необходимо четко определить в проектных контрактах: является ли оператор непосредственно ответственным и доверенным лицом по оплате платежных требований или он действует как агент для других спонсоров, принимая обязательства под их ответственность? В такой структуре спонсоры обычно участвуют через персональные узкоспециализированные компании и могут привлекать финансирование для оплаты своей доли расходов, связанных с проектом, чаще персонально через эти компании, чем коллективно. Такая структура выгодна для спонсоров с хорошим кредитным рейтингом, которые заинтересованы в привлечении финансирования на корпоративной основе, тогда как другие, финансово более слабые партнеры в одиночестве осуществляют проектное финансирование своей доли (однако положение заимодавцев с точки зрения безопасности в таких случаях далеко от идеального).

Проектная компания обычно регистрируется в стране, где расположен проект, хотя иногда может быть возможно и выгодно для оптимизации налогообложения зарегистрировать ее вне границ страны (но см. § 9.2).

§ 3.5.2. Соглашение акционеров

В случае если спонсоров больше чем один, сразу же после учреждения проектной компании и принятия ею ответственности за проект соглашение о развитии, ранее подписанное спонсорами (см. § 3.2), как правило, заменяется соглашением акционеров (хотя вполне возможно иметь одно соглашение на обеих стадиях реализации проекта). Соглашение акционеров регламентирует такие проблемы, как:

• процентное соотношение прав собственности;

• процедуру будущего формирования собственного капитала;

• право голоса на ежегодном собрании акционеров;

• число членов совета директоров и права голоса для них;

• условия разрешения конфликтов интересов (например, если ЕРС-поставщик является спонсором, то его участие в обсуждении на правлении или в голосовании по вопросам, связанным с ЕРС-контрактом, запрещается);

• назначения и полномочия менеджмента;

• распределение прибыли;

• условия продажи акций спонсорами (как правило, в первую очередь предлагают выкупить акции другим спонсорам и продают их только после получения отказа от них).

Некоторые из этих положений чаще бывают включены в устав проектной компании, чем в отдельное соглашение акционеров. Спонсоры также могут иметь отдельное соглашение с проектной компанией, регламентирующее их платежи по ранее согласованным долям собственного капитала; если это так, то это соглашение также подписывается и заимодавцами в целях обеспечения их безопасности.

Совместные предприятия с равными правами двух участников встречаются в практике проектного финансирования не так уж редко, и это создает очевидные проблемы в процессе принятия решений. Но и в случаях, когда существует несколько спонсоров, бывает невозможно прийти к согласию, потому что миноритарный партнер может блокировать голосование по наиболее важным проблемам. Арбитраж или другие юридические процедуры редко оказываются эффективным способом разрешения конфликтов в этом контексте. Ясно, что в тупиковой ситуации один партнер должен будет выкупить долю другого, для этого необходимо заранее установить процедуры выкупа.

§ 3.5.3. Управление и операции

Проектная компания не должна иметь активов или обязательств, которые не имеют непосредственного отношения к проекту; именно по этой причине чаще создают новую компанию, чем повторно используют уже существующую компанию, так как в последнем случае она может иметь накопленные ранее обязательства. Проектная компания соглашается с требованием заимодавцев не принимать каких-либо внешних активов и обязательств в будущем (см. § 12.10.2).

Чаще всего проектную компанию создают на стадии завершения процесса разработки проекта (за исключением случаев, когда разрешение на осуществление проекта должно быть подписано заранее или же она должна подписывать проектные контракты), потому что, как правило, нет функций, которые она могла бы выполнять, пока проектное финансирование еще не собрано. Спонсоры могут даже подписать некоторые из проектных контактов для начала (например, EPC-контракт), а потом передать их должным образом в проектную компанию. Однако даже если проектную компанию создают на стадии завершения разработки проекта (как было указано ранее), соглашение о трансфертных ценах должно быть подписано на более ранней стадии, чтобы создать условия для проведения переговоров по контрактам, которые собираются подписать спонсоры.

Точно так же проектная компания может не иметь формальной организации и структуры управления до заключительной стадии, и в это время разработку проекта будет выполнять персонал спонсоров. Существуют, однако, некоторые различия между навыками, необходимыми в стадии разработки, и теми, которые понадобятся с момента создания проектной компании, когда проект сам по себе идет полным ходом. Необходимо обеспечить условия для гладкого перехода между двумя этими стадиями проекта.

Спонсоры, как правило, могут хорошо проявить свои навыки в управлении строительной и инжиниринговой сторонами работ при запуске проекта, но иногда пренебрегают финансовой стороной организации проектной компании. Новая проектная компания должна иметь финансового директора и бухгалтерию, которые способны непосредственно обеспечить комплексные требования к финансовым документам не только в вопросах планирования и расходования денег, предоставленных в рамках проектных соглашений, но также и в отношении требований заимодавцев к отчетности.

Чтобы управлять строительной фазой проекта, штат проектной компании может состоять из собственного персонала и внешних консультантов, например сотрудников инжиниринговой компании (см. § 6.1.5). Эксплуатация проекта может осуществляться персоналом проектной компании или третьей стороной – оператором на основании О&М-контракта (см. § 6.2).

§ 3.6. Конкурсные поставки

Приведенное выше описание процесса развития проекта предполагает, что он всецело находится под контролем спонсоров, но это не всегда так. Проекты, привлеченные для поставки продукции или услуг государственному сектору на основании проектного соглашения, зачастую на первоначальном этапе развиваются федеральными или местными органами управления или другими государственными организациями, которые, следовательно, требуют конкурентных предложений по финансированию, возведению проекта и обеспечению продукцией или услугами. Процесс конкурсных поставок (конкурентное ценообразование) – это требование закона для многих стран при предоставлении государственного финансирования или же поставках услуг непосредственно общественности (например, в Евросоюзе). Как правило, это также необходимо при субсидировании проектного финансирования или обеспечении гарантий многосторонними банками развития, такими как Всемирный банк. В таких случаях процесс выдвижения конкурентных предложений должен следовать специальным процедурам, которые будут рассмотрены далее. Покупатель из частного сектора (например, промышленное предприятие, которому необходимо, чтобы была построена энергетическая станция для обеспечения его нужд) может также решить пройти через тот же процесс.

Процедура переговоров о заключении подрядов на поставку, как правило, осуществляется в несколько стадий: предварительный квалификационный отбор (см. § 3.6.1), объявление о принятии предложений от претендентов (см. § 3.6.2), переговоры относительно цены, которые ведут к подписанию проектного соглашения (см. § 3.6.3). В некоторых случаях проектные контракты, которые заключаются с проектной компанией, бывают вынуждены пройти через подобные же процессы (см. § 3.6.4).

§ 3.6.1. Предварительный квалификационный отбор

Реклама проекта размещается в официальных изданиях, а также финансовой и торговой прессе. Заинтересованные группы претендентов получают резюме проекта и его требования, затем их приглашают изложить свои возможности реализовать проект, демонстрируя:

• технологические возможности;

• технические мощности для реализации проекта;

• опыт работы с привлекаемым персоналом;

• опыт и результативность реализации подобных проектов;

• финансовые возможности для реализации проекта.

Конкуренты, которые не соответствуют минимальным критериям на этой стадии, исключаются, а остальных приглашают предлагать цену.

Процесс предварительной квалификации может включать в себя предварительное составление ограниченного списка (short list) конкурентов (желательно ограничиться четырьмя-шестью участниками), если соответствующие правила проведения предварительной оценки конкурентов позволяют делать это (например, правила проведения предварительной оценки на соответствие техническим условиям, выдвигаемые Всемирным банком, не позволяют делать этого). Такое ограничение числа участников аукциона очень часто бывает желательным, потому что в случае большого числа претендентов шансы на победу в аукционе становятся слишком маленькими, чтобы представлять интерес для предполагаемых претендентов, учитывая время и усилия, потраченные на подготовку и подачу предложения. Безусловно, уменьшение числа претендентов позволяет упростить управление процессом в целом.

§ 3.6.2. Запрос предложений

Формальный запрос предложений по цене (RFP), также известный как приглашение на тендер (ITT) или приглашение на переговоры (ITN), затем рассылается претендентам, выбранным на этапе проведения предварительной оценки на соответствие техническим условиям, или тем, кто вошел в окончательный список допущенных к участию. Приглашение сопровождается информационным блоком, который излагает, например, следующее:

• общую законодательную базу;

• смысл проекта;

• данные относительно транспортных потоков рынка и т. п. (для некоторых типов проектов, связанных с развитием инфраструктуры);

• доступность, сервис и другие требования, предъявляемые к продукции;

• предполагаемую формулу ценообразования;

• черновой вариант проектного соглашения (или обобщенные условия);

• основные критерии при рассмотрении предложений;

• форму требуемого предложения;

• крайний срок подачи предложения.

Важно то, что RFP не следует излишне детализировать то, что затребовано. В частности, в идеале, должно определяться понятие результата деятельности проекта, продукта или услуги, а не сырье или способы предоставления этого результата. Таким образом, если запрашивается предложение цены для электростанции, то RFP должно определять мощность в мегаваттах, но не указывать модель турбины, которая будет использоваться при производстве энергии. Однако в некоторых проектах, особенно в случаях, когда активы проекта имеют более длительный срок эксплуатации, чем срок проекта, и принимаются на баланс в конце срока действия контракта в соответствии с ВОТ/ВООТ/ВТО-структурой, неизбежно будут нужны термины входной спецификации.

Ответ на формальный запрос цены, вполне вероятно, будет касаться таких вопросов, как:

• технология;

• дизайн и инжиниринг;

• программа строительства;

• детальная проработка выполняемых работ и поставляемых услуг;

• структура менеджмента как для инвестиционной стадии, так и для стадии эксплуатации проекта;

• качество и процедуры обеспечения безопасности;

• коммерческая жизнеспособность;

• правила технического обслуживания и эксплуатации;

• вопросы страхования;

• проектные издержки (относящиеся к сооружению, эксплуатации и техническому обслуживанию проекта); это может потребоваться, чтобы оценить общую финансовую состоятельность предложения, хотя и может вызывать беспокойство относительно коммерческой тайны;

• финансовая стратегия и структура (см. § 4.1.4);

• соответствие квалификационным требованиям rfp-контракта, а также другим требованиям;

• предложения по тарифам, плате за использование и другим издержкам, связанным с проектом.

Кроме ответа на специальные требования запроса, предложения претендентов должны продемонстрировать следующее.

• Понимание требований, предъявляемых проектом.

• Каким образом претендент достигнет выполнения этих требований, включая кадровое обеспечение.

• Любые преимущества подхода претендента к реализации проекта по отношению к конкурентам.

Справедливость и прозрачность – это основное в процессе проведения аукциона; если претенденты не понимают, или не доверяют процессу, или не верят в справедливое соревнование, в котором они имеют хорошие перспективы на победу, то совершенно очевидно, что наилучший результат не будет достигнут. Поэтому следует вести полный и детальный отчет о сравнении претендентов и о том, почему был выбран конкретный претендент.

В процессе аукциона могут возникнуть следующие проблемы.

Система оценки предложений. Чтобы процедура аукциона имела реальную ценность, предложения должны быть сопоставимы между собой. Это означает, что предложения должны подчиняться единым допущениям там, где это необходимо (например, по стоимости топлива, сырья, процентным ставкам и т. п.). Процесс предварительной оценки на соответствие техническим условиям уже должен был устранить претендентов, к которым есть вопросы по их финансовым возможностям (в качестве спонсоров), технологическим возможностям или способности реализовать проект. Таким образом, фундаментальное сравнение сути предложений следует ограничить в объеме.

Существует два наиболее значимых подхода к сравнению претендентов.

• Сравнение цены. Если предложения могут быть представлены на примерно идентичной основе, тогда окончательное решение может быть вопросом простого сравнения цены предложения. Если ценовая основа различных предложений колеблется в течение длительного периода времени (например, платежи в долгосрочном проектном соглашении), то необходимо дисконтировать суммы, подлежащие к оплате в будущем, к чистой текущей стоимости (NPV) (см. § 11.8.1), чтобы сравнивать как подобные значения.

• Подсчет очков. Может быть необходима более сложная система: такая система очень часто базируется на подсчете очков за различные аспекты предложения – присваиваются очки за предложенную цену, скорость сооружения, надежность, качество и количество того, что обеспечивается, степень риска, допускаемая претендентом (например, переложение риска с государственного сектора), и любые другие характеристики, которые важны для проекта. Постепенно система настраивается на предложения, которые рассматриваются как наиболее амбициозные в своих прогнозах по производительности, планам финансирования, а также стоимости соответствия требованиям проектного соглашения, идентифицируя предложения, которые являются и реалистичными, и наиболее экономически выгодными для проекта.

Система подсчета очков может быть выгодна тем, что – подобно простому сравнению цены – ее можно сделать относительно прозрачной, и вес, придаваемый различным факторам, может быть установлен в техническом задании на проект, однако вполне возможно, что будет затруднительно свести различные аспекты предложения к общей числовой формуле.

Некоторые предложения базируются не на цене, которая будет выплачена за продукцию или услуги, а на уровне субсидий, которые будут предоставлены государственным сектором. Такой подход уместен, если предложения относятся к услугам, предоставляемым широкой общественности, уровень цен которых зафиксирован и которые не производят достаточного дохода, чтобы компенсировать инвестиции, требуемые для проекта.

Техническая и финансовая компетентность претендентов, как правило, не должна приниматься во внимание при рассмотрении предложений на этой стадии, поскольку они уже рассматривались на стадии предварительной оценки на соответствие техническим условиям. Однако общий план финансирования проекта (например, сроки, в которые должны быть привлечены займы для проектного финансирования) необходимо рассмотреть (см. § 4.1.4).

Предложения, не соответствующие требованиям. Часто бывает более выгодно не выставлять жестких требований к сущности подаваемых предложений. Тогда претенденты могут использовать свое воображение и придумать инновационное решение для проекта, которое ранее не рассматривалось, но в действительности может быть более выгодным.

Стандартная процедура заключается в том, что претендент обязан предоставить как минимум одно предложение, которое соответствует требованиям технического задания на проекте, но может также предложить альтернативное решение, не соответствующее требованиям.

Взаимоотношения с претендентами. Все претенденты должны быть обеспечены единым информационным пакетом. Это может быть достигнуто следующим образом: а) путем организации встреч и посещений территории, на которые приглашают всех строителей; такие меры помогают снять многие серьезные вопросы, связанные с проектом, которые могут возникнуть у претендентов, и б) использованием письменных ответов на все вопросы, поднимаемые одним из претендентов, которые рассылаются всем претендентам без указания, кто инициировал вопрос.

Изменения. Дискуссии, проводимые совместно с претендентами, могут повлечь за собой изменения в требованиях к претендентам; в таких случаях возможно изменить расписание подачи предложений, чтобы дать возможность претендентам учесть эти новые требования.

Изменения в составе претендента-консорциума. После того как консорциум пройдет процедуру предварительной оценки на соответствие техническим условиям, один из его членов может не захотеть продолжать работу, и консорциум захочет представить нового члена. Возможно, это будет претендент в консорциуме, который ранее не прошел процедуру проверки. Другие претенденты могут возражать против такой замены, но, может быть, не стоит безоговорочно исключать этого нового претендента (например, стоит рассмотреть его кандидатуру, если он сможет продемонстрировать, что его квалификация не хуже, чем у рассмотренного и допущенного ранее претендента). Как вариант, можно предложить ввести нового члена консорциума только после того, как будет определено предложение-победитель.

Ни одному из претендентов нельзя позволять участвовать больше чем в одном консорциуме одновременно, поскольку это может привести к утечке информации или сговору между консорциумами.

