Kitabı oxu: «Finanzmanagement»

1 Grundlagen der Investition und Finanzierung
1.1 Zielsetzung des Buches

Innerhalb der Betriebswirtschaftslehre gehören die Finanzierung und die Investition zu den traditionsreichsten und damit automatisch zu den am intensivsten erforschten Gebieten. Warum aber ist das so? Offensichtlich ist es bspw. von zentraler Bedeutung, ob das Geld, das für den unternehmerischen Leistungsprozess benötigt wird, schnell und kostengünstig besorgt und angelegt werden kann. Aus Risikoüberlegungen heraus kommt der Frage eine elementare Bedeutung zu, wie hoch das unmittelbar haftende Kapital einer Gesellschaft ist. Liegt der Fokus des Betrachters auf dem Rentabilitätsaspekt, ist für ihn die Frage wichtig, wie sich das eingesetzte Kapital verzinst hat. Werden hingegen neue Geldgeber für die Unternehmung gesucht, ist es bedeutsam, den Wert und damit den Preis der zu übertragenden Unternehmensanteile zu kennen. Nicht zuletzt sind es steuerliche und gesetzliche Anforderungen, die erfüllt werden müssen.

Zu all diesen Fragen und zu einigen mehr möchte das vorliegende Buch eine Antwort geben. Dabei hat es sich als sinnvoll erwiesen, die Fragen auch im Hinblick auf die Unternehmensgröße zu betrachten. So ist es nicht unerheblich, ob es sich um Finanzierungsmodelle einer großen Aktiengesellschaft handelt, oder ob neues Geld für ein kleines Familienunternehmen beschafft werden muss. Ebenso bedeutsam ist die Art der Investition. Ist das Geld und damit das Kapital eher langfristig im Anlagevermögen oder eher kurzfristig im Umlaufvermögen des Unternehmens gebunden?

Nachfolgend werden im ersten Kapitel zunächst elementare Punkte diskutiert. Dazu gehört die Einordnung in den Bereich des Rechnungswesens. Begrifflichkeiten und Abgrenzungen, die Frage nach der Notwendigkeit der Finanzierung/Investition sowie finanzwirtschaftliche Ziele und Fragestellungen beschließen das Kapitel.

Im zweiten Kapitel werden die Möglichkeiten der Kapitalbeschaffung dargelegt. Das Buch folgt dabei tendenziell der angelsächsischen Struktur, die zwischen Außen- und Innenfinanzierungsmöglichkeiten unterscheidet. Ferner werden die Besonderheiten von kleinen und mittelständischen Unternehmen (KMU) berücksichtigt, sind doch mehr als 90 % der Unternehmen diesem Segment zuzuordnen.

Im dritten Kapitel werden mögliche Fragen und damit Antworten im Bereich der Investition aufgezeigt. So können Investitionen bspw. statischen oder dynamischen Charakter haben.

Im vierten Kapitel werden zentrale Fragen im Bereich des Finanzmanagements beleuchtet. Ist es bspw. möglich, aus einem vergangenheitsorientierten Jahresabschluss Kennzahlen abzuleiten, die Aussagen zur so genannten Bonität der Unternehmung erlauben? Wie können unternehmerische Risiken identifiziert, analysiert und schließlich beseitigt werden? Welche Implikationen haben gesetzliche Regelungen auf die Kreditvergabepolitik von Banken? Kann man mit Hilfe des wertorientierten Managements den Wertzuwachs/Wertverzehr einer Abrechnungsperiode oder möglicherweise sogar den gesamten Unternehmenswert ermitteln?

Damit die einzelnen Kapitel leichter verständlich und erlernbar sind, werden in regelmäßigen Abständen Aufgaben (Fallstudien) angeboten, die die dargestellten Inhalte nochmals aufgreifen und vertiefen sollen. Diese Aufgaben sind in Kapitel fünf, deren Lösungen in Kapitel sechs enthalten.

1.2 Investition und Finanzierung als Teilgebiete des Rechnungswesens

Die Investition und Finanzierung sind eingebettet in den Bereich des Rechnungswesens und sollten niemals losgelöst von den anderen Bereichen betrachtet werden.

Dreh- und Angelpunkt aller finanzwirtschaftlichen Überlegungen sind die unternehmerischen Prozesse, die ihren Niederschlag zunächst einmal in den Geschäftsvorfällen der Finanzbuchhaltung finden. Die Finanzbuchhaltung, aufgrund der diversen externen Interessentengruppen auch externes Rechnungswesen genannt, generiert mit der Bilanz die Bestandsrechnung und mit der Gewinn- und Verlustrechnung die Erfolgsrechnung.

Aus der Erfolgsrechnung leitet sich dann durch die so genannte Abgrenzungsrechnung die Kostenrechnung ab, die aufgrund des Adressatenkreises zum internen Rechnungswesen gehört, da diese Zahlen aufgrund der Brisanz niemals nach außen gelangen. Ebenso gehört die Finanz-/Liquiditätsrechnung zum Bereich des internen Rechnungswesens.

Aus der Bilanzstruktur, die sich aus den Geschäftsvorfällen der Finanzbuchhaltung ergibt, leitet sich weiter ab, wo das unternehmerische Kapital herkommt, d. h. auf der Passivseite stehen mit dem Eigen- und Fremdkapital die beiden Finanzierungsquellen. Gleichzeitig erkennt man aus der Struktur der Aktivseite, wie das finanzierte Kapital investiv angelegt wurde, ob das Kapital also im tendenziell langfristig gebundenen Anlagevermögen oder im kurzfristig gebundenen Umlaufvermögen Verwendung gefunden hat.

Die Gewinn- und Verlustrechnung zeigt auf ihrer Sollseite alle Aufwendungen und auf der Habenseite alle Erträge der Abrechnungsperiode. Übersteigen die Erträge die Aufwendungen, entsteht ein (handelsrechtlicher) Gewinn, im umgekehrten Fall ein Verlust. In beiden Fällen wird der Saldo der Gewinn- und Verlustrechnung dem Eigenkapital auf der Passivseite der Bilanz zugeführt, unabhängig von der anschließenden Verwendung.

Entstehen in der Abrechnungsperiode Aufwendungen und Erträge, die das operative Geschäft der Unternehmung betreffen, so werden diese als so genannte Kosten und Leistungen in die Kostenrechnung übertragen. Dort werden diese Kosten/Leistungen teilweise modifiziert bzw. ergänzt und zur Erstellung des operativen Ergebnisses bzw. für Zwecke der Kalkulation weiterverwendet.

Führen die Geschäftsvorfälle schließlich zu Geldzu- oder Geldabflüssen, wird hiermit die Liquiditätsrechnung angesprochen. Somit gibt es letztlich Transaktionen, die alle Teilbereiche des Rechnungswesens berühren, aber auch solche, die nur einzelne Segmente ansprechen.

Um diese Zusammenhänge zu verdeutlichen, soll nun anhand eines sehr einfachen Beispiels auf die einzelnen Elemente des Rechnungswesens eingegangen werden. Nachfolgend werden acht Geschäftsvorfälle dargestellt und daraus die vier Teilbereiche des Rechnungswesens entwickelt.

1. Geschäftsvorfall: Es wird ein Unternehmen gegründet, indem eine Bareinlage in Höhe von 200 TEUR geleistet wird. Die Gesellschaftsform sei an dieser Stelle einmal unerheblich. Die Auswirkungen auf die Komponenten des Rechnungswesens sind wie folgt:

Abb. 1: Eröffnungsbilanz

Die Bilanz zeigt auf der Passivseite die Mittelherkunft des Kapitals und damit die Finanzierungsseite. Im Rahmen der Gesellschaftsgründung wurden der Unternehmung 200 TEUR in Form von Eigenkapital von außen zugeführt. Würde sich dieses Buch vorwiegend mit dem Finanzmanagement beschäftigen, wäre es die so genannte Außenfinanzierung.¹ Das Kapital schlägt sich im vorliegenden Fall auf der Aktivseite ausschließlich in Form von liquiden Mitteln nieder.² Die Aktivseite zeigt somit die Mittelverwendung und damit die Investitionsseite. Aktiva und Passiva sind also lediglich die beiden Seiten ein und derselben Medaille! Eine Bilanz ist immer im Gleichgewicht, d. h. die Summe der Aktiva entspricht der Summe der Passiva. Der Geschäftsvorfall wurde liquiditätswirksam, da es zu einem Zufluss von Geld gekommen ist. Dies wird im Rahmen der Liquiditätsrechnung durch die Einzahlung (EZ1 = Einzahlung des Geschäftsvorfalls Nr. 1) in Höhe von 200 TEUR deutlich. Es ist eine erste Querverbindung zwischen der Bilanz und der Liquiditätsrechnung erkennbar. Der Saldo der liquiden Mittel der Bilanz stimmt nämlich (immer) mit dem Saldo der Liquiditätsrechnung (EZÜ = Einzahlungsüberschuss) überein! Der Geschäftsvorfall berührt weder die Gewinn- und Verlustrechnung noch die Kostenrechnung.

2. Geschäftsvorfall: Der Unternehmer benötigt maschinelle Anlagen in Form von Betriebs- und Geschäftsausstattungen in Höhe von 400 TEUR. Aus der obigen Bilanz wird unmittelbar ersichtlich, dass die verfügbare Liquidität nicht ausreicht, um diese Investition zu tätigen. Deshalb nimmt der Unternehmer ein Darlehen bei seiner Hausbank in Höhe von 400 TEUR auf.

Der Geschäftsvorfall hat folgende Auswirkungen (bei der weiteren Betrachtung werden die Veränderungen als grau schraffierte Felder markiert):

Abb. 2: Bilanz nach Anlagenkauf finanziert durch Fremdkapital

Durch die erforderlichen Investitionen in langfristig gebundenes Anlagevermögen in Höhe von 400 TEUR hat sich die Bilanzstruktur ganz maßgeblich verändert. Die Unternehmung ist nun zu 2/3 über ein Bankdarlehen finanziert. Im Rahmen der Liquiditätsrechnung werden Aufnahme und Verwendung des Bankdarlehens brutto ausgewiesen. Die Darlehensaufnahme sorgte zunächst für einen Liquiditätszufluss (EZ2), zeitgleich aber auch zu einer Auszahlung (AZ2). Der Einzahlungsüberschuss stimmt nach der Transaktion wiederum mit dem Bestand der liquiden Mittel der Bilanz überein.

Ebenso wie beim ersten Geschäftsvorfall werden die Gewinn- und Verlustrechnung sowie die Kostenrechnung noch nicht angesprochen.

3. Geschäftsvorfall: Der Unternehmer kauft Vorräte, die anschließend weiterverarbeitet werden sollen. Die Vorräte kosten 120 TEUR und werden bar bezahlt.

Abb. 3: Bilanz nach Zukauf von Vorräten

Theoretisch hätten bei diesem Geschäftsvorfall auch schon die bestehenden Materialaufwendungen der GuV sowie die Materialkosten der Kostenrechnung zugeführt werden können. Diesen Geschäftsvorfall bezeichnet man buchhalterisch auch als reinen Aktivtausch, da die Passivseite nicht angesprochen wird.

4. Geschäftsvorfall: Die Gesellschaft stellt Mitarbeiter ein, die in diesem Jahr 660 TEUR kosten und mit Vorräten im Wert von 70 TEUR Umsatzerlöse in Höhe von 840 TEUR erzielen. Von den Umsatzerlösen werden 11/12 liquiditätswirksam, die verbleibenden 1/12 sind Forderungen aus Lieferungen und Leistungen.

Erstmalig wirkt sich ein Geschäftsvorfall auf die Gewinn- und Verlustrechnung und die Kostenrechnung aus:

Abb. 4: Erste komplexe Struktur des Rechnungswesens

In der Bilanz zeigt sich der Geschäftsvorfall sowohl bei den Vorräten, den Forderungen als auch den liquiden Mitteln. Ein- und Auszahlungen (EZ4 und AZ4) werden bei der Liquiditätsrechnung wiederum brutto dargestellt. Die Gewinn- und Verlustrechnung zeigt im Haben den Umsatzerlös und im Soll den Personal- und Materialaufwand. Der bislang entstandene Gewinn in Höhe der Differenz (110 TEUR) würde, wenn der Jahresabschluss nun zu erstellen wäre, dem Eigenkapital zugeordnet und würde somit die Passiva auf 710 TEUR (= Aktiva) erhöhen. Hier zeigt sich die nächste Querverbindung innerhalb des externen Rechnungswesens. Der Saldo der Gewinn- und Verlustrechnung ist nämlich dem Eigenkapital zuzuschlagen. Im Falle eines Gewinnes wird damit eine weitere Form der Finanzierung angesprochen, nämlich mit der so genannten Gewinnthesaurierung eine Form der offenen Selbstfinanzierung (Innenfinanzierung). Die Bilanz wäre nach der Übernahme des Gewinnes wiederum im Gleichgewicht. Da es sich bei dem Geschäftsvorfall um das operative Geschäft der Unternehmung handelt, werden die Umsatzerlöse in der Kostenrechnung als Leistungen und die Personal- und Materialaufwendungen als Personal- und Materialkosten dargestellt. Bis zu diesem Zeitpunkt sind Gewinn und operatives Ergebnis in Höhe von 110 TEUR identisch.

5. Geschäftsvorfall: Das Bankdarlehen kostet 3 % Zinsen (12 TEUR) und wird in bar bezahlt. Tilgungsleistungen fallen in diesem Jahr noch nicht an.

Abb. 5: Gemeinsamkeiten und Unterschiede des Rechnungswesens I

Dieser Geschäftsvorfall sorgt in der gleichen Höhe für sowohl Zinsaufwendungen als auch Zinskosten. Dies ist nicht zwingend der Fall. Vielmehr hängt es für den Kostenrechner davon ab, ob er langfristig mit diesen Zinsen kalkulieren kann. Hätte es sich bspw. um ein zinsgünstiges Darlehen der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) gehandelt, wären die Zinskosten nach oben angepasst worden. Im Zuge der Kostenrechnung werden auch manchmal kalkulatorische Zinsen angesetzt, die entstehen können, wenn man eigentlich aufgrund niedrigen Fremdkapitals keine oder lediglich sehr geringe Zinsaufwendungen hat.

6. Geschäftsvorfall: Das Anlagevermögen wird aufgrund des Verschleißes sowie des technischen Fortschritts über 5 Jahre linear abgeschrieben, so dass im Jahresabschluss 80 TEUR erfolgswirksam erfasst werden (400 TEUR / 5 Jahre).