Обеспечение. Претенденты обычно обязаны предоставлять гарантии для своих предложений от банкиров как обеспечение своих обязательств по сделанным предложениям.

Обеспечение действует до момента подписания контрактной документации или до момента начала строительства проекта. Сумма обязательства может быть достаточно серьезной в абсолютных значениях (например, 1–2 % от стоимости проекта). Это помогает осуществлять фильтрацию (например, при предоставлении агрессивного предложения, которое не может быть профинансировано, или в случаях, когда претенденты надеются улучшить свое положение, после победы в тендере).

Компенсация за отмену. Обратной стороной обязательств претендента является соглашение представителя государственного сектора, проводящего аукцион, которое определяет, что в случае прекращения тендера на любой из стадий его развития претендентам будет выплачена компенсация за их издержки, возможно, до определенного предела. Претенденты, которые не получили заказ, также в некоторых случаях могут получать компенсацию своих издержек с целью стимулировать конкуренцию при проведении аукционов для сложных проектов.

§ 3.6.3. Переговоры претендента до подписания контракта

Дальнейшее развитие тендера заключается в обсуждениях предложений претендентов и детализировании статей проектного соглашения, а также, возможно, в уточнении спецификаций и статей контракта, которые окончательно утверждаются только на этой стадии. (Это может считаться недопустимым для процедур государственных поставок, согласно которым такие проблемы должны быть решены перед подачей первоначального предложения, иначе подобные переговоры лишают процедуру прозрачности.) Как вариант, двум или трем претендентам из окончательного списка допущенных к аукциону может быть предложено представить на рассмотрение исправленные окончательные предложения (best and final offers – BAFO) с учетом пересмотренных спецификаций и документов, которые отображают эти дискуссии. (Опять же, с допущением, что процедуры распределения государственных закупок позволяют этот второй раунд аукциона.)

Когда реципиент аукциона выбрал наиболее приемлемое предложение, подписывается письмо о намерениях (letter of intent – LOI) или меморандум понимания (memorandum of understanding – MOU), регулирующие основные моменты сделки, что является первым шагом на пути заключения окончательного контракта. Переговоры, связанные с меморандумом понимания и детализированным контрактом, теоретически должны быть быстрыми и несложными, если примерные контракты были включены в информационный блок технического задания по проекту и претенденты были обязаны заявлять любые отклонения (например, возражения) по статьям контрактов в процессе аукциона.

Однако некоторые претенденты могут не заявлять отклонений в своих предложениях, но внести в качестве «разъяснений» после того, как их утвердят как предпочтительного претендента. Давление, оказываемое на адресата аукциона, чтобы получить проект, может серьезно затронуть способность получателя предложения сопротивляться предпочтительному претенденту, вносящему изменения в соглашение таким образом. Эта опасность «размывания сделки» возрастает, если требования по проекту не были детально определены первоначально или были изменены после утверждения выделенного претендента; более вероятно, что такое произойдет в больших и сложных проектах. В этом случае бо́льшая часть преимуществ государственного сектора при использовании финансирования, предоставленного частным сектором, утрачивается. В идеале следует обязать одного или двух претендентов сохранять свои предложения в силе, на случай если выделенный претендент попытается использовать свое положение в собственных интересах.

Также должно быть принято во внимание, что в случае проведения аукциона на основании правил, регламентирующих государственные закупки, внесение значительных изменений в предложение победителя аукциона не может быть принято без повторного проведения аукциона для новых предложений цены.

§ 3.6.4. Конкурентные торги для других проектных контрактов

Что касается других контрактов проектной компании, согласно закону о государственных закупках в странах Европейского союза, проектная компания не обязана проводить конкурсные процедуры, если подписывает контракт на услуги с контролирующим акционером, но в других случаях может этого потребовать; это может коснуться и ЕРС-контракта, если проектное соглашение заключено с государственным сектором.

В соответствии с правилами о государственных закупках Всемирного банка, в случаях когда проектная компания (или ее спонсоры) участвует в аукционе для обеспечения проектного соглашения, то проектная компания не должна размещать свои собственные контракты (такие как ЕРС-контракт) на аукционе, но если этого не происходит, то любые проектные контракты, которые будут финансироваться Всемирным банком, обязаны пройти через процедуру конкурентного предложения цены.

В случаях когда процедура конкурентного предложения цены для других проектных контрактов необходима по закону, претендент, который исключен из списка участников или рассмотрен без справедливой оценки в процессе предложения цены, имеет право предъявить иск проектной компании за нанесенный урон (например, потерю прибыли), а в некоторых случаях контракт может быть отменен. Следовательно, заимодавцы заинтересованы в обеспечении корректной процедуры размещения всех проектных контрактов.

Глава 4. Работа с заимодавцами

Эта глава раскрывает процедуры привлечения проектного финансирования у заимодавцев в частном секторе, в частности в коммерческих банках (см. § 4.1), и у инвесторов в облигации (см. § 4.2), а также проводит сравнение между ними (см. § 4.3).

Финансирование и дополнительная кредитная поддержка, которая может быть получена из источников государственного сектора, в частности в экспортно-кредитных агентствах (например, таких как U. S. EximBank) и многосторонних банках развития (например, таких как Всемирный банк), рассматриваются в главе 10.

§ 4.1. Коммерческие банки

Большинство коммерческих банков в сфере проектного финансирования имеют специализированные департаменты, которые объединяют в себе сделки проектного финансирования. Существуют три основных подхода к организации таких департаментов.

Департамент проектного финансирования. Создание департамента, специализирующегося только на сделках по проектному финансированию, – это практика, которая существует дольше всего. Более крупные департаменты подразделяются на команды по отраслям, занимающиеся секторами рынка, такими как энергетика, инфраструктура и телекоммуникации. Концентрация всей экспертизы проектного финансирования в одном отделе гарантирует эффективное использование ресурсов и хорошую практику взаимообогащения идеями и технологиями при реализации не связанных между собой проектов, основанную на опыте проектного финансирования в различных отраслях промышленности; однако они не могут предложить клиентам наилучший спектр услуг.

Департамент структурированного финансирования. Как уже упоминалось в § 1.4, различия между проектным финансированием и другими типами структурированного финансирования становятся все более и более стертыми, и, следовательно, проектное финансирование часто составляет часть большой деятельности по структурированному финансированию. Точно так же существует разделение на промышленные команды. Такой подход может предложить более сложный набор продуктов, но существует определенная опасность, что проектное финансирование не сможет легко сочетаться с текущей деятельностью, если остальной бизнес заемщика базируется на значительно более коротком временно́м горизонте.

Департаменты по отраслям. Другой подход заключается в объединении всего финансирования по отдельным отраслевым секторам (например, электроэнергетика, нефть и газ или инфраструктура) в одном департаменте: в случае если эта отрасль промышленности регулярно использует проектное финансирование, то эксперты по проектному финансированию образуют часть команды. Это обеспечивает универсальное обслуживание для банковских клиентов по отдельным отраслям промышленности, но, очевидно, снижает возможности взаимного дополнения между практикой проектного финансирования из различных отраслей.

В конце концов, хорошие взаимоотношения и сотрудничество в рамках всего банка, возможно, даже более важны, чем формальная организация.

Как правило, персонал, занимающийся проектным финансированием в таких департаментах, имеет опыт и связи в банковских или финансовых кругах, хотя некоторые банки нанимают инженеров и других специалистов в качестве внутренних экспертов среди людей, обладающих опытом работы в соответствующих отраслях промышленности.

Даже при том что большинство персонала не являются экспертами в сфере строительства, инжиниринга или других нефинансовых дисциплинах, в процессе работы над многочисленными сделками в течение длительного периода времени они накопили опыт и знания по различным отраслям промышленности, необходимые для решения технических и практических проблем, которые могут повлиять на жизнеспособность проекта; однако банки также в очень большой степени полагаются на узкоспециализированных внешних консультантов (см. § 4.4).

Проектное финансирование – это длительный процесс для банков, требующий высококвалифицированного и, следовательно, высокооплачиваемого персонала: ряд рыночных лидеров прошлых лет ушли из бизнеса, потому что банки посчитали, что более высокая доходность капитала может быть получена в других видах структурированных финансов или при концентрации на розничных продуктах. Однако согласно информации, представленной в табл. 2.2, большинство крупных международных банков по-прежнему активны на рынке.

Проекты должны иметь разумно необходимый минимальный размер, чтобы обеспечить банкам приемлемый доход, сто́ящий затраченного времени. Выделение заимствования для проекта на сумму, скажем, много меньше, чем 25 миллионов долларов США, вряд ли будет экономически выгодным (если это не часть поточной линии практически одинаковых проектов, для которых возможно использование единого шаблона), и абсолютное большинство крупных банков предпочитают работать с суммами, скажем, от 100 миллионов долларов США и более крупными.

§ 4.1.1. Консультанты и лид-менеджеры

Существуют две различные финансовые роли в процессе развития проекта: финансовый консультант и лид-менеджер.

Финансовый консультант. Если спонсоры не имеют богатого опыта в разработке проекта, то, вполне вероятно, могут возникнуть проблемы в процессе переговоров (а иногда даже в момент подписания) по мероприятиям проектного контракта, которые, как впоследствии окажется, являются неприемлемыми для банковского рынка. Следовательно, спонсоры без внутреннего компетентного понимания проектного финансирования нуждаются в финансовом консультировании, чтобы гарантировать, что они на правильном пути в процессе развития проекта.

Услуги по финансовому консультированию спонсоров могут быть оказаны крупными банками, такими как перечисленные в «двадцатке лучших» в § 2.2, или другими банками, которые обладают специализированными знаниями по отдельным рынкам, а также инвестиционными банками (то есть банками, которые организуют финансирование, но, как правило, сами не ссужают деньгами), крупными международными фирмами в сфере консультирования по бухучету или менеджменту, специализированными фирмами по консультированию в сфере проектного финансирования или частными консультантами.

Финансовый консультант в проектном финансировании имеет более широкую сферу деятельности, чем он имел бы в случае обычного корпоративного финансирования. Структура проекта в целом должна отвечать требованиям проектного финансирования, поэтому финансовый консультант должен предвидеть все проблемы, которые могут возникнуть в процессе проведения заимодавцами процедуры due diligence, чтобы гарантировать, что проектные контракты или какие-либо еще документы регулируют их решение.

Объем деятельности финансового консультанта определяется в соглашении на оказание консультационных услуг (advisory agreement), которое обычно заключается со спонсорами. (Они могут передать соглашение на оказание консультационных услуг в проектную компанию на более поздних стадиях процесса реализации проекта.) Сфера деятельности финансового консультанта в соответствии с заключенным соглашением на оказание консультационных услуг включают в себя следующее.

• Консультирование по оптимизации финансовой структуры проекта.

• Консультирование в процессе подготовки финансового плана.

• Консультирование по источникам заимствования и возможным статьям финансирования.

• Оказание помощи в процессе подготовки финансовой модели проекта.

• Консультирование по статьям, связанным с финансированием в проектных контрактах, и помощь в процессе переговоров.

• Оказание помощи при написании информационного меморандума для презентации проекта на финансовых рынках.

• Консультирование в процессе проведения оценки предложений по финансированию.

• Консультирование в процессе выбора коммерческого банка в качестве заимодавца или для размещения облигаций.

• Помощь в проведении переговоров при составлении финансовой документации.

Обычно оплата услуг финансовых консультантов является комбинацией фиксированного или повременно рассчитываемого гонорара и премиальных выплат по завершении финансирования. Основные внебюджетные расходы, такие как расходы, связанные с разъездами, обычно оплачиваются спонсорами. Эти расходы взимаются с проектной компании как часть расходов по реализации проекта.

Очевидно, что финансовому консультанту необходимо иметь хороший послужной список участия в успешном финансировании проектов того же самого типа и (по возможности) в той же самой стране, в которой предполагается проект. Спонсорам также необходимо удостовериться, что специалист действительно выполняет работу и имеет соответствующий опыт, а не полагаться на репутацию и послужной список финансового консультанта. Услуги такого финансового консультанта могут сыграть решающую роль при успешной реализации проекта, но в любом случае они дорогие (издержки составляют приблизительно 0,5–1 % от суммы заимствования в случае среднего по размерам проекта, однако бо́льшая часть этой суммы является платой за успех). Издержки могут быть снижены за счет использования небольших коллективов консультантов или частных консультантов, но специалисты, занятые реализацией проекта, у которых нет большого опыта, чувствуют себя менее уверенно, когда взаимодействуют с неизвестными консультантами. Однако всегда существует некоторый риск, что финансовый консультант – достаточно квалифицированный – предполагает, что проект будет финансово приемлемым, а банковский рынок с этим не согласен.

Лид-менеджер(ы). Нормальный подход к подготовке ссуды проектного финансирования состоит в том, чтобы назначить один или несколько банков в качестве лид-менеджера(ов), которые будут в конечном счете организовывать и размещать заимствование на рынке. (Другое название, используемое для этой роли, – это организатор или ведущий организатор.) Так же как и в случае с финансовым консультантом, опыт в кредитовании такого типа проектов и опыт работы в рассматриваемой стране являются ключевыми факторами при выборе лид-менеджера; наличие более широких банковских взаимоотношений с одним или несколькими спонсорами является другим важным элементом при принятии решения. Оплата услуг лид-менеджера в основном зависит от степени успешности процесса финансирования, хотя возможны и небольшие суммы предварительного гонорара, расходы по консультированию (см. § 4.4) и другие наличные расходы, такие как командировочные, которые, как правило, несут спонсоры.

В процессе обсуждения финансирования спонсоры прежде всего должны решить, на каком этапе привлекать к сделке лид-менеджеров. В идеале, чтобы гарантировать наибольшую конкуренцию между банками по условиям финансирования, следует завершить работы над всем пакетом документации по проекту (включающим в себя все проектные контракты) и пригласить несколько банков для участия в аукционе за право в качестве лид-менеджеров организовывать и размещать заимствование. Это предполагает, что спонсоры собирают этот пакет (см. § 4.4.6) самостоятельно, если имеют достаточно опыта, или с помощью финансового консультанта.

Как вариант, возможно договориться с одним или несколькими банками на ранней стадии процесса развития проекта, что они будут выступать и в роли финансового консультанта, и в роли лид-менеджера. Это позволит снизить издержки по оплате услуг по финансовому консультированию и организации займа, а также гарантировать приемлемость проекта с финансовой точки зрения, так как консультации основываются на четком понимании того, что банки сами по себе желают делать.

В этом случае спонсоры и лид-менеджеры обычно подписывают письмо-предписание (mandate letter), которое предусматривает перечень услуг, похожий на перечень услуг, предоставляемых финансовым консультантом (они перечислены выше), а также выражает банковские намерения – вопросы, относящиеся к процедуре проведения due diligence, кредитной прозрачности и детализированным статьям соглашения, необходимым при организации требуемого заимствования; сюда также могут войти некоторые критерии оценки, а также другие статьи, регламентирующие заимствование, хотя это может оказаться затруднительным на ранней стадии сделки. Обычно это письмо-предписание не налагает юридических обязательств на банк(и) заниматься организацией или осуществлением кредитования для проекта.

Очевидная проблема, связанная с таким подходом, заключается в том, что банк в этом случае находится не в конкурентном положении (даже если первоначально для получения полномочий использовался процесс конкурсного отбора), и, следовательно, вполне возможно, что спонсоры в результате не получат самой энергичной команды для проведения финансирования. Однако это может быть разумной платой за бо́льшую эффективность процесса и бо́льшую уверенность в получении финансов, которую этот метод предоставляет. Понятно, что общие взаимоотношения между спонсорами и рассматриваемыми банками могут также оказывать свое воздействие на процесс принятия решения.