Abb. 6: Gemeinsamkeiten und Unterschiede des Rechnungswesens II

Dieser Geschäftsvorfall zeigt einen elementaren Unterschied zu den vorangegangenen. Der handelsrechtliche Aufwand (80 TEUR) vermindert das Anlagevermögen und den ausgewiesenen Gewinn durch die Berücksichtigung der Abschreibung, wird aber nicht im Rahmen der Liquiditätsrechnung dargestellt. Es handelt sich um einen rein buchhalterischen Vorgang, der nicht zu einer Auszahlung führt. Ferner wurde im Rahmen der Kostenrechnung der langfristige erwartete Werteverschleiß des Anlagevermögens mit 90 TEUR etwas höher ausgewiesen, die kalkulatorische Abschreibung (90 TEUR) weicht folglich von der handelsrechtlichen Abschreibung der Gewinn- und Verlustrechnung in Höhe von 10 TEUR ab. Hier zeigt sich eine Problematik, die der Kostenrechner immer zu lösen hat. Er leitet die Kosten und Leistungen aus der Gewinn- und Verlustrechnung ab und muss grundsätzlich die Frage beantworten, ob erstens die Aufwendungen in gleicher Höhe als Kosten zu übernehmen sind (Grundkosten oder aufwandsgleiche Kosten), ob zweitens die Aufwendungen in einer anderen Höhe als Kosten ihren Niederschlag finden (Anderskosten) oder ob drittens die Aufwendungen möglicherweise gar keine Kosten darstellen (neutrale Aufwendungen). Im hier vorliegenden Fall wurde exemplarisch einmal von Anderskosten ausgegangen, natürlich wären auch die beiden anderen Varianten (Grundkosten oder neutrale Aufwendungen) denkbar gewesen.

7. Geschäftsvorfall: Da die Geschäftsleitung kurzfristig wenig Liquidität benötigt, wird ein Teil davon aus Rentabilitätsgründen in Wertpapiere angelegt (100 TEUR).

Abb. 7: Gemeinsamkeiten und Unterschiede des Rechnungswesens III

Dieser Geschäftsvorfall bewirkt einen reinen Aktivtausch.

8. Geschäftsvorfall: Die Wertpapiere verzinsen sich in Höhe von 5 % (5 TEUR). Der Betrag wird dem Konto Liquide Mittel zugeschrieben.

Abb. 8: Gemeinsamkeiten und Unterschiede des Rechnungswesens IV

Dieser Geschäftsvorfall hat keinerlei Auswirkungen auf die Kostenrechnung, da das operative Geschäft nicht berücksichtigt wird.³

Am Jahresende wird nun noch der handelsrechtliche Gewinn dem Eigenkapital zugeordnet und komplettiert den Jahresabschluss (aus Vereinfachungsgründen wurde im Beispiel auf die Berücksichtigung von Steuern verzichtet).

Die Geschäftsvorfälle zeigen zusammenfassend folgende Ergebnisse und Implikationen:

Abb. 9: Schlussbilanz

Mit der Bilanz und der Gewinn- und Verlustrechnung wurde der Jahresabschluss erstellt. Beide Bereiche werden zum so genannten externen Rechnungswesen gezählt, denn es sind externe Adressaten (bspw. Finanzamt, Gläubiger, Lieferanten, Kapitalgeber), die ein Interesse am Jahresabschluss haben. Am Jahresende wird der Saldo der Gewinn- und Verlustrechnung dem Eigenkapital zugeführt (hier 23 TEUR). Die Erstellung des Jahresabschlusses ist Pflicht.

Kostenrechnung und Liquiditätsrechnung gehören zum so genannten internen Rechnungswesen, denn die Zahlen werden nicht veröffentlicht, sondern nur für interne Zwecke genutzt. Die Erstellung ist freiwillig, jedoch unbedingt ratsam. Ohne Kostenrechnung wüsste die Unternehmensleitung nicht, ob mit dem Kerngeschäft Geld verdient oder vernichtet wird und welche Produkte positive und negative Ergebnisse erwirtschaften. Auch eine Kalkulationsgrundlage wäre nicht vorhanden. Ohne Liquiditätsrechnung bzw. die daran anknüpfende Liquiditätsplanung ist der Unternehmer nicht in der Lage, drohende Liquiditätsengpässe, die Hauptgründe für Insolvenzen sind, zu erkennen.

Die Kostenrechnung leitet sich aus der Gewinn- und Verlustrechnung ab. Umsatzerlöse, die das operative Geschäft betreffen, werden als Leistungen übernommen, sonstige Erträge als neutrale Erträge herausgefiltert. Aufwendungen führen entweder in gleicher Höhe zu Kosten (Grundkosten), werden in einer anderen Höhe übernommen (Anderskosten) oder finden keine Berücksichtigung (neutrale Aufwendungen).

Im Beispiel differieren Bilanzgewinn (23 TEUR) und das operative Ergebnis der Kostenrechnung (8 TEUR). Der Grund liegt zum einen im neutralen Ertrag infolge des Zinsgewinnes (5 TEUR) und zum anderen im Rahmen der Anderskosten bei den kalkulatorischen Abschreibungen (Δ 10 TEUR).

Die Liquiditätsrechnung (Finanzrechnung) zeigt alle Ein- und Auszahlungsströme einer Abrechnungsperiode. Der Saldo stimmt mit dem Saldo der liquiden Mittel der Aktivseite der Bilanz überein.

Die Aktivseite (Aktiva) ist die Investitionsseite einer Unternehmung und wird auch Mittelverwendungsseite genannt. Sie beinhaltet im Anlagevermögen das langfristig gebundene Kapital (Grundstücke und Gebäude, Betriebs- und Geschäftsausstattung und Fuhrpark) und im Umlaufvermögen das kurz- bis mittelfristig gebundene Vermögen (Vorräte, Forderungen, Bank- und Kassenbestände).

Die Passivseite (Passiva) ist die Finanzierungsseite einer Unternehmung und wird auch Mittelherkunftsseite genannt. Sie beinhaltet mit dem Eigenkapital (je nach Gesellschaftsform gezeichnetes Kapital, Grundkapital, Kapitalrücklage, Gewinnrücklage, Gewinn-/Verlustvortrag, Gewinn/Verlust) das langfristig finanzierte Kapital und mit dem Fremdkapital sowohl langfristig (z. B. Annuitätendarlehen, Hypothekendarlehen, Pensionsrückstellungen) als auch kurzfristig (z. B. Lieferantenkredit, Kontokorrentkredit) gebundene Fremdmittel.

Im obigen Beispiel können wir bereits eine Reihe von Finanzierungsalternativen erkennen:

• Zunächst hat eine Eigenkapitalzuführung stattgefunden. Würde man hier die Unterscheidung nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber treffen, wäre es eine Form der Eigenfinanzierung. Wäre das Kriterium der Mittelherkunft relevant, würde man die Eigenkapitalzuführung als Außenfinanzierung bezeichnen, denn dem Unternehmen wurde Kapital von außen zur Verfügung gestellt.⁴

• Dann wurde ein Bankendarlehen aufgenommen. Nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber handelt es sich um eine Form der Fremdfinanzierung, trifft man hingegen die Unterscheidung nach der Mittelherkunft, wäre es ebenfalls eine Form der Außenfinanzierung.

• Am Jahresende wurde der Gewinn thesauriert, d. h. dem Eigenkapital zugeführt. Nach der Rechtstellung der Kapitalgeber handelt es sich eindeutig um eine Form der Eigenfinanzierung, die Mittelherkunft zeigt eine typische Innenfinanzierung.

• Schließlich könnte man bei genauem Hinschauen sogar eine Abschreibungsfinanzierung erkennen. Gehen wir einmal davon aus, dass die kalkulatorische Abschreibung über die Kalkulation Berücksichtigung findet und über den Verkaufspreis der Produkte wieder in die Unternehmung zurückfließt, würde es sich um eine Form der Innenfinanzierung handeln.

Die soeben diskutierten Zusammenhänge des Rechnungswesens mit der Einbettung der Finanzierung und der Investition sollen nun noch einmal aus einer etwas anderen Perspektive anhand einiger Kriterien dargestellt werden.

Von besonderer Relevanz sind im Rahmen der dargestellten Kriterien die Wertgrößen, die unbedingt voneinander abgegrenzt werden müssen. Deshalb ist an dieser Stelle eine kurze Definition angebracht.

Erträge sind die in der Finanzbuchhaltung in Geld bewerteten Wertezugänge einer Abrechnungsperiode. Stammen sie aus dem betrieblichen Leistungsprozess, so bezeichnet man sie als Betriebserträge, andernfalls als neutrale Erträge. Sie finden ihren Niederschlag auf der Habenseite der Gewinn- und Verlustrechnung. Beispiele für Betriebserträge sind die Umsatzerlöse, die in Zusammenhang mit den verkauften Produkten und Dienstleistungen stehen. Neutrale Erträge entstehen aus betriebsfremden, periodenfremden oder außerordentlichen Vorgängen. Spekulationsgewinne wären betriebsfremde, Gewerbesteuerrückzahlungen periodenfremde und Erträge aus einem gewonnenen Prozess außerordentliche Erträge.

Abb. 10: Die Säulen des Rechnungswesens

Säulen des Rechnungswesens (Rewe)KriteriumExternes ReweInternes ReweFinanzwesen

Aufwendungen sind die in der Finanzbuchhaltung in Geld bewerteten Wertabgänge einer Abrechnungsperiode. Ebenso wie bei den Erträgen unterscheidet man zwischen Betriebsaufwendungen und neutralen Aufwendungen. Sie finden ihren Niederschlag auf der Sollseite der Gewinn- und Verlustrechnung. Beispiele für Betriebsaufwendungen sind Material- und Personalaufwendungen, die im Zuge des betrieblichen Leistungsprozesses anfallen. Neutrale Aufwendungen entstehen, ebenso wie die neutralen Erträge, aus betriebsfremden, periodenfremden oder außerordentlichen Geschäftsvorfällen. Verluste aus dem Verkauf einer Beteiligung bspw. stellen betriebsfremde, Steuernachzahlungen periodenfremde und nicht durch eine Versicherung abgedeckte Brandschäden außerordentliche Aufwendungen dar.

Leistungen sind die in Geld bewerteten, aus dem betrieblichen Produktionsprozess hervorgegangenen Mengen an Gütern und Dienstleistungen einer Abrechnungsperiode. Es handelt sich hierbei um die Erträge der Finanzbuchhaltung des betrieblichen Leistungsprozesses, die in der Kostenrechnung weiterverarbeitet werden. Beispiele sind die bezogenen Gelder aus dem Warenverkauf.

Kosten sind der in Geld bewertete Verzehr an Gütern und Dienstleistungen innerhalb einer Abrechnungsperiode, welche der Erhaltung der betrieblichen Leistungsbereitschaft und der Erstellung der betrieblichen Leistungen dienen. Bei den Kosten handelt es sich insbesondere um die Aufwendungen der Finanzbuchhaltung des betrieblichen Leistungsprozesses, die in der Kostenrechnung im Rahmen der Kalkulation weiterverarbeitet werden. Beispiele sind die aus der Finanzbuchhaltung in gleicher Höhe übernommenen Personalkosten (Grundkosten), die in einer anderen Höhe übernommenen kalkulatorischen Abschreibungen und kalkulatorische Zinsen (Anderskosten) oder aber auch der kalkulatorische Unternehmerlohn einer Personengesellschaft, der in der Finanzbuchhaltung keine Berücksichtigung findet (Zusatzkosten).

Einzahlungen sind Zuflüsse von liquiden Mitteln. Die Zahlungs- und Geldeingänge bedeuten eine Erhöhung des Zahlungsmittelbestandes. Dieser setzt sich dabei zusammen aus dem Bestand an Bar- und Buchgeld. Einzahlungen entstehen bspw. beim Barverkauf von Güter- und Dienstleistungen oder bei der Rechnungsbegleichung eines Kunden.

Auszahlungen hingegen bedeuten Abflüsse von liquiden Mitteln bzw. eine Verminderung des Zahlungsmittelbestandes. Beispielhaft kann hier die Gehaltsüberweisung an die Mitarbeiter oder die Begleichung einer Lieferantenrechnung aufgeführt werden.⁵

Die obige Abbildung lässt beim genauen Hinschauen im Vergleich zum aufgeführten Zahlenbeispiel einige Unschärfen erkennen. Wurde im Zahlenbeispiel Finanzierung gewissermaßen mit der Passivseite der Bilanz gleichgesetzt, so findet sich die Finanzierung im Schaubild nun unter dem Finanzwesen wieder. Ferner wird dort das Finanzwesen mit der Finanz-/Liquiditätsrechnung in Verbindung gebracht. Diese vermeintliche Diskrepanz soll im nächsten Unterkapitel »Begrifflichkeiten und Abgrenzung« ausgeräumt werden.

1.3 Begrifflichkeiten und Abgrenzung

Die Begriffe und Anschauungen aus dem Bereich der Investition und der Finanzierung sind sehr vielschichtig. Für das vorliegende Lehrbuch sollen deshalb nur die im weiteren Verlauf zur Diskussion stehenden Ansätze und Kriterien genannt werden.⁶

Die größte Verbreitung findet die Unterscheidung in den statisch bilanziellen und in den dynamischen Finanzierungsansatz.

Nach dem statisch bilanziellen Ansatz, der im vorangegangenen Abschnitt erklärt wurde, umfasst die Finanzierung alle Maßnahmen, die mit der Kapitalbe schaffung eines Unternehmens im Zusammenhang stehen. Der Gegenwert des Kapitals kann in Form von Geld, Gütern oder Wertpapieren zur Verfügung gestellt werden. Verdeutlicht werden kann dieser Ansatz am besten in Form einer grob gegliederten Bilanz.

Abb. 11: Standardbilanz

Die Kapitalbeschaffung findet, wie bereits erwähnt, ihren Niederschlag auf der Passivseite der Bilanz und zeigt, woher die finanziellen Mittel stammen, die für die unternehmerischen Prozesse benötigt werden. Die Passivseite ist damit die Mittelherkunftsseite der Bilanz, weil sie darstellt, ob das Unternehmen eigen- und/oder fremdfinanziert ist bzw. ob das Kapital des Unternehmens von außen oder von innen zur Verfügung gestellt wurde.⁷

Demgegenüber zeigt die Aktivseite der Bilanz, wie das beschaffte Kapital investiv verwendet wurde. So kann das Kapital längerfristig gebunden im Anlagevermögen oder aber kurzfristiger gebunden im Umlaufvermögen, bspw. in den Vorräten, investiert worden sein.

Im Gegensatz zum statisch bilanziellen Ansatz sieht der dynamische Finanzierungsansatz in der Finanzierung den Zu- und Abfluss von liquiden Mitteln. Betrachtet wird damit ausschließlich die Zahlungsebene des Unternehmens (Einzahlungen und Auszahlungen).⁸

Beide Ansätze, d. h. sowohl der statisch bilanzielle als auch der dynamische Ansatz, finden sich in den weiteren Darstellungen wieder. Die Ausführungen zum Kapitalbeschaffungsmanagement folgen tendenziell eher dem statisch bilanziellen Ansatz, während die Bereiche des Finanzmanagements eher der dynamischen Betrachtungsweise nachgehen.

Die Kapitalbeschaffung (auch Finanzierung i.e.S.) sieht ihre originäre Aufgabe darin, dem Unternehmen Kapital in Form von Eigen- oder Fremdkapital, entweder über den Innenfinanzierungs- oder den Außenfinanzierungsprozess zur Verfügung zu stellen.⁹

Das Finanzmanagement (auch Finanzierung i.w.S.) hingegen hat den Schwerpunkt auf der Planung, Steuerung und Kontrolle sowie der Sicherung der jederzeitigen Zahlungsbereitschaft.

Die im Zuge des statisch bilanziellen Finanzierungsbegriffs diskutierte Kapitalverwendung, also die Frage, wie das bereitgestellte beschaffte Kapital unternehmerisch einzusetzen ist, wird in den weiteren Ausführungen des Lehrbuches mit der Investition näher erörtert.

1.4 Notwendigkeit der Investition und Finanzierung

In diesem Unterkapitel wollen wir uns noch einmal abschließend die Frage stellen, warum, wie bereits oben erwähnt, Finanzierung und das investiv eingesetzte Kapital einen so bedeutsamen Teilbereich der Betriebswirtschaftslehre verkörpern. Es liegt insbesondere darin begründet, dass die Verantwortlichen des Unternehmens das ständige zeitliche und betragsmäßige Auseinanderdriften von Ein- und Auszahlungen überwachen sowie entstehende Finanzierungslücken kompensieren müssen. Auch das obige Eingangsbeispiel hat dies deutlich gemacht, wie folgende Abbildung noch einmal zeigt.

Im Zuge der Unternehmensgründung hatte die Kapitalbeschaffung zunächst zu einer Einzahlung geführt. Es wurde Eigenkapital von außen eingebracht. Im Anschluss wurden Mittel in Anlagevermögen investiert. Diese Kapitalverwendung machte jedoch eine Auszahlung erforderlich, die die bestehenden liquiden Mittel deutlich überstieg. Deshalb musste die Gesellschaft mit neuem Kapital ausgestattet werden (hier Bankendarlehen), um die notwendig gewordene Liquidität bereitzustellen. Im weiteren Verlauf kam es dann durch den Verkauf von Produkten zu einem Kapitalrückfluss. Auch hier hätte man sich ein zeitliches Auseinanderfallen von Auszahlungen für das Personal und Einzahlungen aus dem Verkauf der Produkte vorstellen können. Erfolgt nämlich der Produktverkauf auf Ziel, werden zunächst Forderungen gegenüber den Kunden eingebucht, die somit erst später in Form von liquiden Mitteln einzahlungswirksam werden.

Abb. 12: Finanzielle Vorgänge einer Unternehmung

Aus der soeben geführten Diskussion erhebt sich unmittelbar die Frage, was die Hauptbestimmungsgründe des Kapitalbedarfs sind. Als solche können der betriebliche Umsatzprozess und die (langfristigen) Investitionen ausfindig gemacht werden.

Der betriebliche Umsatzprozess führt zu einer vergleichsweise kurzen Kapitalbindung. Kurzfristig zu finanzieren sind bspw. Produktionsfaktoren wie Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffe, fremdbezogene Vorprodukte und die Arbeitsleistung.

Investitionen z. B. in Produktionsanlagen oder den Fuhrpark haben eine vergleichsweise lange Kapitalbindung – meist über mehrere Jahre – zur Folge. Die investierten Mittel fließen über den betrieblichen Umsatzprozess in das Unternehmen zurück, wenn die Marktteilnehmer über den Produktpreis die Produktionskosten einschließlich der Abschreibungen der Anlagen finanzieren.

1.5 Ziele und Fragestellungen

Im Rahmen der Betriebswirtschaftslehre ergeben sich eine ganze Reihe von unternehmerischen Zielen mit den daraus abgeleiteten finanzwirtschaftlichen Zielen und den daran anknüpfenden Fragen, die im weiteren Verlauf relevant sind.

Hinsichtlich der Zielkriterien unterscheidet man in der Literatur häufig die Kategorien

• quantifizierbare/qualitative Ziele,

• Leistungs-, Erfolgs- und Finanzziele sowie

• komplementäre, konkurrierende und indifferente Ziele.

Quantifizierbare Ziele lassen sich in Mengen oder Preisen ausdrücken. So lässt sich die geplante Absatzmenge in Stückzahlen oder Tonnagen angeben, oder aber der geplante Umsatzerlös einer Abrechnungsperiode in € oder $.

Qualitative Ziele haben zunächst einmal den Nachteil, dass sie sich aufgrund ihres Charakters nicht direkt in Geld- oder Mengengrößen ausdrücken lassen und damit schwerer zu greifen sind als die quantifizierbaren Ziele. Sie sind aber häufig nicht minder wichtig. So sind die Erlangung von Marktmacht oder aber eine möglichst hohe Kreditwürdigkeit bei den Kreditinstituten typische qualitative Ziele, die sich dann aber bei näherer Betrachtung im nächsten Schritt sehr wohl quantifizieren lassen. So führt die Marktmacht zwangsläufig im Zeitablauf zu einem entsprechenden Umsatzvolumen verbunden mit einer »akzeptablen« Gewinnmarge, während sich eine hohe Kreditwürdigkeit später in einer guten Bonität verbunden mit niedrigen Fremdkapitalzinsen widerspiegelt.

Leistungsziele leiten sich i. d. R. aus den strategischen, d. h. langfristigen, von der Unternehmensleitung vorgegebenen Zielen ab. Die Struktur des Produktionsprogramms bspw. wäre ein typisches Leistungsziel, das normalerweise langfristig geplant von der Geschäftsleitung vorgegeben wird.

Erfolgsziele knüpfen an den Leistungszielen an und werden häufig zwischen der Unternehmensführung und den operativen Einheiten des Unternehmens vereinbart. Die Planung des Umsatzvolumens (in Geldeinheiten) verbunden mit einer vorgegebenen Umsatzrentabilität (Gewinn in Relation zum Umsatzerlös) sind typische Erfolgsziele.

Finanzziele haben innerhalb der Zielkriterien häufig ein Alleinstellungsmerkmal. Innerhalb der Finanzziele werden bestimmte Vereinbarungen festgelegt, die den Fortbestand des Unternehmens sowohl kurz-, mittel- als auch langfristig sichern müssen. Die jederzeitige Zahlungsbereitschaft des Unternehmens ist ein bedeutendes finanzwirtschaftliches Ziel.

Die komplementären Ziele fördern sich in ihrem Zielerreichungsgrad gegenseitig, d. h. je höher der Zielerreichungsgrad des einen, desto höher auch der Zielerreichungsgrad des anderen Ziels. Gewinn und Dividende sind typische komplementäre Ziele, denn je höher der Gewinn einer Abrechnungsperiode, desto höher ist die mögliche Dividendenausschüttung (Gewinn/Aktie).

Problematisch sind die in der Praxis häufiger anzutreffenden konkurrierenden Zielbeziehungen. Hier wirken sich die Ziele kontraproduktiv aufeinander aus. Hohe Liquiditätsbestände und eine hohe Umsatzrentabilität sind konkurrierende Zielbeziehungen, denn je mehr liquide Mittel in den Barreserven eines Unternehmens gebunden sind, desto weniger Kapital steht zur Verfügung, um es produktiv und damit gewinnbringend arbeiten zu lassen.

Noch gravierender zeigt sich eine konkurrierende Zielbeziehung bei der Frage nach der Höhe des haftenden Eigenkapitals. Aus Sicht der Kredit gebenden Banken oder um drohende Überschuldungen zu vermeiden, sollte das Eigenkapital möglichst hoch, aus Sicht der Eigenkapitalverzinsung – mit Blick auf die so genannte Eigenkapitalrentabilität – möglichst niedrig sein. Hier offenbart sich der Zielkonflikt folglich bei einer einzigen Größe, nämlich dem Eigenkapital.

mit:

EKR = Eigenkapitalrentabilität

G = Gewinn

EK = Eigenkapital

EKQ = Eigenkapitalquote

BS = Bilanzsumme

Bei der Eigenkapitalrentabilität ist das Eigenkapital die Bezugsgröße, d. h., es steht im Nenner, bei der Eigenkapitalquote ist es die Ausgangsgröße, d. h. es steht im Zähler. Im vorliegenden Beispiel beträgt die Verzinsung des eingesetzten Eigenkapitals 10 % und ist damit, wie später noch zu zeigen sein wird, eher zu gering, während die Eigenkapitalquote mit 25 % einen annehmbaren Wert aufweist. Würde man nun, unter sonst gleichen Bedingungen, der Unternehmung 50 TEUR Eigenkapital zu Gunsten von Fremdkapital entziehen, würde zwar die Rentabilität auf 20 % ansteigen, jedoch wäre nun die Eigenkapitalquote aus Risikoaspekten heraus mit 12,5 % eher zu gering.

Wie hoch sollte folglich das Eigenkapital sein? Eine wirklich schwer zu beantwortende Frage.¹⁰ Wiederum unproblematisch sind indifferente Zielbeziehungen, denn hierbei geht es um Ziele, die nichts miteinander zu tun haben und die sich folglich auch nicht in ihren Erreichungsgraden behindern.

Nachfolgend sind zu den einzelnen Zielkriterien einige Beispiele dargestellt.

Abb. 13: Finanzwirtschaftliche Zielkriterien

ZielkriteriumBeispiel

Was sind nun die wichtigsten unternehmerischen Ziele aus finanzwirtschaftlicher Sicht, die für das vorliegende Buch bedeutsam sind?

Abb. 14: Die wichtigsten finanzwirtschaftlichen Ziele

Die Rentabilität als erstes quantitatives Ziel ist allgemein Ausdruck des Gewinnstrebens eines Unternehmens.¹¹ Je nach vorgegebenem Zeithorizont unterscheidet man verschiedene Rentabilitätsmaximierungsmöglichkeiten.

• Einkommensmaximierung = Maximierung der periodischen Ausschüttungen an die Anteilseigner des Unternehmens, wobei sich die Ausschüttung am Jahresergebnis orientiert.

• Endvermögensmaximierung = Maximierung des am Ende des Planungshorizontes vorhandene Vermögen (z. B. nach 10 Jahren).

Neben der Rentabilität ist die Liquidität das zweite wichtige quantitative Ziel. Liquidität kann unterschiedlich verstanden und interpretiert werden, bspw. als

• positiver Zahlungsmittelbestand,

• Eigenschaft von Vermögensgütern, in Zahlungsmittel umgewandelt werden zu können,

• Deckungsverhältnis von bestimmten Vermögensteilen zu bestimmten Schulden (Liquiditätsgrade), oder aber als

• Eigenschaft des Unternehmens, seinen Zahlungsverpflichtungen zu jedem Zeitpunkt nachkommen zu können (jederzeitige Zahlungsfähigkeit).

Die Sicherheit stellt das erste bedeutende qualitative finanzwirtschaftliche Ziel dar. Verstanden wird es hier in Form der Minimierung von

• Geschäftsrisiken (betriebswirtschaftliche Risiken) und

• aktuell besonders Zinsänderungsrisiken (volkswirtschaftliche Risiken).

Neben der Sicherheit ist die Unabhängigkeit das zweite qualitative finanzwirtschaftliche Ziel. Man findet die Unabhängigkeit in Form der

• Dispositionsfreiheit des Unternehmers und der

• finanziellen Flexibilität

vor.

Als Fazit der finanzwirtschaftlichen Ziele bleibt festzuhalten: Das finanzwirtschaftliche quantitative Hauptziel ist die Steigerung der Rentabilität. Die finanzwirtschaftliche quantitative Nebenbedingung ist die Sicherung der jederzeitigen Zahlungsbereitschaft (Liquidität) des Unternehmens. Da aus den Zielbeziehungen heraus bereits klar geworden ist, dass es sich bei diesen beiden Zielen um konkurrierende Ziele handelt, ist die Frage, wie dem in der Realität zu begegnen ist.

Allgemein kann als unternehmerische Maxime festgehalten werden, dass man die Liquidität möglichst niedrig halten sollte, um das überschüssige Geld zur Steigerung der Rentabilität investiv einsetzen zu können. Was aber bedeutet eine »möglichst niedrige Liquidität«? Genau mit dieser Fragestellung beschäftigt sich der Finanz- und Liquiditätsplan, denn in ihm werden die voraussichtlichen Ein- und Auszahlungen so aufeinander abgestimmt, dass einerseits die jederzeitige Zahlungsbereitschaft gewährleistet ist (ausreichende Liquidität als quantitative Nebenbedingung) und andererseits nicht benötigte Liquidität an den betrieblichen Prozess abgegeben werden kann, um die Rentabilität steigern zu können (quantitatives Hauptziel).

Aus dem oben beschriebenen Zielsystem des Unternehmens leiten sich finanzwirtschaftliche Fragestellungen ab, die inhaltlich in den nächsten Kapiteln zu diskutieren sein werden:

• Wie wird das erforderliche Kapital des Unternehmens aufgebracht und wie hoch sind die daraus resultierenden Kapitalkosten?

• Mit dieser Frage beschäftigt sich das 2. Kapitel, wobei die Formen der Innen- und Außenfinanzierung bzw. der Eigen- und Fremdfinanzierung zu erläutern sind auch unter dem Aspekt, dass es möglicherweise zwischen Großunternehmen und kleinen und mittelständischen Unternehmen Unterschiede gibt.

• Welchen finanzwirtschaftlichen Erkenntniswert kann man aus dem Jahresabschluss eines Unternehmens ziehen?

• Nachdem zunächst der Jahresabschluss (Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung) entsprechend aufbereitet wird, sollen später Kennzahlen aus den Bereichen Investition, Finanzierung, Liquidität, Rentabilität und Erfolg hier Licht ins Dunkle bringen.

• Gibt es einen optimalen Verschuldungsgrad?

• Die Frage, ob es ein optimales Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital (Verschuldungsgrad) in einem Unternehmen gibt, wird im Zuge des so genannten Leverage-Effektes später in diesem Buch noch behandelt.

• Wie kann man die Bonität eines Unternehmens messen, um Rückschlüsse auf mögliche Kreditwürdigkeitsprüfungen durch die Banken zu erhalten und wie sensitiv reagieren diese Bonitätsmaße auf sich verändernde Umweltzustände?

• Mit der Scoring-Methode, der Faktorenanalyse, vor allem aber der multiplen Diskriminanzanalyse stehen geeignete Bonitätsmaße zur Verfügung, die Aufschluss über diese Fragestellung geben und die sich ebenso einer Sensitivitätsanalyse unterziehen lassen.

• Wie hoch ist das zu finanzierende Volumen, also der Kapitalbedarf, der zur Aufrechterhaltung des Betriebsprozesses notwendig ist?

Angesprochen wird hier die Gewährleistung der jederzeitigen Zahlungsbereitschaft des Unternehmens (Liquidität) und die Kongruenz zwischen Finanzierungsvolumen und Investitionsbedarf. Aufschlüsse hierzu erlangt man durch die Aufstellung von Finanz- und Liquiditätsplänen.