Однако возможно, чтобы спонсоры предусмотрели за собой право провести «рыночное тестирование» окончательного пакета финансирования, сравнивая его с предложениями других банков, и в случае, если предложение первоначального лид-менеджера не будет наиболее конкурентным, финансирование перейдет к другим банкам. (Однако оно может и подтвердить выгодность условий финансирования и, следовательно, представлять некоторую пользу для первоначального лид-менеджера, подтвердив, что его условия не противоречат рыночным условиям, и оправдать потерю времени и дополнительные издержки на оплату юридических и других услуг, которые наверняка возникнут при любом развитии событий.)

В крупных проектах и финансовый консультант, и лид-менеджер(ы) могут быть определены по отдельности на начальной стадии для обеспечения более сбалансированного консультирования, хотя, как очевидно, это увеличит издержки по реализации проекта.

На всем протяжении процедуры due diligence финансовые консультанты или лид-менеджеры, вероятно, будут играть активную роль при переговорах по проектным контрактам, таким как проектное соглашение, ЕРС-контракт, контракт на поставку сырья и т. п., чтобы гарантировать, что условия финансирования этих контрактов учтены. Любые изменения в проектных контрактах, которые выгодны спонсорам, обычно выгодны также и для банков, и поэтому банки достаточно часто привлекаются спонсорами, чтобы улучшить свои коммерческие позиции при переговорах.

§ 4.1.2. Письма о намерениях (letters of intent)

Как правило, банки направляют письма о намерениях (или письма заинтересованности) спонсорам на начальной стадии развития проекта. Обычно это короткие, в одну-две страницы письма, которые подтверждают заинтересованность банка в участии в проекте. Если письмо обязывает спонсоров сотрудничать только с рассматриваемым банком, то для лид-менеджера это равносильно письму-предписанию, рассмотренному в § 4.1.1. Как вариант, спонсоры могут накапливать такие письма от различных банков. Письма такого содержания предоставляют спонсорам первичные свидетельства заинтересованности рынка в их проекте и помогают спонсорам получить доверие других предполагаемых участников проектного соглашения, например поставщиков топлива, покупателей продукции, правительства и т. п.

Несмотря на то что некоторые банки рассматривают их более серьезно, чем другие, такие письма не стоит воспринимать как обязательства с банковской стороны.

Многие банки рассылают эти письма без какого-либо внутрибанковского обсуждения выдачи кредита. Банки рассылают такие письма прежде всего с целью подтвердить, что они готовы рассмотреть условия своего участия в проекте, и их не стоит воспринимать как нечто более значимое, чем только подтверждение их заинтересованности.

§ 4.1.3. Заимодавцы и процесс государственных поставок

Вместо независимой реализации собственного проекта спонсоры иногда должны участвовать в аукционе по обеспечению государственных поставок на основании проектного соглашения (см. § 3.6).

К этому процессу обычно привлекаются финансовые консультанты и лид-менеджеры. После предоставления предложений претендентам, вероятно, придется предоставить доказательства, что финансирование может быть осуществлено. Такими доказательствами могут быть всего лишь письма о намерении от банков, выражающие готовность банков обеспечить финансирование претенденту для проекта, но не обязывающие банки беспрекословно выполнять это (см. выше). В случае привлечения независимого финансового консультанта обычно он также предоставляет письмо для претендента, подтверждающее, что, по его мнению, проект может быть успешно профинансирован.

С другой стороны, чтобы сравнить предложения претендентов, сами банки могут также обязать полностью пройти процедуру due diligence, для чего им необходимо будет собрать детализированный пакет финансовых документов, получить одобрение на выдачу кредита и, возможно, даже согласовать предложения претендентов, чтобы продемонстрировать, что финансирование может быть обеспечено и, следовательно, проект может начаться без задержек. Недостатком такого развития событий является факт, что наличие полного гарантийного обязательства со стороны банка может повлечь за собой оплату услуг (и увеличение расходов на юридические услуги), а претенденты не заинтересованы в таких платежах без уверенности, что они выиграют аукцион, так как широкой практики возмещения расходов участников аукциона в рамках определенной суммы со стороны адресата аукциона не существует.

Также возможно предложение по проекту отделить от предложения по финансированию, то есть процесс предложения цены предполагает общепринятые условия финансирования, а после определения выделенного претендента и согласования проектного контракта финансирование само по себе выставляется на аукцион на рынке. Платежи на основании проектного соглашения затем корректируются исходя из оценки претендента с учетом действительных затрат по финансированию и структуры финансирования.

§ 4.1.4. Распределение сфер деятельности между банками

Более крупные кредиты могут требовать больше чем одного банка для организации финансирования. Когда несколько банков привлечены в качестве лид-менеджеров, то они обычно разделяют ответственность за различные аспекты сделки: это позволяет им использовать свои ресурсы более эффективно. Типичные группы ролей между банками включают следующее.

• Документация, в координации с банковскими юристами (возможно разделение банков между проектными контрактами и документацией по финансированию); за исключением тех случаев, когда в сделке участвует достаточно большое число банков, все банки, участвующие в сделке, как правило, хотят принимать максимально возможное участие в этой сфере деятельности.

• Инжиниринг (в контакте с инжиниринговыми специалистами заимодавцев – см. § 4.4.2).

• Финансовое моделирование (см. § 4.1.6).

• Страхование (в контакте с консультантом по страхованию – см. § 4.4.3).

• Рыночный обзор или анализ загрузки (в контакте со специалистами банков по рынкам или транспортным потокам – см. § 4.4.5).

• Подготовка информационного меморандума (см. § 4.1.8).

• Синдицирование (см. § 4.1.8).

• Кредитное агентство (см. § 4.1.9).

Существуют различные степени понимания престижности (а в некоторых случаях и ранжирования вознаграждения), определяемые этими различиями в участии, и спонсоры могут вмешаться в распределение ролей, если банки не могут согласовать это между собой. Однако банки привыкли работать в команде на рынке проектного финансирования, который является более кооперативным, чем другие формы финансирования: банки, которые конкурируют друг с другом в одной сделке, могут совместно работать в следующей сделке, и сотрудники различных банков, работая совместно длительный период времени, могут знать друг друга лучше, чем они знают коллег в своем же собственном банке. Следовательно, банки должны быть готовыми к аккуратному сотрудничеству без активного участия в этом процессе со стороны спонсоров. Спонсорам, безусловно, следует стараться обеспечить, чтобы банк с наиболее богатым опытом в значимой области организовывал работу.

§ 4.1.5. Финансовая модель

При проведении «проверки должной добросовестности» финансовый консультант или лид-менеджер разрабатывает финансовую модель проекта. (Если она разрабатывается финансовым консультантом, то обычно ее передают для использования в банк.) Структура и необходимые исходные данные для финансовой модели, а также способ применения ее результатов детально обсуждаются в главе 11.

В идеале разработка финансовой модели должна осуществляться совместными усилиями спонсоров и финансового консультанта или лид-менеджера; возможно, что каждый из них назначит одного-двух человек для работы в совместной команде. Хотя спонсорам следует иметь собственную модель на еще более ранней стадии реализации проекта, чтобы оценить возможность его осуществления, более выгодно, чтобы существовала одна модель и, таким образом, все заинтересованные стороны работали, основываясь на одних и тех же принципах. Для увеличения эффективности процесса возможно прервать разработку модели и вернуться опять к ее разработке, после того как банки вникнут в суть происходящего.

§ 4.1.6. Перечень условий, андеррайтинг и документация

По мере развития структуры финансирования составляют перечень условий, который суммирует принципы осуществления финансирования (см. главу 12). Они могут превратиться в досконально продуманный документ, особенно в случае привлечения банковских юристов к их составлению, что в значительной степени увеличит расходы спонсоров на юридические услуги. При обсуждении перечня условий бывает более предпочтительно концентрироваться скорее на коммерческих, чем на юридических проблемах, хотя разделить эти проблемы между собой бывает достаточно сложно.

Условия договора могут быть использованы финансовым консультантом при составлении предварительного информационного меморандума (preliminary information memorandum – PIM) (см. § 4.1.8) в качестве основы для запроса предложений от предполагаемых лид-менеджеров, или на более поздней стадии лид-менеджерами при формулировании их обязательств по финансированию.

Окончательный перечень условий становится базой для лид-менеджеров при разработке их внутреннего предложения по кредитованию и получения необходимых санкций на продолжение кредитования. Работа банковской команды по проектному финансированию и дальнейшие предложения по кредиту обычно рецензируются независимым кредитным департаментом и могут быть представлены в официальный кредитный комитет для санкционирования. Банки должны иметь хорошо организованную взаимосвязь между кредитной командой и командой проектного финансирования, особенно в тех случаях, когда банк выступает в качестве лид-менеджера; осуществление сделки проектного финансирования может потребовать длительного периода времени, и если в конце этого процесса отказывают в ссуде по кредитным причинам, то это, несомненно, имеет серьезные последствия для спонсоров (и не прибавляет заслуг банковскому департаменту проектного финансирования).

С другой стороны, банк не может получить одобрение кредита на начальном этапе процесса разработки, потому что структура сделки, возможно, не будет в достаточной степени определена. Следовательно, спонсорам необходимо быть уверенными, что лид-менеджер имеет достаточно опыта и возможностей, чтобы справиться с этим внутренним процессом санкционирования.

После получения одобрения кредита лид-менеджер проводит андеррайтинг заимствования, обычно подписывая согласованный перечень условий.

Перечень условий устанавливает окончательную дату, на которую вся документация должна быть подписана. Это связано с тем, что в случае неоформления кредита в приемлемые сроки банкам необходимо вновь обращаться за получением внутреннего разрешения на осуществление кредита.

Как правило, это подписание перечня условий является только моральным обязательством и ничем бо́льшим, поскольку обязательства, принимаемые на себя банком, обычно бывают поводом для дальнейшей детальной проверки проектной документации и соглашения по финансированию, а также пакета мер безопасности. Технические и другие банковские консультанты также могут участвовать в процессе due diligence. Тем не менее перечень условий рассматривается достаточно серьезно, и банки обычно отказываются от андеррайтинга в случае значительного изменения обстоятельств, касающихся или самого проекта, или страны, в которой он располагается, или рынка вообще.

Следующей стадией финансирования будут переговоры по финансовой документации, наиболее типичные статьи рассматриваются в главе 12. После их подписания спонсоры получают окончательное подтверждение финансирования для проектной компании.

Даже на этом этапе банк может не предоставлять реально финансирования, поскольку существуют многочисленные прецеденты условий, которые должны быть выполнены, прежде чем проект достигнет даты (financial close), на которую вся документация, связанная с проектом, будет оформлена и подписана должным образом и будет проведено перечисление.

Из описания этого процесса очевидно, что структурированное проектное финансирование – это не быстрый процесс. Если проект предоставляется потенциальным лид-менеджерам в полностью укомплектованном виде, с наличием всех проектных контрактов, то, вероятно, пройдет как минимум три месяца, прежде чем документация по кредиту будет подписана лид-менеджерами. Но совершенно очевидно, что процесс оформления всех документов, связанных с проектом, длительный и могут возникнуть проблемы в процессе проведения банком процедуры due diligence, что в дальнейшем приведет к замедлению процесса. Следовательно, финансирование зачастую является главным определяющим фактором при реализации проекта. И для банков вполне обычно работать в течение года или больше над подготовкой финансирования крупного проекта.

§ 4.1.7. Информационный меморандум и синдицирование

Лид-менеджеры (и любые субандеррайтеры) обычно уменьшают собственное участие и размещают часть финансирования в других банках на рынке. Как уже было отмечено, значительная часть кредитования для проектного финансирования организуется и размещается небольшим числом лид-менеджеров (см. § 2.1.2), но эти банки зависят от способности разместить значительную часть этого размещаемого долга в других банках, собирая при этом плату за организацию и размещение.

Чтобы стимулировать этот синдицированный процесс, лид-менеджеры готовят информационный пакет, центральную часть которого занимает информационный меморандум. Этот окончательный информационный меморандум (final information memorandum – FIM) в процессе синдицирования может быть основан на первоначальном информационном меморандуме, который первоначально готовят спонсоры или их финансовый консультант с целью представить проект предполагаемым лид-менеджерам.

Окончательный информационный меморандум (обычно это приблизительно сто страниц) предлагает детальное заключение о сделке и содержит следующее.

• Общий обзор проекта, его смысл и взаимосвязанная с ним среда.

• Описание проектной компании с указанием ее владельцев, административной и функциональной структуры.

• Финансовая и другая информация о спонсорах и других наиболее значимых участниках проекта. Эта часть меморандума информирует об их практическом опыте в реализации подобных проектов, сути и объеме их участия в настоящем проекте.

• Описание рыночной ситуации (коммерческая основа проекта) с описанием конкурентной среды, спроса и потребления и т. п.

• Техническое описание процесса сооружения и эксплуатации проекта. Резюме по проектным контрактам (см. главы 5 и 6).

• Издержки, связанные с проектом, и план финансирования (см. § 11.4).

• Анализ рисков (см. главы 7–9).

• Финансовый анализ, включающий в себя финансовую модель для базового сценария (см. § 11.10) и анализ чувствительности (см. § 11.11).

• Детализированные условия договора по финансированию (см. главу 12).

Другими словами, информационный меморандум представляет собой синопсис структуры проекта и целостного процесса due diligence, что способствует ускорению кредитного анализа, проводимого банками, предполагаемыми участниками. (В случае хорошей организации информационный меморандум после своего подписания представляет полезное и перспективное руководство по проекту и его финансированию для персонала проектной компании.)

Окончательный информационный меморандум сопровождается следующими дополнительными отчетами и информацией.

• Представление финансовой модели с аудиторским заключением по ней на бумажном или электронном носителе (см. § 4.4.4).

• Технический отчет инжиниринговой компании, нанятой заимодавцами (см. § 4.4.2), в котором суммируются результаты проверки.

• Отчет консультанта по рынку, на котором осуществляется проект (см. § 4.4.5), и его планируемых доходах (если проектное соглашение не регламентирует условия долгосрочных поставок продукции или услуг – но даже и в этом случае информация о рынке бывает полезна).

• Может быть уместен отчет о ситуации на рынке с топливом, сырьем.

• Краткое изложение юридических аспектов реализации проекта могут предоставить юридические консультанты (см. § 4.4.1).

• Отчет консультанта по страхованию (см. § 4.4.3).

• Также может быть предоставлен отчет о воздействии проекта на окружающую среду (обычно его готовит проектная компания (см. § 3.3).

• Годовые отчеты или другая информация по различным участникам проекта.

Спонсоры и проектная компания активно участвуют в подготовке информационного меморандума, который обычно требует одобрения и подтверждения точности изложенной информации с их стороны (но см. § 12.9).

Официальное представление проекта перед банками – предполагаемыми участниками финансирования проводят лид-менеджеры, спонсоры или другие соответствующие участники проекта, для чего проводятся road show в различных финансовых центрах.

Банки – предполагаемые участники обычно берут три-четыре недели для обдумывания этой информации и принятия решения о своем участии в финансировании. Обычно они получают документацию для рассмотрения после того, как примут принципиальное решение об участии в финансировании, и через две-три недели после получения этих документов могут принять окончательное решение о финансировании.

Обычно проектная компания не берет напрямую на себя риск, будет или нет успешным процесс синдицирования; поэтому заем должен быть подписан лид-менеджером. Спонсоры должны препятствовать тактике сдерживания, проводимой лид-менеджерами, которые предпочитают не подписывать финансовых документов, пока заимствование не будет полностью размещено среди других банков с целью максимально устранить связанный с этим риск.