• Welche (finanziellen) Risiken stecken in einem Unternehmen und wie lassen sich diese darstellen?

• Mit den Instrumentarien des Risikomanagements kann man auf diese Frage Antworten erhalten und diese sehr anschaulich darstellen.

• Welche Auswirkungen haben die neuen Kreditvergaberichtlinien nach Basel III auf die Kreditbeschaffungsmöglichkeiten des Unternehmens.

• Eine Reihe quantitativer und qualitativer Faktoren bilden die Basis für ein adäquates Unternehmensrating, was auch mittels geeigneter Software dargestellt werden kann.

• Wie hoch ist der Unternehmenswert?

Eine Reihe von potentiellen Verfahren haben sich im Laufe der letzten Jahrzehnte herauskristallisiert, um den Wert eines Unternehmens bestimmen zu können. Diese orientieren sich an unterschiedlichen Größen aus Bilanz sowie Gewinn- und Verlustrechnung.

1 Vgl. hierzu Stiefl J., 2017, S. 15 f.

2 Natürlich hätte man dieses Konto auch z. B. Barmittel, Kasse oder Bank nennen können.

3 Vgl. hierzu auch das Beispiel im Anhang 7.1 »Systematik und Beispiel der Kostenrechnung«. Siehe auch Aufgabe 1.

4 Bei den Finanzierungsmodellen Außen-/Innenfinanzierung versus Eigen-/Fremdfinanzierung handelt es sich natürlich um identische Finanzierungsinstrumentarien. Es liegt lediglich eine etwas andere Betrachtungsweise vor.

5 Siehe Aufgabe 2.

6 Vgl. im weiteren Verlauf des Buches häufig auch die zweite Auflage. Siehe Stiefl J., 2008, S. 14 ff.

7 Auf diese Begrifflichkeiten und deren Unterschiede wird im weiteren Verlauf noch genau einzugehen sein.

8 Zu den unterschiedlichen finanzwirtschaftlichen Begrifflichkeiten vgl. auch Däumler K.D./Grabe J. 2013, S. 25 f.

9 Vgl. Jahrmann 2009, S. 17 ff und Wöhe/Bilstein 2013, S 1 ff.

10 Vgl. hierzu Stiefl J./v. Westerholt K. 2007, S. 136 ff.

11 Später werden die verschiedenen Rentabilitätsbegriffe sowie deren unternehmerische Bedeutung genauer betrachtet.

2 Management der Kapitalbeschaffung – Finanzierung
2.1 Kriterien zur Auswahl von Finanzierungsformen

Bei der Frage, welche Finanzierungsform für eine Unternehmung die »richtige« ist, müssen eine Reihe von Vorüberlegungen angestellt werden, die dann insgesamt Aufschluss geben sollen. Als wichtigste Kriterien haben sich herausgestellt:

• Zeitliche und betragsmäßige Verfügbarkeit

Für ein Unternehmen bzw. deren Unternehmensleitung ist es von elementarer Bedeutung, wie lange die aufgebrachten finanziellen Mittel in dem Unternehmen für die betrieblichen Zwecke nutzbar und wie hoch die finanziell notwendigen Mittel sind. Generell arbeitet Eigenkapital tendenziell langfristig im Unternehmen, während Fremdkapital kurz-, mittel- oder aber ebenfalls langfristigen Charakter besitzt. Entscheidend für die Frage, wie viel des eingesetzten Kapitals langfristiger Natur sein sollte, ist die Struktur der Aktiva, denn es gilt der Grundsatz, dass das Anlagevermögen auf jeden Fall durch langfristiges Kapital (Eigen- und Fremdkapital) zu finanzieren ist. Die betragsmäßige Verfügbarkeit wird nicht selten durch die Möglichkeit beschränkt, sich über den freien Kapitalmarkt »frisches« Eigenkapital zu beschaffen oder aber durch die fehlende Bonität bei den Banken, so dass (langfristiges) Fremdkapital nur in sehr eingeschränktem Umfang bereitgestellt wird.

• Liquiditätswirksamkeit

Im Rahmen der Finanzierung ist man darauf bedacht, die Liquidität möglichst zu schonen. Deshalb sind tendenziell Finanzierungsquellen aus dem Eigenkapital gegenüber dem Fremdkapital zu bevorzugen, da sie weniger auszahlungswirksam sind. Beim Fremdkapital fallen Zins- und Tilgungszahlungen an und belasten die Liquidität. Ferner stehen mit neuen alternativen Finanzierungsinstrumentarien, wie bspw. dem Leasing, Finanzquellen zur Verfügung, die die zu zahlende Investition über mehrere Zahlungsperioden verteilt, und darüber die Kreditlinie schont.

• Mitspracherecht/Unabhängigkeit

Je höher die Anzahl der Kapitalgeber und je höher der Anteil des Fremdkapitals ist, desto schwieriger gestaltet sich die Unternehmensführung, da aufgrund der schwindenden Unabhängigkeit der Unternehmensleitung und dem steigenden Mitspracherecht der (übrigen) Kapitalgeber die Entscheidungswege länger und die Einzelkompetenzen der Unternehmensleiter geringer werden. Aus diesem Grund versuchen vor allem kleine und mittlere Unternehmungen, den Verschuldungsgrad möglichst gering und die Anzahl der Eigenkapitalgeber mit Mitspracherecht klein zu halten.

• Finanzierungskosten

Je nach Finanzierungsart entstehen unterschiedlich hohe Finanzierungskosten. Beigefügte Finanzierungskosten in %.

Abb. 15: Kosten ausgewählter Finanzierungsformen (BF = Beteiligungsfinanzierung; SF = Selbstfinanzierung; AF = Abschreibungsfinanzierung; PR = Pensionsrückstellungsfinanzierung; IA = Industrieanleihe; HK = Hypothekarkredit; LK = Lieferantenkredit; KK = Kontokorrentkredit)

Die Abbildung zeigt, dass der Lieferantenkredit im Rahmen der kurzfristigen Fremdfinanzierung den mit Abstand teuersten Kredit darstellt, gefolgt von der Beteiligungsfinanzierung im Rahmen der Eigenfinanzierung und den beiden langfristigen Fremdfinanzierungsformen Industrieanleihe und Hypothekarkredit.

• Kapitalstrukturwirkung/Rentabilität des eingesetzten Kapitals

Die Kapitalstruktur, also das Verhältnis zwischen eingesetztem Eigen- und Fremdkapital, oder als Verschuldungsgrad die Relation Fremd- zu Eigenkapital ist ein maßgebliches Kriterium für die (weitere) Auswahl der Finanzierungsform. Einmal gibt es rechtliche Vorschriften, die eine bestimmte Eigenkapitalausstattung fordern, dann wiederum gibt es faktische Gründe, wie bspw. Bonitätskalküle, warum ein bestimmter Verschuldungsgrad nicht überschritten werden darf bzw. sollte.

Neben diesen Überlegungen spielen Rentabilitätsaspekte eine ganz entscheidende Rolle. An dieser Stelle sei bereits angemerkt, dass es mit der Eigenkapitalrentabilität, verstanden als Verhältnis von Gewinn der Abrechnungsperiode in Relation zum eingesetzten Eigenkapital, sowie der Gesamtkapitalrentabilität, verstanden als Gewinn der Abrechnungsperiode vor Fremdkapitalzinsen in Relation zum eingesetzten Gesamtkapital, ein gewisses Spannungsverhältnis gibt, das es bzgl. der Frage nach dem »optimalen« Verschuldungsgrad zu lösen gilt.

2.2 Systematisierung der Finanzierungsformen
2.2.1 Die klassischen Einteilungsmöglichkeiten

Im Rahmen der hier beschriebenen klassischen Einteilung der betrieblichen Finanzierungsformen können verschiedene Kategorien klassifiziert werden:

• nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber,

• nach der Mittelherkunft,

• nach der Fristigkeit des Kapitals,

• nach der Entsprechung von finanzieller Ausstattung und Finanzbedarf und

• nach dem Finanzierungsanlass.

Bei der Unterscheidung nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber unterscheidet man

• erstens die Eigenfinanzierung, d. h. die Zuführung von Eigenkapital in ein Unternehmen, was einmal durch Einlagen der Unternehmenseigner oder aber durch Einbehaltung von Gewinnen (Gewinnthesaurierung) erfolgen kann.

• Zweitens existieren verschiedene Formen der Fremdfinanzierung, verstanden als Zuführung von Kapital durch Unternehmensaußenstehende, was beispielhaft über Kredite Dritter oder aber durch die Bildung von Rückstellungen möglich ist.

Es gibt eine Reihe von Kriterien, wie sich Eigen- und Fremdkapital idealtypisch voneinander unterscheiden.

Abb. 16: Unterschiede zwischen Eigen- und Fremdkapital

KriteriumEigenkapitalFremdkapital

Die Aussagen zu den Kriterien sind jedoch teilweise zu relativieren. So haftet bspw. das Fremdkapital grundsätzlich nicht, jedoch ist im Falle einer Insolvenz des Unternehmens ohne entsprechende Sicherheitsvorkehrungen das zur Verfügung gestellte Fremdkapital ebenso gefährdet und geht möglicherweise in die Insolvenz mit ein. Beim Kriterium der Unternehmensleitung besitzen Fremdkapitalgeber aufgrund der gesetzlichen Bestimmungen zwar von der Papierform her kein Mitspracherecht, faktisch steigt jedoch mit der Höhe der Verschuldung auch die Einflussnahme der Fremdkapitalgeber – bspw. die der Banken – auf die Unternehmensleitung.

Mit der obigen Einteilung ist ein breites Spektrum fixiert, in dem auch viele Zwischenformen Platz finden:

• Genussrechte als eine Art befristetes Eigenkapital,

• nachrangige Schuldverschreibungen, die dem Grunde nach Fremdkapitalcharakter haben, jedoch bei Rückzahlungsproblemen hinter die vorrangigen Schulden zurücktreten und sich somit wie Eigenkapital verhalten oder

• stimmrechtslose Vorzugsaktien, bei denen das Mitspracherecht des Eigenkapitals aufgehoben wird.

Bei der Unterscheidung nach der Mittelherkunft kennt man die

• Außenfinanzierung, d. h. die Zuführung von finanziellen Mittel durch unternehmensexterne Quellen, was über Beteiligungen (mit oder ohne Börsenzugang), Kredite oder Subventionen erfolgen kann, sowie die

• Innenfinanzierung, also die Zuführung von finanziellen Mitteln über den Umsatzprozess, wobei man die Selbstfinanzierung, die Finanzierung aus Rückstellungen und die Finanzierung über verdiente Abschreibungen unterscheidet. Zudem gibt es hier noch die so genannte (sonstige) Vermögensumschichtung. Beispielhaft genannt werden kann hier die Verminderung der Vorratsbestände (Reduktion der Aktiva), was zu einer Verminderung der aufzubringenden finanziellen Mittel (Reduktion der Passiva) führt.

Graphisch lässt sich die Außenfinanzierung einerseits und die Innenfinanzierung andererseits wie folgt zusammenfassen:

Abb. 17: Gliederung der Außenfinanzierung

Abb. 18: Gliederung der Innenfinanzierung

In der Literatur werden im Allgemeinen die oben skizzierten Systematisierungen gewählt, um die Finanzierungsformen zu erläutern. Es liegt also der Schwerpunkt der Darstellung entweder auf der Systematisierung nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber oder auf der Mittelherkunft. Der Zusammenhang sowie die Unterschiede lassen sich anhand der folgenden Abbildung noch einmal darstellen.

Abb. 19: Die Rechtsstellung der Kapitalgeber und die Mittelherkunft

Die Abbildung verdeutlicht, dass sich die Finanzierungsformen immer sowohl in die Rechtsstellung der Kapitalgeber (Eigen- oder Fremdkapital), als auch nach der Mittelherkunft (Außen- oder Innenfinanzierung) einteilen lassen. Insofern handelt es sich immer nur um eine etwas andere Sichtweise.¹²

Bei der Unterscheidung nach der Fristigkeit des Kapitals trennt man die

• unbefristete Kapitalüberlassung, wobei es sich üblicherweise um Eigenkapital handelt, von der

• befristeten Kapitalüberlassung, was üblicherweise Fremdkapital bedeutet und sowohl als kurz-, mittel- und langfristig zur Verfügung gestelltes Fremdkapital vorkommt.

Dabei wird die Fristigkeit unterschiedlich definiert, wobei sich in der Literatur sowohl eine »enge« als auch eine »weite« Fassung durchgesetzt hat.

Abb. 20: Die Fristigkeit des Fremdkapitals

FristigkeitZeitspanneBeispiele

Bei der Unterscheidung nach der finanziellen Ausstattung und dem Finanzbedarf diskutiert man ebenfalls verschiedene Varianten:

• Die Überfinanzierung, bei der im Unternehmen für einen Teil der finanziellen Mittel keine geeigneten Anlagemöglichkeiten existieren. Dies hat zur Folge, dass zwar einerseits genügend Liquidität vorhanden ist, andererseits aber aufgrund der fehlenden Investitionsmöglichkeiten die Rentabilität sinkt. Als Konsequenz würde man aus Gründen der Wirtschaftlichkeit also bei einer permanenten Überfinanzierung Kapital aus dem Unternehmen abziehen und in anderen rentableren Investitionsvorhaben anlegen.

• Die Unterfinanzierung, bei der im Gegensatz zur Überfinanzierung in dem Unternehmen chronische Liquiditätsprobleme bestehen, weil die Kapitalaufbringung hinter dem Unternehmenswachstum zurückbleibt. Eine permanente Unterfinanzierung gefährdet den Fortbestand des Unternehmens mit der Konsequenz, dass man, soll ein drohender Konkurs verhindert werden, das Unternehmen mit weiteren finanziellen Mitteln ausstatten muss.

• Die bedarfsadäquate Finanzierung, bei der sich Kapitalbedarf und Kapitalaufbringung entsprechen, so dass einerseits die jederzeitige Zahlungsbereitschaft des Unternehmens gesichert ist, andererseits aber auch keine Kassenbestandsüberhänge die Rentabilität verringern.

Nach dem Kriterium des Finanzierungsanlasses wird unterschieden in

• die Gründungsfinanzierung, also die erstmalige Ausstattung des Unternehmens mit finanziellen Mitteln,

• die Erweiterungs-/Neufinanzierung, bei der man aufgrund von neuen Investitionsvorhaben oder bedingt durch Rationalisierungsmaßnahmen finanzielle Mittel aufstocken muss, sowie

• die Sanierungsfinanzierung, bei der Maßnahmen zur Wiederherstellung der Rentabilität und Liquidität bei in ihrer Existenz bedrohten Unternehmen durchgeführt werden. Dies können Maßnahmen sein, bei denen es sowohl zu Kapitalerhöhungen als auch zu Kapitalherabsetzungen kommt. Ferner bedeutet Sanierungsfinanzierung häufig auch eine Umfinanzierung, indem »teures« Fremdkapital durch Eigenkapital ersetzt wird.