§ 4.1.8. Агентские операции

После того как документация, необходимая для финансирования, подписана, один из лид-менеджеров действует как агент всего банковского синдиката: этот агентский банк выступает в качестве связующего звена между проектной компанией и банками, так как в ином случае проектная компания может посчитать, что она тратит слишком много времени на общение с отдельными банками. Агентский банк решает следующие задачи.

• Собирает денежные средства в синдикате на основании ранее разработанного графика и передает их проектной компании.

• Реализует комплекс мер, направленных на обеспечение безопасности проекта, от имени заимодавцев. (Эта деятельность может осуществляться самостоятельным фондом, который действует на основании инструкций, полученных от агентского банка.)

• Рассчитывает платежи по процентам и основной сумме долга.

• Получает платежи от проектной компании и передает их в адрес отдельных банков синдиката.

• Агентский банк в контакте с консультантами заимодавцев собирает информацию по развитию проекта и затем распространяет ее среди членов синдиката через равные промежутки времени.

• Проводит мониторинг соответствия деятельности проектной компании финансовой документации и доводит эту информацию до других членов банковского синдиката.

• Организует встречи и посещения стройплощадки по мере необходимости для проектной компании и спонсоров с целью более официального представления процесса развития проекта перед банковским синдикатом.

• Организует обсуждения и голосование среди участников синдиката при необходимости для проектной компании получить поправку или отказаться от некоторых статей финансирования.

• Принимает принудительные меры или необходимые меры безопасности по отношению к проектной компании после срыва финансирования.

Агентский банк редко имеет свободу выбора в процессе принятия решений по проектному финансированию (например, относительно проектной компании, не выполняющей свои обязательства), но он руководствуется мнением большинства банков (см. § 12.12). Необходимое в таких случаях коллективное голосование банков гарантирует, что один недисциплинированный банк не сможет держать остальную часть синдиката (и проектную компанию) в заложниках.

§ 4.2. Размещение облигаций

Как уже было рассмотрено (см. § 2.2), облигации представляют важный ресурс проектного финансирования на некоторых отдельных рынках, таких как США, Латинская Америка, Великобритания и Австралия.

Принципиальное отличие между кредитами и облигациями заключается в том, что облигации – это торгуемые инструменты и, следовательно, хотя бы теоретически они имеют ликвидность, тогда как кредиты этого не имеют. Эта разница не столь велика, как может показаться на первый взгляд, потому что многие облигации торгуются инвесторам на базе частного размещения, которое не предполагает торговли на рынке, тогда как кредиты фактически являются торгуемыми инструментами по специально организуемой схеме между банками.

Облигации покупаются инвесторами, которые заинтересованы в долгосрочном фиксированном доходе, – обычно это компании, занимающиеся страхованием жизни, и пенсионные фонды (для некоторых проектов выпускаются облигации, доходность по которым связана с показателем инфляции, – см. § 8.11). Облигации проектного финансирования предлагают привлекательную альтернативу покупке государственных или корпоративных облигаций, так как доход по ним выше.

§ 4.2.1. Инвестиционный банк и рейтинговое агентство

Обычно инвесторы в облигации напрямую не участвуют в процедуре due diligence, как это делают банки, а при выполнении этой работы в большей степени полагаются на инвестиционные банки, участвующие в проекте, и рейтинговые агентства.

Инвестиционный банк (то есть банк, который организует и размещает финансирование, но обычно сам не осуществляет финансирования или делает это в виде исключения), утвержденный в качестве лид-менеджера, способствует структурированию проекта, точно так же, как и финансовый консультант, работает с банковскими кредитами (см. § 4.1.2). Затем инвестиционный банк проводит презентацию проекта перед кредитно-рейтинговыми агентствами (лидерами в области облигаций проектного финансирования являются агентства Standard & Poor’s и Moody’s Investors Services), которые присваивают кредитный рейтинг облигациям на основании собственного независимого обзора рисков, связанных с проектом, с привлечением правовой документации и отчетов независимых консультантов (см. § 4.4). Обзор этих агентств рассматривает риски так же, как это мог бы сделать и коммерческий банк.

Градация кредитных рейтингов агентств Standard & Poor’s и Moody’s Investors Services, начиная с высшего кредитного уровня ААА/Ааа вниз, к минимальной «инвестиционной отметке», отмеченной как ВВВ/Ввв (ниже которого большинство крупных инвесторов в облигации не покупает размещаемые облигации), представлены в табл. 4.1. Абсолютное большинство рейтингов проектного финансирования находятся у нижнего конца этого диапазона. (Ниже уровня инвестиционной градации рейтинги продолжаются с ВВ+/Ва1 и т. п.)

Некоторые банковские кредиты также оцениваются рейтинговыми агентствами, чтобы содействовать синдицированию и потому что некоторые институциональные инвесторы начинают участвовать в банковских синдицированных кредитах. Однако это явление не получило широкого распространения на рынке проектного финансирования.

В заключение инвестиционный банк готовит первичный проспект облигационного займа, который строится на тех же самых принципах, что и информационный меморандум для банковского синдицирования (см. § 4.1.8). Работа, выполняемая инвестиционным банком и рейтинговым агентством, уменьшает необходимость в проведении инвесторами в облигации тщательного due diligence, организуя процесс таким образом, что если рейтинг облигации соответствует модели максимального риска инвестора в облигации, то тогда инвестор может просто решить купить их, не проводя больше никаких исследований. Однако крупные инвесторы в облигации проводят собственные исследования проектной информации в проспектах, не полагаясь на кредитный рейтинг.

После необходимого первоначального тестирования рынка (которое может включать в себя road show для представления инвесторам) инвестиционный банк выпускает окончательный проспект облигационного займа и размещает облигации на основании соглашения о подписке. Купон (процентная ставка) и другие ключевые положения облигаций фиксируются с учетом ситуации на рынке в момент андеррайтинга, и доходы по облигациям выплачиваются проектной компании через несколько дней. Инвестиционный банк размещает (или перепродает) облигации инвесторам и может также поддерживать ликвидный рынок, торгуя облигациями.

§ 4.2.2. Правило 144А

Облигации могут иметь публичное размещение (то есть они, котируемые на фондовой бирже – и по меньшей мере теоретически, – достаточно широко торгуются) или частное размещение, которое не предполагает котировок и продается ограниченному числу крупных инвесторов. Возможно провести частное размещение без вмешательства инвестиционного банка (то есть спонсоры напрямую сотрудничают с инвесторами, а те напрямую могут обращаться в банки, без привлечения консультантов), однако такое случается достаточно редко.

Важность американского рынка размещений облигаций проектного финансирования основывается на правиле 144А, принятом Комиссией по ценным бумагам и биржам в 1990 году. Частное размещение выпускаемых облигаций не обязано проходить полную процедуру регистрации в Комиссии по ценным бумагам и биржам, но, согласно правилам, принятым комиссией, такое частное размещение не может быть продано другим лицам в течение двух лет. Такое отсутствие ликвидности обычно неприемлемо для американских инвесторов в облигации. Правило 144А разрешает вторичную продажу (то есть перепродажу) долговых ценных бумаг с частным размещением «компетентным институциональным покупателям» (qualified institutional buyers – QIB), к которым отнесены организации с портфелем ценных бумаг на сумму не менее чем 100 миллионов долларов США.

Следовательно, на основании правила 144А проектная компания может продавать облигации инвестиционному банку, который перепродает их институциональным покупателям. Тем самым правило 144А предлагает квалифицированный и эффективный способ привлечения проектного финансирования на самом большом в мире рынке облигаций, и в этом заключается основная причина того, почему облигации проектного финансирования выпускаются на этом рынке, независимо от формы размещения (то есть это может быть ограниченное частное размещение или более широко торгуемые размещения).

Размещение облигаций на основании правила 144А должно иметь относительно большой размер – в диапазоне 100–200 миллионов долларов США (другие типы размещений общественных облигаций могут быть на меньшую сумму, но, так же как и в случае с банковским кредитом, финансирование небольших сумм вряд ли будет экономически выгодным).

§ 4.2.3. «Упакованные» облигации

В качестве альтернативной структуры привлечения финансирования на рынке облигаций выступает «упакованная» облигация (то есть проектная облигация, которая гарантирована специализированной (monoline) страховой компанией) – структура, которая первоначально использовалась для страхования муниципальных облигаций в США. Страховые компании, занимающиеся этим видом деятельности, в основном находятся в США. Теоретически инвестору в облигации нет необходимости сильно беспокоиться о ситуации или рисках, связанных с проектом, и он может положиться на кредитный рейтинг страховой компании (обычно это ААА), страховая компания должна провести собственную процедуру due diligence, и проекты обычно вынуждены получить «теневой» инвестиционный рейтинг в собственных интересах, чтобы получить гарантированное покрытие, поскольку специализированные страховщики должны убедить рейтинговые агентства, что их портфели отвечают кредитным стандартам, необходимым для подтверждения ААА-рейтингов.

Эта структура может предложить бо́льшую степень уверенности, скорость и гибкость, лучшую модель выплат, в случае если специализированный страховщик захочет принять на себя более долгосрочные риски, чем прямые инвесторы в облигации, или уменьшение издержек, в случае если специализированный страховщик заинтересован в более низкой доходности за кредитный риск, чем прямые инвесторы. Она также гарантирует более высокий спрос и, соответственно, ликвидность для облигаций, что также должно быть отражено в цене облигаций. Однако может возникнуть вопрос, стоит ли инвестору в облигации полагаться только на эти гарантии – срок действия, которых двадцать и более лет, – и не учитывать гарантии, обеспечиваемые лежащим в основе проектом.

Значительная часть финансирования проектных облигаций в Великобритании, например для ключевых объектов общественной инфраструктуры, таких как дороги и другие РРР-проекты, осуществлялись на основе кредитных облигаций, что способствовало развитию самого большого рынка облигаций проектного финансирования вне Соединенных Штатов.

Дальнейшее развитие получило свое отражение в облигациях типа double wrap, где правительство, спонсируя РРР-проекты, тем самым гарантирует обязательства специализированного страховщика; это несет небольшой риск для правительства, если проектное соглашение заключено с государственным органом, но в дальнейшем уменьшает издержки по финансированию и, следовательно, стоимость продукции или услуг, поставляемых в рамках проектного соглашения.

§ 4.2.4. Платежные агенты по облигациям и облигационные попечители

Платежные агенты по облигациям и облигационные попечители (обычно известные как финансовый [фискальный] агент) определяются при размещении облигаций (за исключением случаев частного размещения для единственного инвестора в облигации) с таким же кругом обязанностей, как и у агентского банка при кредитовании. Платежный агент выплачивает доходы по обязательствам перед заемщиками и собирает платежи для инвесторов в облигации. Облигационный попечитель осуществляет контроль за соблюдением условий займа от имени инвесторов и организует собрания держателей облигаций для голосования по вопросам, связанным с внесением и отменой поправок в статьи обязательств.

§ 4.3. Кредиты по сравнению с облигациями

На решение, стоит ли проекту использовать кредиты коммерческого банка или облигации (или их комбинацию) для своего финансирования, оказывают влияние различные факторы (табл. 4.2).

Из-за некоторых сомнений в окончательной пригодности или условиях финансирования путем размещения облигаций спонсоры могут предложить банковский кредит в качестве гарантийных мер на случай полного провала размещения облигаций или его совместное использование с размещением облигаций с намерением его быстрого рефинансирования через облигации. Безусловно, все это влечет дополнительные издержки.

Обычно облигации подходят для развитых рынков и «стандартных» проектов. Они также подходят в наибольшей степени для проектов, которые рефинансируются после того, как были построены и некоторый период времени успешно эксплуатировались. И наоборот, более высокая гибкость банковских кредитов предопределяет их использование на стадии строительства и первоначальной стадии эксплуатации проекта, в проектах, где предполагается изменение в требованиях покупателя или конечного пользователя, в проектах высокой сложности или проектах на наиболее сложных рынках.

Таблица 4.2. Банковские кредиты по сравнению с облигациями

§ 4.4. Обязанности консультантов заимодавцев

Заимодавцы используют собственных внешних консультантов, которые в большинстве случаев работают параллельно с внешними консультантами спонсоров, чью работу они и контролируют (см. § 3.3). Издержки, связанные со всеми этими консультантами, оплачивают спонсоры, что в значительной степени увеличивает итоговую стоимость реализации – они подлежат оплате вне зависимости от окончания финансирования. Из этого следует, что сфера деятельности и оплата труда консультантов должны быть оговорены со спонсорами.

Заимодавцы могут привлечь консультантов таких профессий, как юристы, инженеры, страховщики, аудиторы модели финансирования и другие.

§ 4.4.1. Юридические консультанты

Юридические консультанты, приглашенные заимодавцами, проводят процедуру due diligence по проектным контрактам, и, следовательно, они оказывают помощь в подготовке финансовой документации для банковских переговоров. С этой целью приглашают как местных, так и международных юристов.

§ 4.4.2. Технический консультант, работающий в интересах заимодавцев

Одна из крупных международных инжиниринговых фирм выбирается заимодавцами в качестве своего технического консультанта (ее еще называют независимым инженером или техническим консультантом). Ее работа осуществляется в две стадии.

Due diligence. Технический консультант, работающий в интересах заимодавцев, изучает и сообщает результаты заимодавцам по следующим вопросам.

• Пригодность месторасположения проекта.

• Технологичность и дизайн проекта.

• Компетенция и пригодность ЕРС-подрядчика.

• Технические аспекты ЕРС-контракта.

• Расходы по строительству и адекватность распределения непредвиденных расходов.

• Сроки сооружения.

• Наличие разрешений на строительство и эксплуатацию.

• Технические аспекты любых контрактов на поставку сырья или проектного соглашения.

• Соответствие структуры управления и штатного расписания для персонала проектной компании задачам, связанным с сооружением и эксплуатацией проекта.

• Любые отдельные технические проблемы или риски, связанные с эксплуатацией проекта.

• Прогнозирование проектных характеристик (производительность, варианты применения и т. п.).

• Прогнозирование производственных и эксплуатационных издержек.

Мониторинг. В процессе сооружения проекта проектная компания сообщает техническим консультантам заимодавцев о достигнутых результатах, технические консультанты – проектной компании, ЕРС-подрядчик и снабженцы регулярно информируют заимодавцев о возникающих проблемах. Технического консультанта заимодавцев также могут обязать подтверждать соответствие платежей, осуществляемых ЕРС-подрядчику, и проведение всех необходимых тестов после окончания строительства проекта, но ни в коем случае в его сферу деятельности не входит контроль и управление ходом строительства – за это отвечает проектная компания.

После завершения строительства и при эксплуатации проекта технические консультанты заимодавцев продолжают мониторинг и информируют о производственных и эксплуатационных характеристиках.

Для проектов, связанных с сооружением технологических установок для непрерывного процесса производства, таких как нефтеперегонка, инжиниринговая компания также может выполнить исследование рисков производственного процесса (Hazop – hazard and operations), который рассматривает возможный ущерб вследствие производственного процесса, который применяют на этом предприятии, и взаимосвязь между планировкой предприятия и его безопасностью.

§ 4.4.3. Страховой консультант

Страховой консультант (обычно это отделение крупного международного страхового брокера, специализирующегося на обеспечении таких услуг заимодавцам) рецензирует статьи проектной документации, связанные с вопросами страхования, предполагаемый пакет страховых услуг для строительной части проекта и условия продления страховки на стадии эксплуатации проекта (см. § 6.6). В случае возникновения претензий страховой консультант контролирует процесс от имени заимодавцев.

§ 4.4.4. Аудитор модели

Когда финансовая модель (см. § 4.1.6) фактически завершена, приглашают аудитора модели для ее рецензирования с точки зрения вопросов налогообложения и бухгалтерских допущений, а также чтобы подтвердить, что модель должным образом отображает проектные контракты и финансовую документацию и может рассчитать результат различных вариантов анализа чувствительности.