Im weiteren Verlauf des Buches werden die klassischen Finanzierungsformen nach der Mittelherkunft erläutert, also die Unterscheidung in Außen- und Innenfinanzierung vorgenommen.¹³

2.2.2 Die KMU-spezifische Einteilung

KMU unterscheiden sich von Großunternehmen hinsichtlich qualitativer und quantitativer Kriterien und leiten deshalb auch (zumindest teilweise) unterschiedliche Finanzierungsformen ab.

Eine klassische Definition von KMU gibt es nicht, in der Praxis haben sich jedoch die Kriterien der Beschäftigtenzahl und des Umsatzes durchgesetzt, so dass, diesen Kriterien entsprechend, folgende Unternehmensgrößen beschrieben werden:

Abb. 21: Einteilung der Unternehmensgröße

UnternehmensgrößeZahl der BeschäftigtenUmsatz €/Jahr

KMU und Großunternehmen können nach unterschiedlichen Kriterien differenziert werden.

Abb. 22: Unterschiede zwischen KMU und Großunternehmen

KriteriumKMUGroßunternehmen

Bedingt durch hohe Insolvenzen im Mittelstand und bei Kleinbetrieben sowie durch die geforderte Eigenkapitalstruktur im Rahmen von Basel II und Basel III haben sich eigene KMU-spezifische Finanzierungsformen neben den herkömmlichen Instrumentarien wie Bankenkredite etc. herauskristallisiert. I.d.R. handelt es sich dabei um Außenfinanzierungsformen, weshalb hier, zur besseren Unterscheidung, die Einteilung nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber erfolgen soll. Unterschieden werden somit die entsprechenden Ausprägungen der Eigen- und Fremdfinanzierung sowie mit den Formen der so genannten Mezzanine-Finanzierung diverse Zwischenformen:¹⁴

Abb. 23: Die KMU-spezifische Finanzierung

Diese Instrumentarien werden später eingehender dargestellt.

2.3 Darstellung der klassischen Finanzierungsformen
2.3.1 Außenfinanzierung
2.3.1.1 Beteiligungsfinanzierung
2.3.1.1.1 Klassifikation

Bei der Beteiligungsfinanzierung wird dem Unternehmen Eigenkapital von außen zur Verfügung gestellt. Eigenkapital wird dabei auch als Fundament des Finanzierungsaufbaus des Unternehmens verstanden, weil es in aller Regel nur möglich sein wird, Gläubiger mit Fremdmitteln an der Finanzierung des Unternehmens zu beteiligen, wenn zuvor Eigenkapital in ausreichender Höhe eingebracht worden ist. Darüber hinaus hat Eigenkapital aber noch eine Reihe von weiteren Funktionen:

• Errichtungsfunktion: Bei Gründung des Unternehmens ist das Startkapital von den Eigentümern als Beteiligungskapital aufzubringen.

• Gewinnverteilungsfunktion: Die Gewinnverteilung nach dem Gesetz oder dem jeweiligen Gesellschaftsvertrag basiert grundsätzlich auf der Höhe des vom einzelnen Gesellschafter in das Unternehmen eingezahlten Beteiligungskapitals.

• Finanzierungsfunktion: Mit der Bereitstellung des Startkapitals durch die Eigentümer und später erfolgenden Erhöhungen des Beteiligungskapitals ist in der Regel ein Zufluss von Zahlungsmitteln verbunden, die für investive Zwecke eingesetzt werden können. Ferner führt das Startkapital dazu, dass im Zuge einer notwendigen Erweiterungsfinanzierung leichter Fremdkapital beschafft werden kann.

• Garantie- bzw. Haftungsfunktion: Die Eigentümer haften zugunsten der Gläubiger mit ihrem Kapital.

• Repräsentationsfunktion: Unternehmen mit guter Eigenkapitalausstattung haben im Allgemeinen auch eine hohe Kreditwürdigkeit und Verschuldungskapazität.

Beim Beteiligungskapital lässt sich eine Reihe von Unterscheidungskriterien ausmachen.

Abb. 24: Unterscheidungskriterien des Beteiligungskapitals

Unterscheidungskriterien

Das erste Unterscheidungskriterium zielt auf die Form der Einlage ab.

• Bei der Beteiligungsfinanzierung durch (Bar-)Einlagen erwirbt der einzahlende Gesellschafter Eigenkapital und im Allgemeinen auch die Geschäftsführungsfunktion. Die Beteiligungsfinanzierung ist kraft Gesetz oder Satzung unter Einhaltung einer Kündigungsfrist kündbar (z. B. bei der Rechtsform der OHG nach § 132 HGB).

• Denkbar ist auch eine Beteiligung, bei der man Eigenkapital durch Sacheinlagen oder das zur Verfügung stellen von Rechten erwirbt. Aus diesen Einlageformen ergeben sich allerdings Bewertungsprobleme, denn sowohl Sacheinlagen (bspw. Maschinen, Fahrzeuge oder Vorräte) als auch Rechte (z. B. Patente) sind bei Einbringung entsprechend zu bewerten, um den Eigenkapitalanteil zu ermitteln.

• Nach den beteiligten Personen können sowohl bisherige Gesellschafter, aber auch neue Gesellschafter die Beteilungsfinanzierung durchführen. In allen Fällen ändern sich die Eigentumsverhältnisse, d. h. das anteilige Eigenkapital.

Der Anlass ist das dritte bedeutende Kriterium im Rahmen der Beteiligungsfinanzierung.

• Bei der Gründung einer Unternehmung befasst man sich mit allen Vorgängen und Maßnahmen, die sich auf die Entstehung einer Gesellschaft beziehen. Dabei sind teilweise, in Abhängigkeit von der Gesellschaftsform, rechtliche Bestimmungen im Hinblick auf die Mindestkapitaleinlage zu erfüllen. So beträgt die Mindesterstausstattung mit Eigenkapital bei der GmbH in Deutschland bspw. 25 TEUR.

• Insbesondere bei Existenzgründungen, bei denen die neuen Unternehmer selbst nicht über ausreichende finanzielle Mittel verfügen, ergeben sich häufig Finanzierungsprobleme, die in der Gründungs- und Anlaufphase durch Wagnisfinanzierungsgesellschaften abgefangen werden können. Diese stellen dann unter bestimmten Voraussetzungen Eigenkapital zur Verfügung, das aufgrund des hohen Risikopotenzials in der Anlaufphase auch Risikokapital genannt wird. Der Stellenwert solcher Wagnisfinanzierungsgesellschaften ist besonders für die Neugründungen interessant, die nicht mittel- bis langfristig den Zugang zum freien Kapitalmarkt erhalten. In Deutschland aber ist diese Finanzierungsmöglichkeit, im Vergleich bspw. zu den USA, immer noch sehr unterentwickelt.

• Eine Kapitalerhöhung ist im Zuge einer wachstumskonformen Mitfinanzierung oftmals unumgänglich, d. h. unternehmerisches Wachstum bedingt gleichzeitig eine Ausweitung der Eigenkapitalbasis. Hier bestehen natürlich erhebliche Diskrepanzen zwischen emissionsfähigen Kapitalgesellschaften, die sich über den freien Kapitalmarkt relativ leicht Geld beschaffen können, während Personengesellschaften und kleine nicht-emissionsfähige Kapitalgesellschaften eine Begrenzung der Kapitalerhöhungsmöglichkeiten durch das verfügbare Kapital der Gesellschafter haben. Möglicherweise können auch hier Kapitalbeteiligungsgesellschaften in die Bresche springen und so die Finanzierungsprobleme dieser Unternehmensgruppe beheben oder zumindest lindern helfen. Die Beteiligungsfinanzierung in Verbindung mit einer Kapitalerhöhung sowohl für börsennotierte als auch für nicht börsennotierte Unternehmen sind Inhalte späterer Kapitel.

• Die Kapitalherabsetzung als Gegenstück zur Kapitalerhöhung bedeutet die Verminderung des Eigenkapitals eines Unternehmens, weil bspw. ein Gesellschafter einer Personengesellschaft ausscheidet, weil der Kapitalbedarf des Unternehmens geringer wurde oder weil man eine Kapitalherabsetzung als einleitende Maßnahme einer Sanierung durchzuführen hat.

• Bei einer Umwandlung wird ein Unternehmen in eine andere Rechtsform überführt mit dem finanzwirtschaftlichen Ziel, leichter und evtl. günstiger an Eigenkapital zu kommen. Da hier insbesondere die Umwandlung einer Personengesellschaft aufgrund deren beschränkter (Beteiligungs-)Finanzierungsmöglichkeiten in eine Kapitalgesellschaft bedeutsam erscheint, wird auch dieser Aspekt später noch einmal inhaltlich aufgegriffen.

• Als Fusion wird die Verschmelzung von zwei oder mehreren (vorher) rechtlich selbständigen Unternehmen zu einer neuen wirtschaftlichen und rechtlichen Einheit verstanden. Neben diversen nicht-finanziellen Gründen einer Fusion wie Erhöhung der Marktmacht und Rationalisierungen in den Bereichen Beschaffung, Fertigung und Absatz liegt der finanzielle Grund einer Fusion in der Konzentration und Erhöhung der Kapitalkraft.

• Eine Liquidation setzt der Unternehmenstätigkeit ein Ende, denn es werden Teile oder aber das ganze Unternehmen aufgelöst. Insofern hat die Liquidation ebenso wie die Kapitalherabsetzung nur sehr entfernt etwas mit der Beteiligungsfinanzierung zu tun, im eigentlichen Sinne gehören beide zu den Definanzierungsmaßnahmen.

Der Einfluss der Rechtsform schließlich ist das vierte bedeutende Kriterium im Rahmen der Beteiligungsfinanzierung. Die Rechtsform des Unternehmens hat einen ganz entscheidenden Einfluss auf die Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung, denn sie begrenzt sowohl qualitativ als auch quantitativ die Kapitalbeschaffungsmöglichkeiten.

• Bei nicht emissionsfähigen Unternehmen sind die Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung nach wie vor doch sehr eingeschränkt. Zu diesen Unternehmensformen, die ihre Eigenkapitalanteile nicht einem breiten Publikum über das Marktsegment der Börse anbieten können, gehören die Einzelunternehmungen, die stillen Gesellschaften, die beiden Personengesellschaftsformen OHG (Offene Handelsgesellschaft) und KG (Kommanditgesellschaft) sowie die GmbH (Gesellschaft mit beschränkter Haftung) als Kapitalgesellschaftsform.

• Sehr viel günstiger ist die Möglichkeit der Beteiligungsfinanzierung bei emissionsfähigen Unternehmen. Diesen Unternehmen, wozu die AGs (Aktiengesellschaften) und KGaA´s (Kommanditgesellschaften auf Aktien) gehören, stehen die Möglichkeiten offen, ihre Eigenkapitalanteile (Aktien) der Öffentlichkeit über die Börse anzubieten. Die Aktienfinanzierung wird für stetig wachsende Unternehmen sicherlich langfristig die interessanteste Art der Beteiligungsfinanzierung darstellen, da sie erstens ein festes, unkündbares Eigenkapital induziert, was aus haftungsrechtlichen Gründen als positiv zu bewerten ist. Sie besitzt zweitens den Vorteil, dass der Anteilseigner (Aktionär) jederzeit seine Anteile veräußern kann, was ihn sehr mobil bei seinen monetären Überlegungen macht (hohe Fungibilität der Aktien), und ferner kann drittens durch eine Stückelung der Aktien in kleine Anteile das Aktienvolumen einem sehr breiten Publikum dargeboten werden, was große wachstumskonforme Eigenkapitalbeträge ermöglicht. Erwähnt werden sollte darüber hinaus, dass die Beteiligungsfinanzierung über die Ausgabe von Aktien ein angemessenes Mitspracherecht der Aktionäre und in besonderem Maße eine qualifizierte Geschäftsführung durch die Trennung von Management (Vorstand und Aufsichtsrat) und Eigentum (Hauptversammlung in Gestalt der Aktionäre) erlaubt.

Im Rahmen der weiteren Erläuterungen zur Beteiligungsfinanzierung wird der Schwerpunkt auf den Bereich der Kapitalerhöhung gelegt, da es gemäß Definition bei Beteiligungsfinanzierung schließlich um die Zuführung von Eigenkapital von außen geht. Dabei wird zunächst auf die Möglichkeiten der nicht emissionsfähigen Unternehmen und im Anschluss auf die Möglichkeiten der emissionsfähigen Unternehmen eingegangen.

2.3.1.1.2 Beteiligungsfinanzierung nicht emissionsfähiger Unternehmen

Nicht emissionsfähige Unternehmen sind auf den nicht organisierten Kapitalmarkt angewiesen. Dieser ist durch mangelnde Markttransparenz, durch Individualvereinbarungen und persönliche Umstände gekennzeichnet.

Zu unterscheiden sind hier die Einzelunternehmung, die Stille Gesellschaft, die Offene Handelsgesellschaft (OHG), die Kommanditgesellschaft (KG), die Gesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH) und die eingetragene Genossenschaft (eG).¹⁵

Bei der Einzelunternehmung obliegt dem Einzelhandelskaufmann die alleinige Geschäftsführung. Das Haftungskapital ist der Höhe nach nicht fixiert, so dass bei einer niedrigen Eigenkapitaldecke ein niedriger Gläubigerschutz besteht. Eine bilanzielle Überschuldung (die aufgelaufenen Verluste übersteigen das eingezahlte Eigenkapital) ist dabei nicht zwingend ein Konkursgrund, sondern wird in Abhängigkeit vom vorhandenen Privatvermögen des Unternehmers betrachtet.

• Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung: Finanzierungsmöglichkeiten in Form einer Ausweitung der Eigenkapitalbasis sind praktisch nicht gegeben und durch das Gesamtvermögen des Unternehmers begrenzt. Eine Kapitalerhöhung ist lediglich durch die Einbehaltung von Gewinnen möglich (was aber keine Form der Außenfinanzierung darstellt) oder durch die Aufnahme von stillen Gesellschaftern.

Nach § 335 ff HGB entsteht eine Stille Gesellschaft durch eine Kapitalbeteiligung einer natürlichen oder juristischen Person am Handelsgewerbe eines anderen. Die Besonderheit besteht darin, dass es sich um eine reine Innengesellschaft handelt, d. h. die Vertragsbeziehung zwischen dem Unternehmer und dem stillen Gesellschafter ist für Außenstehende normalerweise nicht erkennbar. Die Praxis kennt die Stille Gesellschaft in zwei Ausprägungen. Bei der typischen Stillen Gesellschaft als erste Form ist der stille Gesellschafter nicht an den stillen Reserven beteiligt, die von der Gesellschaft erwirtschaftet werden.¹⁶ Der typisch stille Gesellschafter trägt in der Regel ein eingeschränktes unternehmerisches Risiko und erhält nach dessen Ausscheiden seine nominelle Einlage zurück. Bei der atypischen Stillen Gesellschaft als zweiter Form erfolgt eine Beteiligung des stillen Gesellschafters an den stillen Reserven der Unternehmung. Zudem werden ihm Informations- und Kontrollrechte eingeräumt. Weiterhin trägt er unternehmerisches Risiko, da er nicht nur am Gewinn- und Verlust des Unternehmens, sondern auch schuldrechtlich an dessen Vermögen beteiligt ist.

• Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung: Die Finanzierungsfunktion bei der Stillen Gesellschaft besteht in der Verbreitung der Eigenkapitalbasis durch das eingesetzte Kapital des stillen Gesellschafters.

Nach § 105 (1) HGB ist eine OHG eine Gesellschaft, deren Zweck auf den Betrieb eines Handelsgewerbes unter gemeinschaftlicher Firma gerichtet ist, wenn bei keinem der Gesellschafter die Haftung gegenüber den Gesellschaftsgläubigern beschränkt ist. Bei der OHG obliegt die Geschäftsleitung allen Gesellschaftern, was natürlich im Hinblick auf die Aufgabenverteilung (Machtverteilung) problematisch sein kann. Die OHG hat im Vergleich zur Einzelunternehmung bedingt durch die Anzahl der Gesellschafter tendenziell ein höheres Haftungskapital, so dass auch die Kreditwürdigkeit mit der Anzahl der Gesellschafter ansteigt. Wie bei der Einzelunternehmung ist bilanzielle Überschuldung kein zwingender Konkursgrund.

• Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung: Die Finanzierungsmöglichkeiten der OHG ergeben sich durch die Aufnahme neuer Gesellschafter (Vollhafter) oder aber durch neue Einlagen der bereits beteiligten Personen. Ebenso können natürlich auch hier stille Gesellschafter aufgenommen werden, die dann gemäß ihrer Einlage das haftende Eigenkapital der OHG erhöhen. Problematisch ist die Aufnahme neuer Gesellschafter im Hinblick auf die Vermögensverteilung, da sich die Anteile der Altgesellschafter am Eigenkapital verändern (verringern), bspw. im Hinblick auf sich ergebende Auflösungen von stillen Reserven.

Nach § 161 (1) HGB ist eine KG ein Zusammenschluss mehrerer Personen zum Betrieb eines Vollhandelsgewerbes unter gemeinschaftlicher Firma, wobei mindestens ein Gesellschafter unbeschränkt haftet (= Komplementär), während die Haftung der übrigen auf den Betrag ihrer Einlage beschränkt ist (= Kommanditisten). Bei der KG sind mit den Komplementären nur die Vollhafter, ähnlich zu den Gesellschaftern bei der OHG, an der Geschäftsleitung beteiligt. Die Haftung erstreckt sich über das Eigenkapital der KG hinaus auch auf die Privatvermögen der Komplementäre, während mit den Kommanditisten die Teilhafter lediglich mit ihren Einlagen haften. Der Gläubigerschutz wird auch durch die Eintragung der Zahl der festen Kommanditeinlagen im Handelsregister (§ 172 HGB) verbessert.

• Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung: Die Eigenkapitalbasis kann auf mehreren Arten verbessert werden. Die bisherigen Voll- und Teilhafter können ihre Einlage erhöhen, es können neue Voll- und Teilhafter aufgenommen werden und zusätzlich besteht die Möglichkeit der Beteiligungsfinanzierung über die Aufnahme stiller Gesellschafter.

Die GmbH ist eine Gesellschaft mit eigener Rechtspersönlichkeit, deren Gesellschafter mit Einlagen auf das in Anteile zerlegte Stammkapital beteiligt sind, ohne den Gläubigern der Gesellschaft gegenüber unmittelbar zu haften. Nach § 5 GmbHG beträgt das Mindeststammkapital 25.000 €. Die Geschäftsführung der GmbH wird durch die Organe, die Gesellschafterversammlung und die Geschäftsführung, geregelt. Die Haftung ist auf die Einlage, das so genannte gezeichnete Kapital, begrenzt (sofern im Gesellschaftervertrag keine Nachschusspflicht vereinbart wurde), wodurch die Kreditwürdigkeit im Allgemeinen und im Vergleich zu den Personengesellschaften OHG und KG deutlich gemindert ist.

• Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung: Eine Erhöhung des Eigenkapitals bei der GmbH erfolgt durch die Aufnahme eines weiteren Gesellschafters oder aber durch eine Erhöhung der Einlagen der bereits beteiligten Gesellschafter. Gegebenenfalls wurde im Gesellschaftervertrag eine Nachschusspflicht festgelegt. Die Vorteile bei der Aufnahme neuer Gesellschafter im Gegensatz zur KG und OHG bestehen darin, dass die persönliche Haftung fehlt und deshalb die Bereitschaft zur Beteiligung deutlich höher ist. Der Nachteil gegenüber Kommanditanteilen liegt in der schwierigeren Übertragbarkeit der Anteile, da diese der gerichtlichen oder notariellen Form bedürfen. Somit sind GmbH-Anteile weniger fungibel.

Allgemein kann zur Beteiligungsfinanzierung ohne Börsenzugang festgehalten werden, dass neue (Eigen)Kapitalgeber aufgrund der relativ aufwendigen Übertragbarkeit (im Vergleich zu Aktien) und der schwierigen Beurteilung des Risikos aufgrund fehlender Markttransparenz eher schwer zu finden sind. Für bisherige Eigentümer bedeutet die Ausweitung des Eigenkapitals durch die Aufnahme neuer Gesellschafter zudem unerwünschte Mitspracherechte, ein Zwang zur Erzielung höherer Gewinne und auch den Verlust an anteiligen stillen Reserven.¹⁷

Zusammenfassend lassen sich die Möglichkeiten der Beteiligungsfinanzierung von nicht börsennotierten Unternehmen wie folgt strukturieren:

Abb. 25: Beteiligungsfinanzierung nicht-emissionsfähiger Unternehmen

Beteiligungsfinanzierungsmöglichkeiten

2.3.1.1.3 Beteiligungsfinanzierung emissionsfähiger Unternehmen
(1) Allgemeines

Bei der Beteiligungsfinanzierung emissionsfähiger Unternehmen, das sind Aktiengesellschaften (AG) einerseits und Kommanditgesellschaften auf Aktien (KGaA) andererseits, steht die Finanzierung über Aktien im Mittelpunkt. Die Darstellung konzentriert sich aufgrund der Relevanz auf die AG.¹⁸

Die AG besorgt sich über die Ausgabe von Aktien ihr Kapital. Das Unternehmensrisiko wird somit auf viele Personen verteilt, denn die Aktionäre sind als Gesellschafter über den Kauf von Aktien am gezeichneten Kapital, dem Grundkapital der AG, beteiligt. Nach § 7 AktG beträgt dies in Deutschland mindestens 50.000 €. Die Aktionäre haften ähnlich dem Anteilseigner einer GmbH oder eines Kommanditisten nur bis zur Höhe ihrer Beteiligung und nicht mit ihrem übrigen Vermögen. Die für diese Gesellschaftsform gesetzlichen Regelungen sind u. a. im Aktiengesetz und Handelsgesetzbuch festgeschrieben.

Die Mitwirkungsrechte an den Entscheidungen der AG beschränken sich für den Aktionär im Wesentlichen auf seine Stimmabgabe in der Hauptversammlung (HV). Diese bilden zusammen mit dem Vorstand (Geschäftsführerfunktion) und dem Aufsichtsrat die drei Organe einer AG. In der HV wird vor allem über die Zusammensetzung des Aufsichtsrates, die Arbeit von Aufsichtsrat und Vorstand und die Verwendung des Bilanzgewinns entschieden. Der Aufsichtsrat ist für die Überwachung der Geschäftsführung zuständig, während der Vorstand die Geschäfte der AG leitet und sie im Außenverhältnis vertritt.

Die Beteiligungsfinanzierung bei der AG ist vergleichsweise einfach, denn durch die Stückelung des Grundkapitals in relativ leicht veräußerbare Aktien steht das zu veräußernde Eigenkapital einer praktisch unbegrenzten Zahl von Aktionären zur Verfügung, die somit auch mit einem sehr geringen Anteil als Eigenkapitalgeber in Frage kommen.

Der Aktionär ist Miteigentümer und kann seine Beteiligung nicht kündigen. Er muss vielmehr seine Anteile in der Regel an der Börse verkaufen, will er seine Beteiligung beenden. Die Laufzeit von Aktien ist nicht begrenzt. Nur ein Konkurs kann das Engagement des Aktionärs von außen beenden.

Die Vorteile der Beteiligungsfinanzierung von AG können folgendermaßen zusammengefasst werden:

• AG können ihre Eigenkapitalanteile (Aktien) einem breiten Publikum über das Marktsegment der Börse anbieten. Dort werden die Aktien gehandelt.

• Es ist eine hohe Stückelung des Nominalkapitals (Grundkapital) in Aktien möglich, so dass eine Vielzahl von potentiellen und wechselnden Eigentümern angesprochen werden kann.

• Aktien besitzen eine hohe Fungibilität (leichte Übertragbarkeit) im Vergleich zu sonstigen Anteilsscheinen.

• Durch ein strenges Aktiengesetz besteht ein hoher Anlegerschutz.

• Durch die Ausgabe von Aktien wird ein Spannungsverhältnis beseitigt zwischen Großanlegern, die den Wunsch haben, ein langfristiges Beteiligungsengagement einzugehen, und Kleinanlegern, die mehr auf Liquiditätssicherung bedacht sind und ihre Beteiligung eher kurzfristig betrachten.

Diesen Vorteilen stehen natürlich auch eine Reihe von Nachteilen gegenüber, die an dieser Stelle nicht verschwiegen werden dürfen:

• Eine börsennotierte AG ist einem sehr hohen öffentlichen Druck ausgesetzt. Nach der Publizitätspflicht muss der Vorstand einer AG in regelmäßigen Abständen die Geschäfte offenlegen und bei unvorhergesehenen Ereignissen, wie bspw. einem Gewinn- oder Umsatzeinbruch, die Öffentlichkeit informieren.

• Die Kosten eines Börsengangs sind nicht unerheblich.

• Da das Kapital von einer Vielzahl von Investoren aufgebracht wird, besteht praktisch keine Möglichkeit, an der Geschäftsführung mitzuwirken. Die Einflussnahme der Eigentümer ist damit weitestgehend auf die jährlich stattfindende HV beschränkt. Dort können die Aktionäre über ihre Stimmrechte, die in den Aktien verbrieft sind, Kontrolle über den geschäftsführenden Vorstand ausüben, die Bestellung des den Vorstand überwachenden Aufsichtsrates herbeiführen und ihr Stimmrecht bei wichtigen Einzelentscheidungen, wie bspw. einer Fusion oder einer Kapitalerhöhung einsetzen.

Nach dem bisher gesagten ist klar, dass die AG hinsichtlich der Beteiligungsfinanzierung das größte Potenzial in sich birgt. Somit müssen noch eine Vielzahl von Fragen geklärt werden, die im Hinblick auf die Beschaffung des Eigenkapitals entstehen:

• Welche Aktienarten sind zu unterscheiden?

• Wie funktioniert der Aktienhandel?

• Wie wird der Aktienkurs festgestellt?

• Wie läuft die Kapitalerhöhung bei einer Beteiligungsfinanzierung durch Aktien konkret ab?

• Wie funktioniert eine Kapitalherabsetzung, etwa ausgelöst durch eine anstehende Sanierung?

(2) Aktienarten

Festgehalten wurde bereits, dass Aktien Wertpapiere sind, die für den Inhaber eine Reihe von Mitgliedschaftsrechten beinhalten. Bei den Gliederungsmöglichkeiten der Aktienarten haben sich folgende Kriterien durchgesetzt:

Abb. 26: Aktienarten

KriteriumAktienart

Inhaberaktien, Namensaktien bzw. vinkulierte Namensaktien sind Aktienformen mit unterschiedlichen Übertragungsmöglichkeiten.

• Inhaberaktien stellen die übliche Aktienform in Deutschland dar. Die Übertragung erfolgt durch Einigung und Eigentumsübergang zwischen Käufer und Verkäufer.

• Namensaktien sind im Vergleich zur Inhaberaktie schwerer übertragbar. Sie tragen den Namen der Aktionäre, die im Aktienregister der Gesellschaft eingetragen sind. Die Übertragung erfolgt durch Indossament (schriftliche Übertragungserklärung) und Übergabe.

• Vinkulierte Namensaktien sind ähnlich der Namensaktie, für die Übertragung ist aber zusätzlich noch die Zustimmung der Gesellschaft notwendig.

Stamm- und Vorzugsaktien sind Inhaberpapiere mit einem unterschiedlichen Rechtsumfang.

• Stammaktien (»gewöhnliche Aktie«) sind die in Deutschland hauptsächlich verbreitete Aktienform. Stammaktien verbriefen das Recht auf Dividende, das Recht auf den Anteil am Liquidationserlös, Recht auf Teilnahme und Stimmrecht an der HV, Recht auf Auskunftserteilung bei der HV, das Recht auf Anfechtung von HV-Beschlüssen und so genannte Bezugsrechte bei einer Kapitalerhöhung.

• Vorzugsaktien (Aktie mit bestimmten Privilegien) räumen im Gegensatz zu den Stammaktien den betreffenden Aktionären besondere Ansprüche ein. Sie gewähren normalerweise eine höhere Gewinnbeteiligung (Dividende), beinhalten dafür aber häufig kein Stimmrecht in der HV. Vorzugsaktien werden in der Praxis oftmals an die eigenen Mitarbeiter ausgegeben, um diese an die Unternehmung zu binden und deren Vermögensbildung zu erleichtern.

Nennwertaktien, Quotenaktien und Stückaktien sind Inhaberpapiere, bei denen das Grundkapital unterschiedlich zerlegt wird.

• Nennwertaktien (Nominalaktien) lauten auf einen bestimmten Nennbetrag, der in Geld ausgedrückt ist und mindestens 1 € betragen muss. Bei höheren Werten müssen die Nennbeträge durch volle Euro-Beträge dividierbar sein. Gemäß § 152 (1) AktG ergibt die Summe aller Aktiennennbeträge das Grundkapital der AG. Die Nennbeträge dienen als Bemessungsgrundlage für das Stimmrecht bei der HV und die Gewinnverteilung. Nennwertaktien dürfen nur zum Nennwert oder darüber hinaus (über pari) ausgegeben werden.

• Quotenaktien verbriefen einen prozentualen Anteil am Reinvermögen einer AG (bspw. lauten sie auf 1/100.000), sind in Deutschland nicht zulässig, international aber üblich.

• Stückaktien lauten auf keinen bestimmten Nennbetrag und werden deshalb als nennwertlose Stückaktien bezeichnet. Ähnlich den Nennwertaktien verkörpern sie einen Anteil am Grundkapital, dessen Betrag aber nicht ausgewiesen wird. Dieser ergibt sich durch Division des Grundkapitals durch die Anzahl der ausgegebenen Aktien.

(3) Marktstruktur und Aktienhandel

Aktien werden an Wertpapierbörsen, in Deutschland insbesondere über die Deutsche Börse AG, gehandelt.¹⁹ Dort wird regelmäßig durch das Zusammentreffen von Angebot und Nachfrage der Wert einer Aktie ermittelt. In Deutschland sind derzeit weit über 5.000 Aktien in- und ausländischer Emittenten zum Handel zugelassen.

Grundsätzlich sind Aktien zugleich Chancen- und Risikopapiere, da ihre Kurse steigen oder fallen können. Der Kurs orientiert sich u. a. an den Gewinnerwartungen eines Unternehmens. Aufgrund der unterschiedlichen Prognosen der Anleger über die zukünftige Unternehmensentwicklung kommt es, dass Aktien zugleich gekauft oder verkauft werden. Die Kursentwicklung von Aktien lässt sich z. B. in Tageszeitungen, über das Fernsehen und den Rundfunk oder im Internet verfolgen.

Der börsliche Handel kennt mit dem Kassa- und Terminmarkt zwei Handelsformen.

Auf dem Kassamarkt werden die Börsengeschäfte sofort erfüllt, d. h. Preisfeststellung und Erfüllung sind zeitgleich (innerhalb zweier Börsentage). Der Kassamarkt war bis zum Jahr 2003 in die vier Segmente Amtlicher Handel, geregelter Markt, Freiverkehr und Neuer Markt gegliedert, die anschließende Umstrukturierung überführte den Amtlichen Handel sowie den geregelten Markt in den General Standard bzw. Prime Standard, während Freiverkehr und Neuer Markt in den Open Market bzw. Entry Standard überführt wurden.²⁰ Seitdem haben die Emittenten die Wahl zwischen einem von der EU regulierten Markt und Märkten, die von den Börsen selbst reguliert werden.

Abb. 27: Marktsegmente der Börse

Emittenten des General Standard müssen höchsten Europäischen Transparenzanforderungen genügen. Dazu gehören verschiedene Maßnahmen:

• Jahresberichtserstattungen innerhalb von 4 Monaten nach Ende des Geschäftsjahres nach internationalen Rechnungslegungsstandards (IFRS/IAS oder US-GAAP),

• Veröffentlichung eines Halbjahresfinanzberichts innerhalb von 2 Monaten nach Ende des Berichtszeitraumes,

• Zwischenmitteilungen zu den Jahresquartalen 1 und 3 über die allgemeine Finanzlage und die wesentlichen Ereignisse des Berichtszeitraumes,

• Ad-hoc-Publizitätspflicht nach dem Wertpapierhandelsgesetzt (WpHG) wie bspw. das Aussprechen von Umsatz- oder Gewinnwarnungen.

Unternehmen, die im Prime Standard gelistet sind, müssen über die Anforderungen des General Standards hinaus noch eine Reihe von zusätzlichen Bedingungen erfüllen.

• Quartalsberichte in deutscher und englischer Sprache,

• Veröffentlichungen eines aktuellen Unternehmenskalenders im Internet und

• Durchführung von mindestens einer Analystenkonferenz pro Jahr.

Der Open Market mit seinem Teilbereich des Entry Standards ist für diejenigen Unternehmen gedacht, die ihre Aktien bei »geringen« formalen Pflichten in den Handel bringen wollen. Besonders attraktiv ist er für junge und etablierte mittelständische Unternehmen. Er wird an späterer Stelle im Rahmen der KMU-Spezifischen Finanzierungsformen diskutiert.

Kommen wir zurück zum Prime-Standard innerhalb des General Standards und betrachten die dortige Struktur.

Abb. 28: Segmente des Prime Standards

Der DAX-Index als wohl bekanntester und bedeutsamster Index innerhalb des Prime Standards bildet das Segment der so genannten Bluechips ab und umfasst die 30 größten und umsatzstärksten Unternehmen der Frankfurter Wertpapierbörse als der wichtigsten Handelsplattform in Deutschland.²¹ Der TecDAX enthält die 30 größten Werte aus der Technologiebranche des Prime Standards und ist aus dem NEMAX50 hervorgegangen. Der MDAX besteht aus 50 Unternehmen, die hinsichtlich Größe und Umsatz auf die DAX-Werte folgen. In ihm sind die gleichen Branchen enthalten, die auch die Zusammensetzung des DAX bilden. Der SDAX schließlich besteht aus den 50 Unternehmen der klassischen Sektoren unterhalb des MDAX.²²

Innerhalb des General Standard gibt es dann noch eine Reihe von weiteren Unternehmen, die nicht bzw. noch nicht die Anforderungen des Prime Standards erfüllen.

Neben dem eben beschriebenen Kassamarkt gibt es den Terminmarkt, auf dem Verträge geschlossen werden, die die Konditionen für den Wertpapierkauf bzw. -verkauf in der Zukunft bereits heute festlegt. Das so genannte unbedingte Termingeschäft muss sowohl seitens des Käufers als auch seitens des Verkäufers unbedingt zum vereinbarten Zeitpunkt zu den vereinbarten Konditionen erfüllt werden. Hierzu zählen bspw. die Futures als börsengehandeltes Termingeschäft und die Forwards als außerbörsliches Termingeschäft. Ferner gibt es die so genannten bedingten Termingeschäfte, bei denen dem Käufer das Wahlrecht eingeräumt wird, erst in der Zukunft zu entscheiden, ob er ein Geschäft zu den vereinbarten Konditionen ausüben möchte. Bedingte Termingeschäfte sind auch unter dem Begriff Optionen bekannt.

(4) Festlegung des Aktienkurses

Der Aktienkurs spiegelt den Wert einer Aktie zu einem bestimmten Zeitpunkt wider und ergibt sich durch das Angebot- und Nachfrageverhalten der Marktteilnehmer. Die Einflussfaktoren auf den Aktienkurs sind sehr vielschichtig, angefangen von volkswirtschaftlichen Faktoren wie geld-, kredit- und zinspolitischen Maßnahmen, über betriebswirtschaftliche Faktoren wie die Branchenentwicklung, Umsatz- und Gewinnentwicklung des betreffenden Unternehmens bis hin zu psychologischen Einflüssen wie Gerüchten, Stimmungen und Ängste. Welche Faktoren letztlich für die Kursentwicklung eines Wertpapiers verantwortlich sind, lässt sich auch durch die besten Analysen nicht vorhersagen, denn sonst gäbe es keinen Markt, weil es nur Aktienanbieter oder Aktiennachfrager geben würde.

Der Aktienkurs wird an der Börse zu einem bestimmten Zeitpunkt vom Börsenmakler festgestellt. Dieser sammelt während eines bestimmten Zeitraumes alle Kauf- und Verkaufsaufträge, die entweder auf einen bestimmten Höchst- oder Mindestkurs limitiert sind oder aber ohne Limits erteilt werden (Bestens- bzw. Billigstorder). Die Feststellung des so genannten Einheitskurses erfolgt dann vom Börsenmakler nach dem Meistausführungsprinzip, d. h. der Einheitskurs ist derjenige Kurs, bei dem die größte Stückzahl an Wertpapieren umgesetzt werden kann. Nachfolgendes Beispiel soll diesen Sachverhalt verdeutlichen.

Tab. 1: Ermittlung des Einheitskurses I

KaufaufträgeLimitVerkaufsaufträgeLimit

Limit ist der Kurs, zu dem gekauft oder verkauft werden soll. Billigst bedeutet, dass der Marktteilnehmer die Aktie um jeden Preis kaufen möchte, bestens ist der entsprechende Verkaufsauftrag. Ein Limit bei den Kaufaufträgen von 125 € bspw. bedeutet, dass der Käufer 60 Aktien kaufen möchte, wenn der Kurs der Aktie höchstens 125 € beträgt, d. h. er ist bereit, maximal 125 € für eine Aktie zu zahlen. Demgegenüber bedeutet das Limit in Höhe von 125 € auf der Verkaufsseite, dass der Verkäufer mindestens 125 € für einen Anteil haben möchte, er verkauft seine 40 Aktien folglich nur dann, wenn der Einheitskurs bei 125 € oder darüber liegt. Liegt der nächste festgestellte Einheitskurs darunter, kommt der Verkäufer nicht zum Zuge. Anhand dieser Kauf- und Verkaufsgebote stellt der Börsenmakler nun den Einheitskurs fest. Dabei werden alle potenziellen Verkaufs- und Kaufaufträge in die Berechnung mit einbezogen.

Tab. 2: Ermittlung des Einheitskurses II

Ermittlung des EinheitskursesKursKäufe/StückVerkäufe/StückUmsatz in Stück

Zum Kurs von 124 € könnten alle Kaufaufträge, also 170 Stück, ausgeführt werden. Bei einem Kurs von 125 € fallen die auf 124 € limitierten Aufträge heraus, aus Sicht der Käufer könnten somit 150 Aktien gehandelt werden usw. Bei den Verkäufen würden zu einem Kurs von 124 € die unlimitierten (»bestens«) Verkaufsorders und die auf 124 € limitierten Verkaufsaufträge ausgeführt, der Umsatz würde 80 Stück betragen usw. Der Einheitskurs wird nun aufgrund dieser Gegenüberstellung vom Makler beim größten Umsatz mit 120 Stück und einem Kurs von 125 € festgestellt. Bedingungen für die Ermittlung des Einheitskurses sind, dass hier der größte Absatz möglich sein muss und dass alle Bestens- und Billigst-Aufträge ausgeführt werden können.²³

Bei genau auf den Einheitskurs lautenden Aufträgen kommt es zu einem Angebots- oder Nachfrageüberhang, das sind Aufträge, die keinen Anspruch auf Erfüllung haben. In obigem Beispiel kommt es beim festgestellten Einheitskurs von 125 € zu einem Nachfrageüberhang in Höhe von 30 Aktien, dieses Kaufangebot bleibt somit unbefriedigt.

Man findet deshalb häufig bei den Kursangaben Zusätze, die auf die jeweilige Konstellation bei der Kursfestsetzung hinweisen:

• b = bezahlt; Ausgleich von Angebot und Nachfrage zum Einheitskurs

• bG = bezahlt und Geld; Nachfrageüberhang zum Einheitskurs

• bB = bezahlt und Brief; Angebotsüberhang zum Einheitskurs.

Weitere Kurszusätze sind:

• ex D = (ex Dividende); Kurs einer Aktie, die erstmals ohne Anspruch auf Dividendenzahlung notiert

• ex BR = (ex Bezugsrecht); Kurs einer Aktie, die erstmals ohne Bezugsrecht notiert

• ex BA = (ex Berichtigungsaktie); Kurs einer Aktie, die erstmals nach Ausgabe von Gratisaktien notiert.

(5) Formen der Kapitalerhöhung

Als Kapitalerhöhung wird die externe Zuführung von Eigenkapital in ein bestehendes Unternehmen bezeichnet und stellt somit die klassische Beschreibung der Beteiligungsfinanzierung von börsennotierten Unternehmen dar. Mit der Kapitalerhöhung geht eine Veränderung der Struktur des Eigenkapitals bei Kapitalgesellschaften zu Gunsten des gezeichneten Kapitals einher. Als Hauptgründe für eine Kapitalerhöhung werden genannt:

• die Verbesserung der Liquidität,

• eine geplante Erweiterung der Kapazitäten mit dem dazu erforderlichen Finanzierungsvolumen,

• Maßnahmen der Rationalisierung,

• Maßnahmen zur Umschuldung oder

• Umwandlung von Rücklagen.

Es ergeben sich insgesamt vier Formen der Kapitalerhöhung gemäß AktG:

Abb. 29: Formen der Kapitalerhöhung

Die ordentliche Kapitalerhöhung ist die Emission neuer (junger) Aktien und wird in der HV mit Dreiviertelmehrheit des vertretenen Grundkapitals festgelegt. Sie begründet neue Mitgliedschaftsrechte, daher haben bisherige Aktionäre ein so genanntes Bezugsrecht²⁴ auf die jungen Aktien. Unterpari-Emissionen junger Aktien (Ausgabe unter Nennwert) sind verboten. Ein Agio (Ausgabe über Nennwert) ist der gesetzlichen Rücklage zuzuweisen und zwar nach dem Bilanzrecht in die Kapitalrücklagen.

Die gesetzliche Untergrenze des Ausgabepreises der jungen Aktien ist der Mindestnennwert der auszugebenden Aktie von 1 €, die wirtschaftliche Obergrenze ist der Kurs der alten Aktie, denn zu einem über den alten Kurs hinausgehenden Preis wäre niemand bereit, neue Aktien zu erwerben. Üblicherweise wird der Kurs durch eine Unternehmensbewertung ermittelt und dann den allgemeinen volkswirtschaftlichen Gegebenheiten angepasst.²⁵

Bei der bedingten Kapitalerhöhung erfolgt die Erhöhung des Kapitals nicht sofort, sondern ist abhängig von der Ausübung bestimmter Bezugs- oder Umtauschrechte, die den Aktionären oder Dritten gewährt werden. Dabei sind mehrere Fälle gesetzlich vorgesehen:

• Umtausch von Wandelschuldverschreibungen in Aktien (Tausch von Fremdkapital in Eigenkapital),

• Unternehmenszusammenschlüsse mit Umtausch der Aktien und

• Bezugsrechte für Arbeitnehmer zum Erwerb von (neuen) Aktien (Belegschaftsaktien).

Bei der genehmigten Kapitalerhöhung ermächtigt die Hauptversammlung den Vorstand, mit Zustimmung des Aufsichtsrates eine Kapitalerhöhung im Rahmen eines vorher festgelegten Umfangs durchzuführen. Somit erfolgt die Platzierung der Aktien dann, wenn der Vorstand den Zeitpunkt für günstig hält.

Die Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln ist im eigentlichen Sinne keine wirkliche Kapitalerhöhung. Das Vermögen (Eigenkapital) wird durch diese Maßnahme nicht vermehrt, es erfolgt lediglich eine Umschichtung innerhalb des Postens des Eigenkapitals, wobei offene Rücklagen in Grundkapital umgewandelt werden. Da zwar das Grundkapital erhöht wird, die Beteiligungsquote aber konstant bleiben muss, werden zum Ausgleich »Gratisaktien« an die Aktionäre – entsprechend ihrem Anteil am erhöhten Nennkapital – ausgegeben.