§ 4.4.5. Другие консультанты

При необходимости к участию в проекте могут быть приглашены консультанты в следующих областях.

Маркетинг. Если продукция, произведенная проектной компанией, не продается на основании долгосрочного контракта или это предмет общего потребления, чья цена при продаже зависит от рыночных условий, приглашают консультанта, чтобы удостовериться в приемлемости прогнозов по объемам продаж и ценообразованию.

Топливо и сырье. Тот же самый подход применяют, когда топливо или сырье, необходимое для проекта, не закупается на основе долгосрочного контракта или по цене, которая может перейти на цену покупателя продукции.

Транспортные потоки. Консультантов этой сферы деятельности привлекают для работы в инфраструктурных проектах, выручка от которых зависит от транспортных потоков.

Полезные ископаемые. В проектах, которые зависят от добычи полезных ископаемых, используемых как сырье, или где они являются продукцией, вырабатываемой в рамках проекта, заимодавцы требуют предоставлять отчет о ресурсах (для горнодобывающих проектов) или отчет о запасах (для проектов, связанных с углеводородом) вместе с инженерным отчетом, который подтверждает возможность реализации проекта, синхронизацию сроков, расчет расходов, связанных с добычей ресурсов.

Точно так же заимодавцы для проектов, связанных с ветряными электростанциями, приглашают специалистов по ветряным моделям, а для проектов, связанных с производством энергии на гидростанциях, приглашают специалистов, занимающихся этой проблемой.

§ 4.4.6. Заблаговременное привлечение консультантов для заимодавцев

Возможно, спонсоры привлекут консультантов для заимодавцев до момента появления самих заимодавцев в проекте, в ожидании конкурентных предложений от предполагаемых лид-менеджеров, после проведения переговоров по проектным контрактам и практического завершения проектной структуры (см. § 4.1.2). В этом случае консультанты заимодавцев выступают в качестве «адвокатов дьявола», осуществляя контроль проектных спецификаций и документации с целью предвосхищения возможных вопросов заимодавцев, и готовят отчет для предполагаемых заимодавцах по результатам проведения due diligence. После того как заимодавцы определены, они продолжают работать с этими консультантами в обычном режиме. Результаты подобных действий способствуют повышению гарантий получения финансирования для проекта и уменьшают промежуток времени, необходимый заимодавцам для проведения процедуры due diligence, после того как они получат предложение финансировать проект, но очевидно, что при этом возрастают расходы спонсоров.

§ 4.4.7. Использование времени консультантов

Заимодавцы работают главным образом по фиксированной системе оплаты (см. § 12.4), тогда как консультанты, более вероятно, работают по повременной системе оплаты. Следовательно, заимодавцы имеют достаточно стимулов для передачи работы по due diligence своим консультантам, чтобы наилучшим образом использовать рабочее время собственных сотрудников. Типичным примером такой практики может служить использование юристов в качестве секретарей на встречах, которые в основном посвящены обсуждению коммерческих или финансовых (а не юридических) вопросов, или в процессе составления перечня условий финансирования (см. § 4.1.7). Следовательно, спонсоры должны согласовывать объем работ консультантов заимодавцев и тщательно контролировать рабочее время, чтобы сдерживать расходы.

Глава 5. Проектные контракты. Проектное соглашение

Проектные контракты закладывают основу сооружения и эксплуатации проекта для проектной компании (см. § 1.2). Самым важным из них является проектное соглашение (то есть контракт, который определяет условия, в рамках которых проектная компания получает свою выручку). (Другие важные проектные контракты будут рассматриваться в главе 6.)

Нет необходимости в заключении проектного соглашения только в одном типе проектов. Это проекты, которые продают продукцию или услугу покупателям частного сектора на товарном рынке или открытом конкурентном рынке. Например, это проекты, связанные с добычей ископаемых, или телекоммуникационные проекты, или коммерческие электростанции (merchant power plants) (см. § 7.8.6), хотя они обычно имеют лицензию, которая позволяет им осуществлять свою деятельность и заменяет собой проектное соглашение.

Существует две основные модели проектного соглашения⁶.

• Контракт покупателя, согласно которому проектная компания производит продукцию и продает ее покупателю (см. § 5.1).

• Концессионное соглашение, согласно которому проектная компания обеспечивает обслуживание государственного представителя или непосредственно общественности (см. § 5.2).

Эти модели имеют много общих характеристик: некоторые проблемы, относящиеся к обоим типам контрактов, рассматриваются в § 5.3–5.9.

Следует отметить, что, несмотря на тот факт, что многие юридические проблемы рассматриваются в этой и следующих главах, эту книгу не стоит расценивать как всеобъемлющий комментарий по всем юридическим сложностям проектных контрактов и связанных с ними финансовых документов, но она концентрируется на ключевых проблемах, наиболее часто встречающихся в процессе коммерческих переговоров между проектной компанией и ее проектными партнерами и заимодавцами⁷.

§ 5.1. Контракт покупателя

Контракт покупателя используется в проектах, которые производят продукцию (например, соглашение на покупку электроэнергии – в проекте по производству электричества). Такие соглашения обеспечивают покупателя гарантированной поставкой требуемой продукции и проектную компанию возможностью продавать свою продукцию на предварительно согласованных условиях.

Возвращаясь к первоначальным принципам, если предполагается, что коэффициент заимствования для проектного финансирования будет высоким, то риски, принимаемые проектной компанией при продаже своей продукции, должны быть ограниченны: контракт покупателя – это наиболее простой способ ограничения этих рисков.

§ 5.1.1. Типы контракта покупателя

Контракты покупателя могут принимать различные формы.

Контракт по типу take or pay («Бери или плати»). Он определяет, что покупатель (то есть покупатель продукции, произведенной в рамках проекта) обязан взять (то есть купить) продукцию, произведенную в рамках проекта, или осуществить платеж проектной компании вместо покупки. Цена на продукцию базируется на согласованном тарифе (см. § 5.1.5).

Следует отметить, что такие контракты редко заключаются по принципу hell-or-high water, согласно которому покупатель всегда обязан платить, независимо от того, что происходит с проектной компанией. При таком типе контракта проектная компания получает платежи только в случае выполнения ею своей части сделки и, как правило, в случае ее готовности поставить продукцию. ВОТ/ВООТ/ВТО/ВОО-контракты (см. § 1.3) определяют процесс продажи продукции по принципу take or pay.

Контракт по типу take and pay. В этом случае покупатель оплачивает только продукцию, которую он взял по согласованной цене. Понятно, что это определяет ограниченную значимость контракта покупателя для проектного финансирования, поскольку он не обеспечивает долгосрочной уверенности в том, что продукция будет приобретена. Однако такая форма находит свое применение в контрактах на поставку сырья или топлива (см. § 6.3.1).

Контракт на продажи на долгосрочной основе. В этом случае покупатель соглашается взять согласованное количество продукции, выпускаемой в рамках проекта, но по цене, которая базируется на рыночных ценах или официальных рыночных индексах. В этом случае проектная компания не берет на себя риск, связанный с обеспечением спроса на продукцию, но принимает рыночный риск, связанный с ценой. Этот тип контракта имеет широкое применение, например в проектах, связанных с добычей полезных ископаемых, нефти или газа. А также и в нефтехимических проектах, в которых проектная компания хотела бы гарантировать продажи своей продукции на международных рынках, но покупатель не желает принимать товарно-ценовой риск.

Такой тип контракта может иметь «нижнее ограничение» (минимальное значение) цены для предметов потребления, как это имело место в проектах, связанных с перевозкой сжиженного природного газа, – если это так, то конечный результат равноценен контракту по типу take or pay по этой минимальной цене и имеет тот же самый эффект, что и контракт хеджирования.

Контракт хеджирования. Контракты хеджирования применяются на товарной бирже, с биржевыми маклерами; возможно заключить следующие типы контрактов хеджирования.

• Долгосрочное соглашение о продаже продукции в будущем периоде времени по фиксированной цене (это эффективно в той же мере, как и контракт по принципу take or pay).

• Соглашение, согласно которому в случае снижения цен ниже определенного минимального уровня продукция может быть продана по этой ранее согласованной минимальной цене; если же цена не снижается до этого минимального уровня, то продукция продается по цене открытого рынка.

• Соглашение, практически идентичное предыдущему, но также устанавливающее и верхний предел цены за товар, то есть в случае роста цен выше, чем ранее установленный уровень, товар также будет продан по цене, равной этому ранее оговоренному уровню: если цена не достигнет этого верхнего предельного значения, то продукция будет продана по цене открытого рынка (это похоже на концепцию коридора процентных ставок – см. § 8.2.2).

Так, например, проект, связанный с нефтепромыслом, может вступить в соглашение, чтобы застраховать свою ожидаемую продукцию, следующим образом: если цена на нефть упадет ниже, чем 20 долларов США за баррель, то он сможет продать ее за 20 долларов США своему партнеру по контракту хеджирования, в случае если цена поднимется выше, чем 25 долларов США за баррель, то его партнер купит нефть по цене 25 долларов. Таким образом, участники проекта знают, что их нефть будет продана в любом случае по меньшей мере по цене в 20 долларов, но в случае роста цен выше, чем 25 долларов, проект не извлечет выгод из этого роста.

Перечисленные контракты хеджирования следует отличать от финансового хеджирования, которое рассматривается в главе 8, хотя при этом используются сходные принципы.

Контракт на разнице (сontract for differences – CfD). На основании контракта на разнице проектная компания продает свою продукцию на рынке, а не покупателю по ранее подписанному контракту. Однако если рыночные цены окажутся ниже установленного уровня, то покупатель по контракту платит разницу в цене проектной компании; если же цена выросла выше установленного уровня, то тогда разницу платит проектная компания. Результат контракта заключается в том, что и проектная компания, и покупатель продукции по контракту страхуют свои согласующиеся продажи и цены покупки от рыночных изменений; однако контракт на разнице отличается от контракта хеджирования тем, что продукция всегда продается на рынке, а не партнеру по контракту хеджирования; таким образом, это исключительно финансовый контракт. Конечный результат сводится к контракту с примерно тем же практическим действием, как и контракт по принципу take or pay с согласованным тарифом.

Долгосрочные контракты на разнице особенно широко применяются на энергетическом рынке: действительно, в некоторых странах должны скорее использоваться эти контракты, чем РРА (см. ниже). Потому что вся генерируемая энергия должна продаваться в основном в национальный энергетический пул и в редких случаях конечному потребителю.

Контракт на пропускную способность (through put contract). Также известен как контракт на транспортировку. Такие контракты находят свое применение, например, при финансировании трубопровода. Согласно такому контракту пользователь трубопровода соглашается использовать его для транспортировки не меньше чем определенного объема продукта и платит при этом минимальную цену. Этот тип контракта похож на контракт на обслуживание – см. § 5.2.1.

Следует отметить, что на рынке существует достаточно большая путаница в терминологии, особенно в определении контрактов по типу take or pay и контрактов по типу take and pay; в этой книге используются термины согласно определениям, представленным ранее.

Стандартные положения контракта покупателя по типу take or pay рассматриваются в § 5.1.2 и 5.1.7. В качестве примера рассмотрим соглашение на приобретение электроэнергии (РРА), которое является наиболее общим типом контракта на продажу продукции в контексте проектного финансирования, и другие контракты имеют тенденцию придерживаться РРА-модели. Здесь отмечаются различные вопросы, возникающие в контракте на разнице. (Эффект меньшего охвата при заключении контракта по сравнению с take or pay или контрактом на продажи на долгосрочной основе рассматриваются в контексте более общего анализа риска в § 7.8.5, а проекты, в которых не заключают соглашения на долгосрочные продажи, рассматриваются в § 7.8.6.)

§ 5.1.2. РРА-структура

Место, которое занимает РРА в структуре проекта, связанного с самостоятельным энергетическим предприятием (электростанция, работающая на сжиженном газе), представлено на рис. 5.1. На основании РРА проектная компания строит электростанцию с согласованными техническими характеристиками, к примеру, такими:

• производительность (в мегаваттах, МВт);

• удельный расход тепла (объем топлива, необходимого для производства установленного количества энергии);

• объем выбросов и другие ограничения, связанные с экологией.

РРА требует, чтобы завод был построен к согласованной дате (см. § 5.1.3) и эксплуатировался в соответствии с общепринятыми принципами эксплуатации (см. § 5.1.4). Электроэнергия, выработанная на заводе после начала его эксплуатации, продается на основании долгосрочного тарифа (см. § 5.1.5–5.1.6) покупателю электроэнергии; это может быть или государственная компания, специализирующаяся на передаче и распределении электроэнергии, или местная компания, специализирующаяся на распределении, или конечный пользователь электричества (например, промышленное предприятие). Тариф основывается на минимальной эксплуатационной мощности электростанции (то есть на количестве дней в году, когда предприятие способно работать для производства определенной продукции, за вычетом времени, необходимого для техобслуживания и неожиданных отключений электричества на предприятии), и в случае, если предприятие не вырабатывает минимальное количество энергии или продукция не отвечает требованиям, производятся вычитания или платятся штрафы (см. § 5.1.7).

Покупателю электроэнергии необходимо быть уверенным, что проектная компания и ее спонсоры имеют необходимые технические и финансовые возможности, чтобы построить и эксплуатировать предприятие в соответствии с общепринятыми требованиями, а также имеют соответствующий ЕРС-контракт и обеспечили гарантированную поставку топлива и сроки проектного финансирования косвенно не вынуждают покупателя электроэнергии принять на себя неоправданные риски. Следовательно, покупатель электроэнергии может ограничить возможности спонсоров продавать свои акции, чтобы гарантировать постоянную причастность соответствующих участников к проекту.

§ 5.1.3. Ввод в эксплуатацию предприятия

Тариф подлежит оплате с даты ввода в эксплуатацию предприятия (часто ее еще называют датой начала коммерческой эксплуатации, commercial operation date – COD). До истечения даты начала коммерческой эксплуатации проектная компания обязана провести тестирование эксплуатационных характеристик, чтобы продемонстрировать выполнение работ по сооружению предприятия в полном соответствии с общепринятыми нормами. Тестирование эксплуатационных характеристик по меньшей мере продемонстрирует, какой фактический объем производства может быть достигнут на предприятии (так как тариф основывается на производительности); в ВОТ/ВООТ/ВТО-проекте покупатель электроэнергии, в качестве возможного владельца предприятия, может быть также заинтересован в получении гарантий, что и другие технические и эксплуатационные требования выполнены полностью. Представитель покупателя электроэнергии может присоединиться к эксплуатационным тестам, которые выполняются на основании ЕРС-контракта, или тесты, подтверждающие эксплуатационные характеристики РРА, могут выполняться отдельно. (Очевидно, РРА-тесты не могут быть более строгими, чем те, которые выполняются согласно ЕРС-контракту, – см. § 6.1.6.)

Проектную компанию могут обязать выполнить другие условия, чтобы приступить к коммерческой эксплуатации проекта, например такие, как:

• получить разрешение на эксплуатацию;

• подтвердить, что объемы выбросов соответствуют норме;

• подтвердить, что необходимое страхование осуществлено на период эксплуатации;

• продемонстрировать резервные запасы топлива.

§ 5.1.4. Эксплуатация предприятия

Стороны согласовывают детали производственных процессов; например, покупатель электроэнергии заранее уведомляет проектную компанию о прогнозируемых параметрах вырабатываемой электроэнергии, и проектная компания сообщает покупателю электроэнергии о любых изменениях в характеристиках своей продукции или эксплуатационной готовности предприятия, которые, к примеру, могут быть следствием штатного техобслуживания или аварийного отключения или результатом многочисленных остановок производства на техобслуживание во времена низкого спроса. Это не означает, что покупатель электроэнергии имеет право непосредственно вмешиваться в производственный процесс или процесс техобслуживания, за исключением случаев невыполнения обязательств со стороны проектной компании (см. § 5.7).

Риск распределения (то есть риск того, будет или нет электроэнергия, сгенерированная электростанцией, востребована или напрямую у покупателя электроэнергии, или через энергетическую систему) несет он сам. Проектная компания должна только гарантировать, что она готова и технически исправна, чтобы вырабатывать электроэнергию, когда это будет необходимо; как будет отмечено, тариф, в соответствии с которым покупатель электроэнергии платит, обеспечивает адекватный доход для проектной компании независимо от того, будет (то есть электроэнергия будет выработана) или нет получен заказ на продукцию электростанции. Так как покупатель электроэнергии принимает на себя риск распределения, из этого следует, что он имеет право принимать решение о фактическом времени работы предприятия по выпуску электроэнергии.

В случае контракта на разнице проектная компания может не получать платежей, пока она действительно не продаст свою электроэнергию на рынке (то есть риск передачи остается у проектной компании). В таких случаях проектная компания должна предложить конкурентную цену, чтобы гарантировать свои постоянные продажи электроэнергии на рынке.

§ 5.1.5. Тариф

Обычно покупатель электроэнергии на ежемесячной основе платит проектной компании тариф, и в общем случае он состоит из двух частей: фиксированных эксплуатационных расходов (также известных как плата за мощность, или фиксированная цена) и расходов на электроэнергию, которые зависят от загрузки предприятия (также известные как переменные расходы). В добавление к этому могут выплачиваться некоторые другие платежи.

Затраты на поддержание эксплуатационной готовности. Затраты на поддержание эксплуатационной готовности как часть тарифа оплачиваются даже в случае, когда предприятие не получило заказа на выпуск продукции, так как это фиксированные расходы проектной компании по строительству предприятия и созданию предпосылок для работы покупателя электроэнергии.

Следовательно, этот элемент тарифа предназначен компенсировать следующие расходы.

• Фиксированные операционные расходы, куда входит, например, земельная рента, расходы по персоналу, страховые премии, расходы, связанные с плановым техобслуживанием и заменой запасных частей, фиксированные (или в зависимости от мощности) платежи поставщику топлива за пользование трубопроводом, налоги и т. п. Бухгалтерская амортизация предприятия (см. § 11.7.1) в этом контексте не относится к фиксированным операционным расходам, она также не принимается во внимание при расчете доходности собственного капитала, поскольку это не позиция денежного потока, однако обслуживание долга и доход на собственный капитал покрывают эти и другие капитальные издержки проекта.

• Обслуживание долга (выплаты процентов и основной суммы) обычно основывается на предварительно согласованных допущениях относительно уровня долга проектной компании и ставки процента по нему.

• Доходность собственного капитала, то есть денежный поток проектной компании за вычетом расходов, связанных с обслуживанием долга, фиксированных операционных расходов и налогов, этот показатель, опять же, базируется на предварительно согласованных допущениях по необходимому уровню собственного капитала.

Затраты на поддержание эксплуатационной готовности возможно разделить или на три элемента, как показано выше, или на два элемента с объединением обслуживания долга и элементов собственного капитала, оставляя при этом за проектной компанией право выбора наилучшей финансовой структуры для финансирования проекта; также возможно объединить расходы в единый платеж. (Степень деления эксплуатационных расходов определяется степенью индивидуальной индексации этих различных элементов – см. § 5.1.6.)

Как правило, уровень затрат на поддержание эксплуатационной готовности определяют при подписании РРА (то есть проектная компания принимает на себя риск того, что расходы по проекту окажутся выше, чем предполагалось первоначально, при расчете тарифа). Иногда встречаются исключения из этого, то есть проектная компания получает компенсацию за реальные издержки гарантирования операционной деятельности.

Цена электроэнергии. Этот элемент тарифа предназначен для компенсации переменных расходов по проекту, наиболее важной из которых является оплата топлива. Цена электроэнергии учитывает следующее:

• количество топлива (на основании предварительно согласованных допущений по удельному расходу тепла), которое необходимо затратить, чтобы сгенерировать то количество электроэнергии, которое фактически произведено предприятием;

• реальные затраты проектной компании на это топливо (или расходы, основанные на индексе стоимости топлива);

• другие O&M-расходы, связанные с загрузкой предприятия.

Цена электроэнергии включает допущения о снижении эффективности (и, следовательно, постепенного роста в потреблении топлива), которое можно наблюдать в промежутки времени между всеми крупными операциями по техническому обслуживанию предприятия (см. § 7.7.6).

В общем случае, если предприятие не получало заказа на производство продукции, то оплата электроэнергии не осуществляется, но если проектная компания имеет обязательства по контракту типа take or pay для топлива и она не нуждается в ожидаемом уровне поставок топлива из-за низкого уровня загрузки предприятия, то покупатель электроэнергии вынужден будет компенсировать эти расходы (за исключением случаев низкого уровня загруженности предприятия по причине его неготовности к эксплуатации).

В проектах, связанных с производственными предприятиями другого типа, стоимость сырья учитывается в переменных расходах тем же самым способом, как учитывается в цене за электроэнергию.

Другие расходы. Различные другие расходы могут оплачиваться как часть тарифа, например ежегодные расходы, связанные с бо́льшим, чем планировалось, числом запусков предприятия (для чего используют дополнительное количество топлива, что, в свою очередь, приводит к увеличению расходов на техобслуживание) или дополнительным расходами, связанными с работой предприятия с частичной нагрузкой (см. § 7.7.6).

Также могут быть получены платежи от продажи излишнего пара при его дальнейшем использовании на смежном производстве или в теплоцентралях. (В некоторых странах рост практики использования пара, получаемого при генерировании электроэнергии в процессах водного опреснения, становится одним из основных доводов в пользу строительства электростанций.)

Тарифицированные издержки могут учитывать изменения в объемах потребления электроэнергии покупателем: так, в северных регионах могут заплатить больше за электроэнергию в зимний период в темное время суток.

Объем электроэнергии измеряется при помощи счетчиков на предприятии и контролируется и той и другой стороной.

Если используют структуру тарифа с фиксированной и переменной частями, проектную компанию могут обязать продавать весь объем электроэнергии покупателю по контракту, даже если показатели превышают первоначально запланированные (например, потому что проект работает на более высокой мощности, чем расчетная).

Таким образом, структура тарифа оставляет различные ключевые риски (см. § 7.3) под ответственность проектной компании, например следующие.

Перерасход средств проекта. Если проектные расходы на строительство превышают ожидаемый уровень, то следствием этого будет увеличение суммы заимствования и финансирования в собственный капитал проекта, но это увеличение не учитывается при расчете тарифа.

Эксплуатационная готовность. В случае если предприятие не способно работать в таком режиме, чтобы производить электричество в необходимых объемах в течение длительного периода времени, то выручка падает (или выплачиваются штрафы). См. § 5.1.7.

Текущие расходы. Если предприятие не работает с ожидаемой эффективностью и, к примеру, потребляет большее количество топлива, чтобы генерировать электричество, или расходы, связанные с техобслуживанием, выше, чем предполагалось, то эти дополнительные расходы не оказывают воздействия на тарифные платежи.

§ 5.1.6. Индексация тарифа

Как правило, различные элементы тарифа индексируются (например, возросшие со временем на фоне официальных общепринятых экономических индексов).

Платежи по затратам, направленным на поддержание эксплуатационной готовности, рассматриваются следующим образом.

• Фиксированные операционные расходы: индексируются соответствующим образом относительно индекса потребительских цен (consumer price index – CPI) для той страны, где соответствующие расходы произведены, или в ограниченных пределах, возможно, с учетом действительных расходов (например, страхование).

• Обслуживание долга: как правило, не индексируется.

• Доходность собственного капитала: может быть проиндексирована относительно индекса потребительских цен.

Если фиксированные операционные расходы осуществляются в иностранной валюте, или если собственный капитал или заимствование предоставлялись в иностранной валюте, то расчеты тарифа могут производиться в той же валюте в отношении этих составляющих. В таких случаях обычно платежи продолжают осуществляться в местной валюте, но с индексацией относительно коэффициента обмена для соответствующей иностранной валюты (см. § 8.3.1).

Если цена электроэнергии рассчитывается на основе реальных расходов топлива, то нет необходимости в дальнейшей ее индексации. В некоторых случаях цена электроэнергии может основываться на официальных индексах для стоимости соответствующего топлива; в этом случае проектная компания принимает на себя риск, сумеет ли она договориться о поставках топлива по такой же цене.

Могут возникнуть проблемы при выборе времени индексации, так как экономические индексы часто публикуются со значительной задержкой и, следовательно, может потребоваться ретроспективное регулирование платежей по тарифу, чтобы учесть эти индексы. В случае проведения корректировки в связи с курсом обмена валюты может возникнуть необходимость учесть разницу в курсе обмена на дату расчета и представления ежемесячного тарифа и на фактическую дату, когда осуществляется платеж.

Далее в § 5.5 обсуждаются другие корректировки, которые могут быть выполнены при расчете тарифа.

§ 5.1.7. Штрафы

Тариф, который представлен выше, оплачивается покупателем электроэнергии только в случае, когда электростанция, построенная проектной компанией, вырабатывает электроэнергию в точном соответствии со статьями соглашения о поставке электроэнергии. Если это не так, то с проектной компании взыскивается штраф, сумма которого может быть вычтена из тарифных платежей, осуществляемых покупателем электроэнергии, или выплачивается ему отдельной суммой.

Эти штрафы являются заранее оцененными убытками, которые составляют согласованный уровень потерь для покупателя электроэнергии и, следовательно, являются единственными потерями, которые компенсируются. (В этом смысле употребление термина «штраф» вводит в заблуждение, поскольку контрактные штрафы не рассчитываются с целью компенсировать реальные потери; как правило, они вообще не могут быть скомпенсированы в большинстве юридических систем – см. § 6.1.8.)

Как правило, штраф взыскивается в следующих случаях.

Ввод в эксплуатацию с опозданием. Покупатель электроэнергии должен учитывать, что проектная компания имеет весомые стимулы, чтобы вовремя ввести в эксплуатацию предприятие, вне зависимости от того, будут ли предусмотрены штрафы или нет: возможности проектной компании при наличии высокого финансового рычага в течение длительного периода времени откладывать ввод в эксплуатацию ограниченны, потому что потери выручки при такой задержке значительны (очевидно, что тарифные платежи не будут поступать, пока сооружение проекта не закончится). Если покупатель электроэнергии не страдает из-за задержки ввода в эксплуатацию, то штраф проектной компании не назначается из-за отсутствия юридических оснований к такому платежу, но прибавляется к расходам по проекту, поскольку покупатель электроэнергии будет, по возможности, передавать этот дополнительный риск на ЕРС-подрядчика, который учтет его в проектной цене и сроках.

Однако, если предприятие вводят в эксплуатацию позже согласованной даты и, как результат такого развития событий, покупатель электроэнергии предполагает сгенерировать или купить электроэнергию в другом, более дорогом месте, проектную компанию могут обязать выплатить штраф (форс-мажор рассматривается в § 5.6), отражающий эти потери, с учетом соответствующего коэффициента за каждый день задержки. Проектная компания, безусловно, будет стараться удостовериться, что этот штраф отражен в заранее оцененных убытках в соответствии с ЕРС-контрактом (см. § 6.1.8) и что существует предельный уровень для РРА-штрафов, который также отражен в соответствующих статьях ЕРС-контракта.

Чтобы избежать длительного периода неопределенности относительно того, запустят или нет проект в эксплуатацию, обычно назначают окончательную дату ввода в эксплуатацию (как и в случае с ЕРС-контрактом), и если на эту дату проект не будет введен, то покупатель электроэнергии имеет право завершить РРА.

Если покупатель электроэнергии также является владельцем распределительной сети, он должен обязательно обеспечить, чтобы подсоединение сети к предприятию было проведено. Если подключение не осуществлено, а сооружение предприятия завершено, но нет возможности протестировать запуск из-за отсутствия подсоединения сети, то такая ситуация не может служить поводом для назначения штрафов за ввод в эксплуатацию с опозданием, и покупатель электроэнергии обязан начать частично выплачивать эксплуатационные расходы согласно тарифу.

В качестве бонуса за более ранний ввод в эксплуатацию проектной компании может быть выплачена премия, если такой более ранний ввод в эксплуатацию принесет дополнительные выгоды покупателю электроэнергии.

Сниженный выход продукции на первоначальном этапе. Если предприятие предполагает иметь выход продукции в объеме х МВт, а после ввода в эксплуатацию фактическая производительность составляет (х − у) МВт, выплачивается штраф в виде единовременной суммы, или же уменьшают платежи, компенсирующие затраты, направленные на поддержание эксплуатационной готовности, чтобы учесть фактические показатели. Опять же, этот штраф следует учесть в заранее оцененных убытках в соответствии с ЕРС-контрактом.

Высокий удельный расход тепла на первоначальном этапе. Если при проведении эксплуатационного теста предприятие потребляет больше топлива, чем расчетная величина, для производства определенного количества электричества, то эту проблему при расчете цены за электроэнергию можно устранить двумя способами: или проигнорировать разницу в фактическом значении тепловой мощности, или скорректировать принятые допущения по потреблению топлива и заплатить штраф в качестве компенсации покупателю электроэнергии на начальном этапе. И в том и в другом случае заранее оцененные убытки в соответствии с ЕРС-контрактом должны покрывать расходы по дополнительному потреблению топлива или штраф, выплаченный на первоначальном этапе.

Низкая пригодность к эксплуатации. Если заводу необходимо, к примеру, генерировать 100 МВт электроэнергии в течение 90 % времени в году (то есть 329 дней в году), это означает, что он обязан сгенерировать 32 900 МВт в году. Следовательно, если завод не способен произвести этот итоговый уровень или из-за того, что он технически не готов к такой производительности, или потому, что выходные характеристики электроэнергии ниже, чем ранее согласованный уровень, то проектная компания обязана уплатить штраф (или уменьшаются платежи по затратам, направленным на поддержание эксплуатационной готовности).

При определении первоначальных требований по работоспособности и объему выпускаемой продукции работоспособность принимается при штатном техническом обслуживании и согласованном уровне непредвиденных (аварийных) отключений в расчетном периоде, с которым завод будет работоспособен каждый год, и для такого показателя естественного снижения объема продукции, которое происходит в периоды между проведением крупных остановок для технического обслуживания. Эти допущения превращаются в детализированные критерии готовности завода к эксплуатации и заранее согласованный производственный график, который обычно составляют по годам, но при необходимости уточняют для более коротких периодов. Штрафы могут быть увеличены в периоды наибольшей востребованности электроэнергии (например, в зимнее ночное время на севере страны), и точно так же проектная компания обязана гарантировать штатное техобслуживание в периоды низкого спроса на электроэнергию.

В определенных случаях возможно переложить эти штрафы на подрядчика по эксплуатации и техническому обслуживанию (см. § 6.2.4).

Покупатель электроэнергии может потребовать гарантий выплаты штрафа путем предоставления банковских гарантий, которые очень часто предоставляются заимодавцами как часть общего пакета документов по финансированию проекта.

Также проектной компании может быть выплачена премия, если завод способен к эксплуатации на более высоком, чем согласованный, уровне или он генерирует электроэнергию в большем объеме, чем было согласовано.

§ 5.2. Концессионное соглашение

Концессионное соглашение – это контракт между юридическим лицом государственного сектора и проектной компанией, на основании которого сооружается проект, чтобы поставлять услугу (это более распространенный случай, чем продукция, которую, как правило, поставляют на основании контракта покупателя) для юридического лица государственного сектора или напрямую общественности. Концессионное соглашение – это традиционное название для контрактов этого типа, но сейчас распространены и другие названия, например соглашение на обслуживание (service agreement) или проектное соглашение (project agreement). Совершенно очевидно, что концессионное соглашение имеет много общего с контрактом на покупку продукции, который мы уже рассмотрели.

Юридическое лицо государственного сектора, с которым заключено концессионное соглашение, может представлять федеральное или региональное правительство, муниципалитет или государственное агентство, государственную компанию или специализированное юридическое лицо, созданное государством, чтобы выдавать концессию. (Не существует общепринятого определения для юридического лица государственного сектора; в дальнейшем в тексте он будет именоваться государственным партнером по контракту.)

Контракт на сооружение проекта, который после своего сооружения будет поставлять услугу, схожий с концессионным соглашением, также может быть подписан и с партнером из частного сектора, хотя это более редкий случай. В случае заключения такого контракта участники придерживаются тех же самых принципов, на каких строится соглашение с партнером государственного сектора, которые рассматриваются здесь.

Примеры контрактных соглашений включают контракты на строительство и эксплуатацию таких объектов, как:

• платная автодорога, мост или туннель, за пользование которыми платит общественность;

• дорога, мост или туннель, при пользовании которыми общественность не платит, но государственный партнер по контракту производит платежи (известные как shadow tolls (скрытая пошлина)) за общественное пользование этими объектами;

• транспортная система (например, железная дорога или метро), за пользование которыми платит общественность;

• транспортная система (или часть такой системы, например поезда или система оповещения), где платежи за готовность системы к эксплуатации чаще осуществляются системным оператором государственного сектора (в качестве государственного партнера по контракту), чем общественностью;

• система водоснабжения и канализации, где платежи выполняются муниципалитетом или конечным пользователем;

• порты и аэропорты, где, как правило, платежи осуществляются или авиакомпаниями, или судоходными компаниями;

• государственные здания, такие как школы, больницы, тюрьмы или государственные учреждения, где платежи за их функционирование осуществляются государственным партнером по контракту.

Такие соглашения типичны для ВООТ/ВОТ/ВТО-проектов, иногда они также могут использоваться в ВОО-проекте. Такое сотрудничество представителей государственного и частного сектора (public-private partnerships – PPPs) в настоящее время представляет наиболее быстро растущую область применения проектного финансирования.

Следует отметить, что сотрудничество представителей государственного и частного сектора не обязательно привлекает проектное финансирование.

• Типичная форма сотрудничества представителей государственного и частного сектора заключается в следующем примере: земля принадлежит государству; в этом участке с построенной на нем, к примеру, школой заинтересован частный девелопер, который хотел бы построить, скажем, офисный блок на этой земле; в качестве платы за использование этого участка земли он также строит и новую школу на части этого участка земли, а на другой части строит свой офисный блок. Финансирование проекта (например, строительство офиса и школы) не предполагает для государственного сектора каких-либо долгосрочных обязательств на основе концессионного соглашения, и гарантией для заимодавцев служит стоимость офисного блока (теперь им владеет частный сектор). Следовательно, это финансирование под гарантию актива (см. § 1.4), а не проектное финансирование.

• Сотрудничество представителей государственного и частного сектора может не предполагать крупных и долгосрочных капиталозатрат, если оно имеет отношение только к частному сектору, принимающему на себя обязательство по оказанию услуги – например, такой как уборка улицы, – которую раньше осуществлял государственный сектор (см. § 1.3).

Согласно перечню, представленному выше, концессионные соглашения могут быть разделены на два класса.

«Контракты на обслуживание» (Service contracts). Проектная компания сооружает проект, чтобы поставлять услугу, за которую платит государственный партнер по контракту, – в таких случаях риск, связанный с использованием этого проекта, перекладывается на государственного партнера по контракту, точно так же как риск распределения перекладывается на покупателя электроэнергии в РРА-проекте. (Возможно, ошибочно рассматривать такие случаи как контракты на обслуживание, так как здесь контракт в основном базируется на платежах (они направлены на финансирование процесса реализации проекта), осуществляемых государственным партнером по контракту – например, система водоснабжения, – несмотря на то что проект обязан поставлять услугу, до тех пор пока поступают платежи.)

Контракт с правом сбора пошлины (Toll contracts). Проектная компания сооружает проект, чтобы поставлять услугу, за которую платит пользователь из частного сектора; следовательно, выручка проекта целиком зависит от объемов его использования (это классический тип концессионного соглашения). Платная автодорога, мост или туннель, система общественного транспорта (где проектная компания получает справедливую выручку) или порт либо аэропорт (где прибыль определяется использованием этих объектов судоходными компаниями или авиакомпаниями) – все относятся к этой категории, так же как и мобильная телефония или система кабельного телевидения. Альтернативой может служить проектная компания, оплачиваемая государственным партнером по контракту в зависимости от объемов использования проекта общественностью: это случай реализации проектов по типу shadow toll (скрытой пошлины), в которых, опять же, риск, связанный с объемом использования проекта, перекладывается на проектную компанию.

Существуют также комбинированные формы контрактов, где плата за услуги взимаемая с общественности, может быть недостаточной для поддержания проекта, и правительство обеспечивает фиксированную субсидию или гарантирует минимальный уровень выручки (в таких случаях аукционы за право реализовать проект привлекают претендентов, которые рассчитывают, какой уровень государственных субсидий или поддержки необходим им, чтобы взяться за осуществление проекта.)

§ 5.2.1. Контракты на обслуживание

Концессионное соглашение, на основании которого поставляется услуга партнеру по контракту, по своей структуре очень похоже на контракт покупателя продукции, вырабатываемой на предприятии с непрерывным циклом работы, например таким, как РРА, который мы рассмотрели ранее.

Платежи для обеспечения технической готовности предприятия в целом (unitary charges – единые платежи), осуществляемые с целью поддержать готовность проекта к функционированию (то есть способным предоставлять услугу), в отличие от проектов, связанных с предприятиями непрерывного цикла, рассчитываются общей суммой; разделение на платежи по затратам, направленным на поддержание эксплуатационной готовности, и переменные платежи (variable charge) (см. § 5.1.5) здесь, как правило, не подходит. Однако единый платеж имеет составные части, которые покрывают фиксированные расходы (сюда входит обслуживание долга и выплаты дохода по собственному капиталу) и обеспечение услуги.

Единый платеж корректируется с учетом периодов, когда проект не готов к эксплуатации с соответствующими требованиями к результату своей деятельности, и при этом выплачиваются штрафы, если услуги не соответствуют требуемому стандарту. Единый платеж индексируется относительно уровня инфляции или других индексов (см. § 5.1.6).

Главная проблема, которая возникает при составлении контракта на обслуживание, отлична от уже рассмотренных проблем, связанных с РРА-проектом, и касается формулирования понятий «работоспособность» или «обслуживание».

Работоспособность электростанции достаточно легко измеряется ее способностью генерировать согласованный уровень электроэнергии, который соответствует условиям покупателя электроэнергии; работоспособность и обслуживание в этом случае – это равноценные понятия, и платежи по затратам, направленным на поддержание эксплуатационной готовности, легко рассчитываются с учетом такого понимания. В контракте на обслуживание определение работоспособности и обслуживания – это более сложные понятия, специфические для рассматриваемого проекта.

Работоспособность относительно легко измерить в случаях, когда предоставляется специализированное оборудование или услуга (например, транспортная система, или система контроля за трафиком самолетов, или тренировочный имитатор полетных действий), но значительно сложнее это сделать для зданий общественного назначения, например таких, как тюрьмы, больницы, или школы, или группа зданий, которые образуют жилой комплекс.

Если часть здания или предприятия может быть еще пригодной и работоспособной для частичного решения поставленных задач или часть здания или предприятия более важна, чем остальные помещения, то расчет соответствующей доли потери работоспособности для таких объектов – это комплексный процесс (и он специфичен для каждого проекта).

Следовательно, чтобы определить достигнутый процент работоспособности здания или другого предприятия, необходимо согласовать вес таких факторов, как:

• здание не является укрытием от ветра и дождя;

• часть здания или предприятия непригодна к использованию (сюда стоит отнести не только физическую пригодность внутреннего пространства, но и относительную важность каждой части здания или предприятия);

• отсутствие центрального отопления, света, воды или других коммунальных удобств;

• отсутствие ключевого оборудования, связи или инфраструктуры для информационных технологий;

• отказ в обеспечении другим специализированным компонентом, необходимым для поддержания работоспособного состояния здания или предприятия;

• относительная важность различных частей здания или предприятия.

В добавление к основным требованиям по работоспособности также может быть необходимым и определенное качество обслуживания (то есть системы производства).

К услугам, которые предполагают наличие системы производства, можно отнести следующие: поставки одноразового инструментария для госпиталей, поставку питания в тюрьмы, уборку или обеспечение безопасности в зданиях общественного назначения. Опять же, измерение эффективности обслуживания в этих случаях может оказаться очень комплексным процессом с обязательным очень подробным определением производственных стандартов. Если производственная компания не обеспечивает соответствующий уровень обслуживания, то выплачиваются штрафы или вычитается определенная часть суммы единого платежа. Эти штрафы взимаются с целью заставить проектную компанию и ее инвесторов улучшить производительность, но, как правило, не допускается уменьшение единого платежа до уровня, при котором проектная компания будет не в состоянии покрыть свои расходы, связанные с производственным циклом и обслуживанием долга. Однако серьезные и постоянно повторяющиеся нарушения условий производственного процесса (например, компания на протяжении нескольких лет подвергалась систематическим штрафам на достаточно крупные суммы) могут послужить основанием для прекращения действия концессионного соглашения (см. § 5.8.1).

Так же как и в случае с тарифом на основании контракта на покупку в РРА-проекте, структура контракта на обслуживание оставляет определенные риски у проектной компании.

Перерасход средств проекта. Если расходы на строительство проекта превышают ожидаемый уровень расходов, то следствием этого будет увеличение суммы заимствования и финансирования в собственный капитал проекта, но это увеличение не учитывается при расчете единого платежа.

Пригодность. В случае если проект не способен функционировать так, чтобы обеспечить определенный необходимый уровень услуг на протяжении длительного периода времени, выручка падает (или выплачиваются штрафы) (см. § 5.1.7).

Текущие расходы. Если расходы, связанные с функционированием или техническим обслуживанием, выше, чем проектный показатель, то эта ситуация обычно не приводит к изменениям в сумме единого платежа.

Однако следует отметить: в случае когда осуществляется гибкое (soft) обслуживание, например такое, как управление зданием, осуществляемое внешними подрядчиками для проектной компании (которые точно так же могут быть еще и спонсорами проекта), процесс сравнения этих затрат относительно рыночных показателей (бенчмаркинг) или прямое рыночное сравнение конкурентных предложений может осуществляться на постоянной основе (скажем, один раз в пять лет).

По мере того как после проведения рыночного сравнения выясняется, что рыночные затраты выше или ниже первоначально согласованного уровня затрат, единый платеж корректируется соответствующим образом. Этот механизм может быть использован, чтобы:

• оказать защиту проектной компании при неожиданно большой разнице в производственных расходах вследствие причин, которые не были полностью предсказуемы в момент подписания контракта;

• предоставить гарантию для пользователя из государственного сектора, что за предоставляемые услуги платится справедливая рыночная ставка;

• обеспечить гибкость заказанных услуг, что позволит провести повторную оценку этих услуг с учетом текущих рыночных расходов.

Возможно проведение подобной процедуры в ситуациях, когда в будущем необходимо оплатить капитальные издержки и проектная компания (или ее заимодавцы) не готова зафиксировать (или профинансировать) эти расходы намного раньше, чем в этом возникнет необходимость. Но маловероятно, что эта процедура подойдет для учета эксплуатационных расходов в отношении долгосрочных активов, поскольку она способствует краткосрочному взгляду на обслуживание таких активов.

Естественно, для реализации таких процедур либо должны быть доступны адекватные данные для проведения бенчмаркинга (чего может и не быть), либо другие компании на рынке должны быть готовы предложить цену даже при том, что существующее руководство а) находится в привилегированном положении и б) может стремиться навязать передачу риска, который несвойствен сути их бизнеса (un due risk), или другие тягостные статьи договора своим субподрядчикам. (Также очевидно, что стоимость рассматриваемых услуг должна быть определена отдельно в первоначальном контракте на обслуживание.)

Наконец, заимодавцы не склонны рассматривать сценарии развития событий, которые могут привести к уменьшению выручки на основании контракта на обслуживание до такого уровня, что обслуживание долга будет подвергнуто опасности.

§ 5.2.2. Контракт с правом сбора пошлины

«Действительные» пошлины. Концессионное соглашение, дающее право собирать пошлину или плату с общественности (real tolls), – это общепринятая контрактная структура для РРР. Наиболее часто они находят применение в проектном финансировании инфраструктурных проектов, таких как дороги, мосты, туннели и железные дороги (рис. 5.2). Типичные статьи такого концессионного соглашения содержат следующее.

• Проектная компания обязуется завершить проект в соответствии с согласованной спецификацией и к согласованной дате, после которой любое субсидирование будет прекращено (back stop date). (В некоторых случаях может быть приглашен независимый инженер в качестве maitre d’oeuvre (стороннего эксперта), чтобы подтвердить, что завод сооружается в соответствии с требуемой спецификацией, но это не должно перерастать в право государственного сектора санкционировать строительство (см. § 5.4).)

• Государственный партнер по контракту предоставляет землю и передает право преимущества, необходимое для концессии.

• Права собственности на проектное предприятие (иное, чем движимые активы) остаются у государственного сектора (то есть это ВОТ/ВТО-проект).

• Концессия передается на фиксированный период времени, в течение которого партнер по контракту согласен не разрешать строительство конкурентных концессий (или разрешать их только при выполнении особых условий, которые могут включать в себя выплату компенсации проектной компании).

• Эксплуатацию и управление концессией осуществляет проектная компания.

• Максимальная пошлина или плата устанавливается с индексацией по уровню инфляции (и при необходимости с индексацией по курсу обмена валюты), в рамках этого проектная компания имеет маневренность при определении пошлины или платы с обеспечением мер по предотвращению дискриминации отдельных классов пользователей.

• Определяется минимальный уровень обслуживания – обычно при этом определяются критерии работоспособности и другие параметры качества предоставляемых услуг, подобно тому как это делается в контракте на обслуживание, который мы рассматривали ранее, – и проектная компания может платить штрафы за срыв в обеспечении услуги.

• Проектная компания также подвергнется штрафу за нарушение стандартов по безопасности технического обслуживания.

• Другие условия договора похожи на те, что были рассмотрены в контракте на покупку продукции или контракте на обслуживание, в которых государственный партнер по контракту принимает риск, связанный с востребованностью продукции проекта.

Возможны следующие вариации базовой структуры.

• Несмотря на то что зафиксирован максимальный срок действия концессионного соглашения, если сумма заимствования выплачена и инвесторы достигли согласованной ставки доходности, то с учетом этого соглашение может быть расторгнуто. (Это условие учитывает то, что если загрузка (traffic) растет, к примеру, быстрее, чем предполагалось при проектировании, то возможно, что причиной такого быстрого роста является не отдельный проект, а рост региональной или национальной экономики в целом; следовательно, инвесторы не должны извлекать сверхприбыли из этого процесса.)

• Уровень загрузки или иное использование проекта может быть неадекватным, чтобы поддержать финансирование проекта в целом; следовательно, партнер по контракту предоставляет farebox-гарантии (то есть гарантии минимального уровня использования) или, как вариант, может гарантировать часть заимствования для проектного финансирования, и, таким образом, получаемой выручки будет достаточно, чтобы покрыть негарантированную часть заимствования, или предоставляет дотацию для капитальных издержек (см. § 2.6).

Скрытая пошлина (shadow tolls). Альтернативная структура с государственным партнером по контракту, выплачивающим скрытую пошлину, которая оставляет риск, связанный с обеспечением загрузки под ответственность проектной компании, но платежи осуществляет государственный партнер по контракту, а не конечный пользователь; используется в тех случаях, когда:

• прямой сбор пошлины будет достаточно сложным процессом, к примеру из-за размещения связующих дорог;

• организованные потоки автотранспорта будут разрушаться водителями, которые используют неприемлемые дороги, чтобы не платить пошлину;

• организованные потоки автотранспорта слишком незначительны, чтобы обеспечивать соответствующий уровень платежей пошлины;

• существует общественное неприятие взиманию пошлины;

• проект включает в себя часть интегрированной транспортной системы (например, магистральную систему), и, следовательно, самостоятельное использование части системы, обеспечиваемое проектной компанией, не может быть оценено напрямую.

В этом случае проектная компания оценивается согласно объемам использования (то есть по числу пассажиров или машинокилометров). Формула расчета платежа часто основывается на уменьшающемся масштабе (то есть самая высокая ставка выплачивается за первые x машинокилометров, затем более низкая ставка выплачивается за следующие y машинокилометров, и в конечном счете платеж может свестись к нулю за максимальный диапазон использования). Такая структура служит двум целям.

• Первый диапазон платежей, который основывается на относительно предсказуемой загрузке, покрывает операционные расходы проектной компании и обслуживание долга (он, в свою очередь, может быть разделен еще на два поддиапазона).

• Второй диапазон платежей обеспечивает выплату инвесторам доходов от собственного капитала (опять же, он может быть разделен на поддиапазоны, обеспечивающие выплату основного и премиального дохода.)

Как только загрузка превысит уровень, который позволяет компенсировать эксплуатационные издержки, обслуживание долга и выплатить доход по собственному капиталу, государство перестает нести ответственность по принятым обязательствам (то есть предельные затраты государственного сектора выше этого уровня равняются нулю).

Так же как и в случае с проектом, где взимаются действительные пошлины, проектную компанию могут обязать заплатить штрафы в случае ее неспособности поддерживать необходимую пригодность или обеспечивать требуемое качество обслуживания.

§ 5.3. Продолжительность проектного соглашения

Признавая наличие специфических особенностей при составлении контракта на покупку или концессионного соглашения, в оставшейся части этой главы мы рассмотрим проблемы, которые являются общими для любого типа проектного соглашения.

Сроки (продолжительность) проектного соглашения обычно отсчитываются от даты начала коммерческой эксплуатации с учетом даты прекращения субсидирования (то есть сроки отсчитывают от этой даты прекращения субсидий, даже если сооружение проекта завершено позднее). Как вариант возможен случай, когда проектное соглашение действует фиксированный период времени, начиная с момента подписания проектного соглашения, при этом проектная компания несет риск, связанный с более поздним завершением проекта, но также и получает выгоды от более раннего завершения сооружения проекта.

Различные факторы оказывают влияние на продолжительность сроков.

Срок жизни проекта. Понятно, что нет большого смысла продолжать платить за продукцию или услугу, поставляемые проектом, который больше не может работать безопасно, эффективно и рационально, и, следовательно, срок жизни проекта в максимальной степени определяет сроки действия проектного соглашения. Возможность будущих технологических изменений может послужить причиной неэффективного использования некоторых типов проектных соглашений в долгосрочной перспективе (например, предоставление IT-услуг), если проектное соглашение не предусматривает модернизацию и обновление используемых технологий.

Вероятный срок заимствования. Если проектное соглашение действует относительно короткий период времени, заимствование должно быть возмещено и инвесторы должны быть уверенными в получении своих доходов в этот более короткий период, что может взвинтить цены за продукцию или услугу, поставляемую в рамках проекта, до экономически необоснованного уровня (см. § 1.5.2). (То есть «приемлемость» тарифа определяется структурой заимствования.)

И наоборот, если проектное соглашение действует длительный период времени, стоимость продукции или услуг должна быть ниже, хотя, если проектное соглашение действует значительно дольше, чем заимствование, инвесторы могут получить незапланированную прибыль из расходов покупателя электроэнергии при рефинансировании заимствования, которое уже было погашено платежами по тарифу (см. § 5.9).

Следовательно, идеальным будет срок, который приблизительно на один-два года длиннее, чем предполагаемые сроки погашения заимствования, чтобы оставить заимодавцам запас (tail) (см. § 11.9.4 и 12.2).

Остаточная стоимость завода. В ВООТ/ВОТ/ВТО-проекте покупатель электроэнергии может быть доволен уменьшением сроков действия проектного соглашения, так как завод, оцениваемый на конец срока действия проектного соглашения, может обеспечить дополнительные выгоды благодаря своей остаточной стоимости (то есть способности продолжать работать эффективно и с прибылью).

И наоборот, в ВОО-проекте покупатель или государственный партнер по контракту теряют эту остаточную стоимость, и, таким образом, более долгосрочные контракты могут быть предпочтительнее; как вариант, проектная компания может включить предполагаемую остаточную стоимость в тариф и таким образом уменьшить тариф до значения, которое ниже уровня покрытия долгового обслуживания и выплаты дохода по собственному капиталу, следовательно, принимая на свой риск ожидание того, что проектные активы могут быть повторно использованы или проданы в конце действия проектного соглашения.

§ 5.4. Надзор за проектированием и сооружением проекта, контрактами и финансированием

Проектная компания несет в полной мере ответственность за то, чтобы разрабатываемый проект полностью отвечал необходимым производственным спецификациям и процесс сооружения осуществлялся в согласованные сроки. Покупатель или партнер по контракту должны предоставить приемлемо детализированные требования к продукции или услуге и гарантировать, что заявленные характеристики возможно получить, но способ достижения этих заявленных характеристик выбирает проектная компания; покупатель или партнер по контракту должны убедиться в жизнеспособности этого способа достижения заявленных характеристик перед подписанием проектного соглашения. Из этого следует, что покупатель или партнер по контракту в рамках осуществления надзора за реализацией проекта не имеют права потребовать внести изменения в дизайн проекта или иным способом оказывать влияние на процесс сооружения проекта. Однако следует сказать, что опыт покупателя или партнера по контракту, полученный в другом месте, может оказаться полезным при возникновении проблем, связанных с особенностями дизайна проекта, и, следовательно, весьма разумно для покупателя или партнера по контракту иметь право критически рассмотреть планировки, посетить стройплощадку и быть заинтересованными в получении информации о достигнутых результатах. И покупатель, и партнер по контракту заинтересованы в обеспечении гарантий, что проект сооружается в соответствии с согласованными спецификациями. Однако это право не следует рассматривать как их право санкционировать процесс; если они настаивают на таком праве относительно некоторых аспектов строительства проекта или его дизайна, то проектная компания не должна подвергаться штрафам, в случае если в дальнейшем выяснится, что были допущены ошибки в решениях, которые они (покупатель и партнер) одобрили.

Точно так же покупатель или партнер по контракту не должен нести обязательств по другим проектным контрактам, за исключением тех, которые имеют непосредственное отношение к проектному соглашению.

Точно такие же принципы применяются и к договоренностям по финансированию, при которых покупатель или партнер по контракту прежде всего должны побеспокоиться о гарантиях, что существует приемлемый план финансирования, который гарантирует завершение проекта. Возможно, понадобится проконтролировать некоторые аспекты финансирования (например, увеличение долгового бремени, которое может подвергнуть опасности жизнеспособность финансирования (см. § 5.9.1)).

Риски, связанные с проектным соглашением, которые несет покупатель или партнер по контракту, рассматриваются в § 7.8.8.

§ 5.5. Компенсация дополнительных расходов

Помимо индексации (см. § 5.1.6), единый платеж и платежи за поддержание эксплуатационной готовности могут также быть скорректированы по проектному соглашению, чтобы компенсировать дополнительные расходы проектной компании в определенных пределах, или компенсация платежей может быть осуществлена как отдельный платеж вместо изменения единого платежа или платежей за поддержание эксплуатационной готовности.

§ 5.5.1. Нарушение обязательств со стороны покупателя или государственного партнера по контракту

Если покупатель или государственный партнер по контракту имеет обязательства, например обеспечить доступ к стройплощадке, и не выполняет их и проектная компания несет потери в доходах или незапланированные расходы вследствие задержки, могут быть предусмотрены компенсационные выплаты.

§ 5.5.2. Внесение изменений в спецификации

Процедура внесения изменений в спецификации (например, переоснащение электростанции с нефти на газ) или принципы эксплуатации проекта могут быть согласованы с покупателем или партнером по контракту, и дополнительные расходы, связанные с этим процессом, компенсируются. Может быть также урезана спецификация проекта, а следовательно, и его стоимость.

Если при внесении изменений в спецификации будут возникать дополнительные капитальные издержки и очевидно, что они не были учтены в первоначальном плане финансирования, то стандартный подход для решения таких проблем требует, чтобы проектная компания привлекла дополнительное финансирование и откорректировала тариф соответствующим образом, но если дополнительное финансирование не может быть привлечено или покупатель или партнер по контракту не удовлетворен результатом такой корректировки тарифа, то расходы оплачиваются напрямую покупателем или партнером по контракту.

Проектной компании необходимо удостовериться, что она имеет соответствующее право вносить изменения в спецификации ЕРС-контракта.

Если внесенные изменения оказывают воздействие на операционную прибыль проектной компании или ее расходы, то это должно быть учтено при пересмотре тарифа.

В случае когда внесение изменений в проект требует капитальных расходов после того, как проект запущен в коммерческую эксплуатацию, покупатель или партнер по контракту могут иметь право потребовать, чтобы проектная компания прошла через процедуру аукциона, чтобы получить право выполнить эту работу; финансирование в этом случае компенсируется, как описано выше.

§ 5.5.3. Изменения в законодательной среде

Изменения в законодательной среде могут создать предпосылки для ситуации, в которой проектной компании понадобится дополнительный капитал или увеличение операционных расходов, все эти издержки могут быть скомпенсированы за счет покупателя или партнера по контракту (см. § 9.6).

§ 5.5.4. Скрытые недостатки

В некоторых проектах покупатель или партнер по контракту могут передать стройплощадку проекта или другие проектные активы (например, существующую электростанцию, транспортную систему или дорогу) проектной компании. Обычно покупатель или партнер по контракту обязывает проектную компанию выполнить необходимую процедуру due diligence и затем принять риск любых латентных (скрытых) недостатков в переданных активах или других непредвиденных расходов (таких как непредвиденные грунтовые условия на стройплощадке). Это может быть неприемлемым в ситуациях, когда состояние активов оценить затруднительно (например, шахта с подземной выработкой рядом с производственной площадкой, скрытые дефекты зданий, мосты или туннели); в таких случаях проектная компания может согласиться в определенных пределах принять риск непредвиденных расходов (или потери выручки из-за задержек), но впоследствии предполагает передать связанные с ними издержки по проектному соглашению.

§ 5.6. Форс-мажорные обстоятельства

К форс-мажорным обстоятельствам относят события, которые могут оказать воздействие на способность одного из участников соглашения выполнять условия своего контракта, но это произошло не вследствие его ошибки, а по причине обоснованной невозможности предсказать такое событие. В принципе, результаты форс-мажорных обстоятельств заключаются в следующем.

• Сторона, подвергшаяся форс-мажорным обстоятельствам, не должна быть подвергнута штрафу за невыполнение своих обязательств в результате этих событий.

• Если продукция или услуга не были поставлены в результате событий форс-мажора покупатель или государственный партнер по контракту не осуществляет платежей за это.

• Сторона, подвергшаяся форс-мажорным обстоятельствам, несет обязательства по денежным платежам в рамках контракта.

• Если форс-мажорные обстоятельства создали условия, при которых невозможно дальнейшее продолжение контракта, то он расторгается.

Договорные условия, которые регулируют взаимоотношения сторон при форс-мажорных обстоятельствах, присутствуют в большинстве проектных контрактов, и согласованность между статьями различных проектных контрактов в этом контексте очень важна (см. § 7.11).

Форс-мажорные обстоятельства могут быть разделены на два больших класса.

• Природные форс-мажорные обстоятельства (также известные как проявления божественной воли) – например, пожар, взрыв, потоп, экстремальные погодные условия и т. п.

• Политические форс-мажорные обстоятельства – например, война, терроризм, гражданское неповиновение (также известные как «политическое насилие») (см. § 9.5).

Точный перечень форс-мажорных обстоятельств, как правило, детально обсуждается при проведении переговоров по различным проектным контрактам. Также к форс-мажорным обстоятельствам можно добавить следующие события:

• непредвиденные грунтовые условия в период строительства;

• задержка в получении разрешений или лицензий;

• саботаж;

• блокада или эмбарго;

• национальная забастовка;

• забастовки на заводах поставщиков.

Спонсоры, естественно, предпочитают по возможности классифицировать события такого рода как события, по которым выплачивается компенсация (см. § 5.5), оставляя понятие «форс-мажорные обстоятельства» в качестве «запасной позиции» при переговорах.

Форс-мажорные обстоятельства могут оказывать временное воздействие на проект, мешая его плановому завершению или препятствуя его эксплуатации на согласованных уровнях производительности, или постоянное воздействие, которое приводит к невозможности завершить проект или эксплуатировать его.

Как будет отмечено далее, абсолютное большинство событий из перечня, представленного выше, как правило, можно отнести к категории временных событий, и, когда повреждение восстановлено или затруднение в процессе строительства или эксплуатации устранено, проект должен быть в состоянии развиваться далее.

Временные форс-мажорные обстоятельства, которые ведут к срыву сроков завершения строительства проекта, также известны как события (relief events), приводящие к освобождению проектной компании от обязательств выплачивать штраф за срыв сроков завершения строительства (но, очевидно, не будет и выплат по единому платежу и платежам за эксплуатационную готовность проекта). Сроки действия проектного соглашения могут быть увеличены на время, которое было потеряно вследствие временных форс-мажорных обстоятельств.

Если временные форс-мажорные обстоятельства воздействуют на эксплуатацию проекта, то обычно это означает, что проектная компания теряет свои платежи, компенсирующие затраты, направленные на поддержание эксплуатационной готовности. Однако покупатель продукции или государственный партнер по контракту может согласиться, что политические форс-мажорные обстоятельства нельзя отнести к рискам, которые несет проектная компания, следовательно, любая задержка или неспособность эксплуатировать проект по причинам, связанным с этими обстоятельствами, игнорируется, и платежи за поддержание эксплуатационной готовности осуществляются, по крайней мере до уровня, необходимого, чтобы покрыть обслуживание долга и операционные расходы.

Временные форс-мажорные обстоятельства, оказывающие влияние на покупателя или государственного партнера по контракту (например, в передающей сети покупателя напряжение снижается), не снимают с него обязательств выплачивать единый платеж или платеж за поддержание эксплуатационной готовности, так как проект действительно готов, даже если его эксплуатация и невозможна.

Потеря прибыли или увеличение капитальных издержек вследствие временных форс-мажорных обстоятельств, как правило, компенсируется страховкой (см. § 6.6), но обычно это вопрос, в котором проектной компании необходимо разбираться, принимая во внимание соответствующие положения проектного соглашения.

Если форс-мажорные обстоятельства приводят к ситуации, когда невозможно завершить или эксплуатировать проект, то далее процесс регулируется статьями о прекращении действия соглашения, которые рассматриваются в § 5.8.3.