Nach der Art der Einlage kann man, ähnlich der Beteiligungsfinanzierung nicht emissionsfähiger Unternehmen, verschiedene Formen der Kapitalerhöhung unterscheiden:

Abb. 30: Kapitalerhöhung nach der Einlagenart

Bei der Kapitalerhöhung gegen Einlagen, auch ordentlichen Kapitalerhöhung genannt, werden der Gesellschaft neue Mittel in Form von Geld (Bareinlagen) oder Sacheinlagen zugeführt. Bei den Sacheinlagen können sowohl einzelne Vermögenswerte oder aber auch ganze Unternehmen eingebracht werden. Hier stellt sich jedoch das Problem, mit welchem Wert diese Vermögensgegenstände anzusetzen sind. Bei der Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln wird das Grundkapital nicht durch Einlagen, sondern durch Umwandlung von Kapital- und/oder Gewinnrücklagen in Grundkapital erhöht.

(6) Wirkung und Vorgehensweise einer Kapitalerhöhung

Eine Kapitalerhöhung hat zwei wesentliche Auswirkungen. Einmal einen Liquiditätseffekt durch das neue Kapital und zum zweiten eine Änderung des (bisherigen) Aktienkurses, weil sich das Reinvermögen der Aktiengesellschaft auf mehr Aktien verteilt.

Beide Effekte, ausgelöst durch eine Kapitalerhöhung, lassen sich durch ein kleines Beispiel veranschaulichen. Eine mittelständische Aktiengesellschaft möchte das Grundkapital um 12 Mio. € auf 72 Mio. € erhöhen, indem sie 50,- € - Nennwertaktien zum Kurs von 80,- € platziert. Es werden also 240.000 Aktien ausgegeben (12 Mio. € / 50,- €), die insgesamt einen Liquiditätseffekt von 19,2 Mio. € bewirken (240.000 x 80,- €). Das Grundkapital erhöht sich um den Nennbetrag der Aktie multipliziert mit der Anzahl der Aktien, während die Differenz von Nenn- und Kurswert in die Kapitalrücklage fließt (240.000 x 30,- €). Somit hat die Bilanz vor und nach der Kapitalerhöhung folgendes Aussehen (Angaben in Mio. €):

Abb. 31: Bilanzveränderung bei einer Kapitalerhöhung

Die Kapitalerhöhung hat neben dem Liquiditätseffekt (das Bankvolumen ist von 40 Mio. € auf 59,2 Mio. € gestiegen) eine Bilanzverlängerung um den gleichen Betrag sowie eine Erhöhung des Eigenkapitals (Grundkapital und Rücklagen) und damit der Eigenkapitalquote zur Folge.

Neben dem Liquiditätseffekt hat die Kapitalerhöhung Auswirkung auf den Aktienkurs (Effekt der Aktienkursänderung), denn dieser wird durch die Relationen von altem und neuem Kurs sowie das Verhältnis der Stückzahlen der alten und neuen (jungen) Aktien verändert. Es entsteht ein neuer Kurs (Mischkurs) durch:

Ferner würden sich die Altaktionäre nach der Emission der neuen Aktien ohne entsprechende Kompensation schlechter stellen, da der Mischkurs unter dem alten Kurs liegen wird. Aus diesem Grund erhalten die Altaktionäre ein gesetzliches Bezugsrecht zum anteiligen Erwerb der neuen Aktien. Das Bezugsrecht verkörpert das Recht des Altaktionärs, im Zuge einer Kapitalerhöhung eines Unternehmens mit neuen Aktien bedacht zu werden und zwar im Verhältnis seines bisherigen Anteils am Kapital zur vorgenommenen Kapitalerhöhung. Macht er von dem Angebot hingegen keinen Gebrauch, kann er die ihm zustehenden Bezugsrechte über die Börse veräußern. Der Veräußerungsgewinn ist dann die Entschädigung für den Kursverlust, den er auf seinen Aktienbesitz nach Bezugsrechtsabschlag hinnehmen musste.

Der rechnerische Wert eines Bezugsrechts wird ermittelt, indem vom Kurs der Altaktie der Mischkurs subtrahiert wird, so dass durch den Verkauf des Bezugsrechts (BR) den Altaktionären kein Nachteil entsteht:

Nun sollen anhand des obigen Beispiels der neue Aktienkurs sowie das Bezugsrecht errechnet werden: Vor der Kapitalerhöhung betrug das Grundkapital 60 Mio. €. Ausgehend von einem Aktiennennwert von 50,- € entspricht dies einem Aktienvolumen von 1,2 Mio. Stück. Ferner sei angenommen, dass der Kurswert der Aktie vor der Kapitalerhöhung 90,- € betragen hat. Daraus und den oben erwähnten Kapitalerhöhungsparametern ergeben sich folgende Werte:

K_a (Kurs der alten Aktie) = 90,- €

K_j (Ausgabekurs der neuen Aktie) = 80,- €

a (Anzahl der alten Aktien) = 1.200.000 Stück

j (Anzahl der jungen Aktien) = 240.000 Stück

Es ergibt sich ein neuer Mischkurs mit entsprechendem Bezugsrecht:

Daraus folgt als Wert nach obiger Formel:

Durch die Kapitalerhöhung fällt somit der Kurs der Aktie von ursprünglich 90,- € auf 88,33 € mit der Konsequenz, dass der Altaktionär pro Altaktie als Kompensation ein Bezugsrecht in Höhe von 1,67 € erhält. Diese wird entweder ausgezahlt oder kann für den Kauf von neuen (jungen) Aktien verwendet werden.²⁶

Fassen wir die Phasen der Kapitalerhöhung noch einmal zusammen, so können verallgemeinernd folgende vier Schritte identifiziert werden:

• Schritt: Ermittlung des Kapitalbedarfs des Unternehmens und damit des Verhältnisses von Altaktien zu Neuaktien.

• Schritt: Ermittlung des Ausgabekurses der Neuaktie bzw. der so genannten Bookbuilding-Spanne mit Hilfe einer Unternehmensbewertung, z. B. mittels der Ertragswert- oder Discounted-Cashflow-Methode.²⁷

• Schritt: Ermittlung des Kurses nach Kapitalerhöhung (Mischkurs von Alt- und Neuaktien).

• Schritt: Ermittlung des Bezugsrechts.²⁸

(7) Formen der Kapitalherabsetzung

Die Kapitalherabsetzung ist das Gegenteil einer Kapitalerhöhung, d. h. hierbei wird das Grundkapital einer Aktiengesellschaft verringert. Meistens erfolgt eine solche Maßnahme im Zuge einer anstehenden Sanierung. In einem ersten Schritt bewirkt die Kapitalherabsetzung zunächst den Ausgleich der die offenen Rücklagen übersteigenden Verluste – umgangssprachlich auch als »Unterbilanz« bezeichnet. In einem zweiten Schritt wird dann, um die wirtschaftliche Gesundung der Gesellschaft herbeizuführen, häufig eine Kapitalerhöhung unter Zuzahlung der Aktionäre vorgenommen.²⁹ Dies macht natürlich nur dann Sinn, wenn an den langfristigen Erfolg der Unternehmung geglaubt wird. Ist dies der Fall, wird eine Kapitalherabsetzung mit anschließender Kapitalerhöhung häufig auch begleitet durch einen (teilweisen) Forderungsverzicht der Gläubiger, was das finanzielle Gleichgewicht weiter zu verbessern hilft.

Das AktG kennt verschiedene Formen der Kapitalherabsetzung:

Abb. 32: Formen der Kapitalherabsetzung

Für alle drei Formen der Kapitalherabsetzung ist eine Dreiviertelmehrheit der Stimmen der Hauptversammlung erforderlich. Ferner müssen die aus der Kapitalherabsetzung gewonnenen Beträge in der Bilanz, der Gewinn- und Verlustrechnung sowie im Anhang des Jahresabschlusses gesondert aufgeführt werden.

• Die ordentliche Kapitalherabsetzung ist in erster Linie bei Teilliquidationen von Gesellschaften vorgesehen. Hierbei werden Gesellschafter zu Lasten des Gesellschaftsvermögens ausgezahlt. Geregelt ist die ordentliche Kapitalherabsetzung in den §§ 222 bis 228 AktG. Voraussetzung dieser Form der Herabsetzung ist, sofern sie das Grundkapital der Gesellschaft unterschreitet, eine anschließende Kapitalerhöhung.

• Die vereinfachte Kapitalherabsetzung – geregelt in den §§ 229 bis 236 AktG – ist nur dann statthaft, wenn die alleinige Zwecksetzung der Ausgleich von Wertminderungen oder die Deckung von Verlusten ist.

Beide oben genannten Formen der Kapitalherabsetzung können einmal durch die Herabstempelung des Nennwerts der Aktien erfolgen oder aber durch die Zusammenlegung von Aktien.³⁰

• Die Kapitalherabsetzungsform der Einziehung von Aktien hat grundsätzlich ähnliche Zielsetzungen wie die beiden erstgenannten Formen und ist in den §§ 237 bis 239 AktG geregelt.

Bevor die Wirkung und Vorgehensweise einer Kapitalherabsetzung (mit anschließender Kapitalerhöhung) erläutert werden soll, müssen noch einmal klar der Sinn und das Ziel einer Kapitalherabsetzung erklärt werden. Wie oben bereits erwähnt, bewirkt sie zunächst einmal buchungstechnisch gesehen die Eliminierung des die Rücklagen übersteigenden Verlustes. Zweitens, und das ist ein ebenso wichtiger Grund, haben die an der Börse gehandelten Aktien mit »Unterbilanzen« häufig Kurswerte, die unter dem Nennwert liegen. Unter-pari-Emissionen neuer Aktien sind aber nicht möglich. Benötigt nun aber die Gesellschaft neues Beteiligungskapital, so ist es bspw. sinnvoll, zunächst eine vereinfachte Kapitalherabsetzung durch Zusammenlegung von Aktien vorzunehmen. Dadurch kommt es zu einem höheren Kurswert pro Aktie, der dann im nächsten Schritt eine Kapitalerhöhung und damit die Zuführung von neuem frischem Geld ermöglicht.

(8) Wirkung und Vorgehensweise einer Kapitalherabsetzung

Der komplexe Vorgang einer Kapitalherabsetzung mit anschließender Kapitalerhöhung soll anhand einer sanierungswürdigen Aktiengesellschaft erläutert werden.

Die Gesellschaft weist vor der Sanierung folgende Bilanz auf (in Mio. €):

Abb. 33: Bilanz vor Sanierung

Die Bilanz zeigt aus didaktischen Gründen den Verlust auf der Aktivseite der Bilanz. In der Praxis müsste nach handelsrechtlichen Vorgaben heraus dieser als Verlustvortrag bzw. Jahresfehlbetrag vom Eigenkapital auf der Passivseite stehen.

Dem Verlust in Höhe von 8 Mio. € steht keinerlei Rücklagenpotenzial auf der Passivseite gegenüber, so dass nun das Grundkapital aufzuzehren wäre. Das Grundkapital in Höhe von 30 Mio. € ist in 5,- € Nennwertaktien gestückelt, so dass insgesamt 6 Mio. Aktien im Umlauf sind. Der Kurswert der Aktie ist zum Sanierungszeitpunkt bei 4,50 €, liegt also unter dem Nennwert.

Die Hauptversammlung beschließt nun die Sanierung der Gesellschaft mit folgenden Schritten:

• Zunächst soll das Grundkapital um 10 Mio. € herabgesetzt werden. Dies geschieht durch Zusammenlegung von Aktien im Verhältnis 3:2, d. h. anstatt drei Altaktien besitzt der Aktionär nach der Sanierung nur noch zwei Aktien.

• Diese Transaktion hat einen Buchgewinn von 10 Mio. € zur Folge, der den ursprünglichen Verlust in Höhe von 8 Mio. € überkompensiert. Die Differenz in Höhe von 2 Mio. € geht in die Kapitalrücklage.

• Nun erfolgt eine Kapitalerhöhung um den gleichen Betrag, d. h. um 10 Mio. €. Die Aktien (2 Mio. Stück) werden von einem Bankenkonsortium übernommen und zum Kurs von 6,- € ausgegeben. Die Differenz zwischen Nominalwert (5,- €) und Kurswert wird der Kapitalrücklage zugeführt.

Kumuliert ergibt sich nach den beiden Maßnahmen folgende Bilanzstruktur:

Insgesamt wurde der Verlust erfolgreich eliminiert, die Kapitalrücklage aufgebaut, sowie neue Liquidität zugeführt.³¹

Abb. 34: Bilanz nach Sanierung

2.3.1.1.4 Unternehmensumwandlung und Börseneinführung

Wie bereits dargelegt, stoßen besonders Personengesellschaften bei der Beteiligungsfinanzierung schnell an ihre Grenzen, so dass es oft ratsam erscheint, durch eine Unternehmensumwandlung diesem Missstand entgegenzutreten. Da eine Börseneinführung in Deutschland nur Gesellschaften in der Rechtsform der AG und der KGaA gestattet ist, würde es sich also anbieten, eine Personengesellschaft, sofern dies zu vertretbaren Kosten realisierbar ist, in eine AG umzuwandeln.³²

Bei der Umwandlung unterscheidet man zwischen der Umwandlung mit Liquidation, auch Umgründung genannt und der Umwandlung ohne Liquidation (Umwandlung im engeren Sinne).

Abb. 35: Formen der Unternehmensumwandlung

• Eine Umgründung erfolgt durch Einzelrechtsnachfolge bei sämtlichen Vermögenswerten vom liquidierten Unternehmen auf das neue Unternehmen. Durchgeführt wird sie bei einer Umwandlung von Einzelunternehmen in Personengesellschaften (z. B. in eine KG) und umgekehrt, also bei Umwandlung von Personengesellschaften in Einzelunternehmungen.

• Bei der formwechselnden Umwandlung bleibt die Personen- bzw. Kapitalgesellschaft erhalten, das Unternehmen ändert nur seine Rechtsform (z. B. OHG in KG oder GmbH in AG), ohne dass eine Vermögensübertragung notwendig ist.

• Bei der übertragenden Umwandlung geht das gesamte Vermögen des alten Unternehmens entweder auf ein anderes, bereits bestehendes Unternehmen über, oder es wird auf ein neu gegründetes Unternehmen übertragen. Die übertragende Umwandlung ist nur zulässig von einer AG oder GmbH auf eine AG, GmbH, OHG oder KG.

Ist die Umwandlung in der Weise erfolgt, dass die aus dem Umwandlungsprozess hervorgegangene Gesellschaft als AG firmiert, ist ein besserer Zugang zum Kapitalmarkt durch eine dann zu praktizierende Börseneinführung möglich. Dieses Going Public, dass der AG eine »angemessene« Eigenkapitalausstattung ermöglichen soll, umfasst alle Maßnahmen als Gesamtstrategie, angefangen mit der Umwandlung über die erstmalige Platzierung von Aktien über ihre Zulassung zum Börsenhandel.

Hauptziele dieser Strategie sind neben der Stärkung der Eigenkapitalbasis die Erschließung neuer Finanzierungsquellen und eine Verbesserung der Kreditwürdigkeit gegenüber Kreditinstituten.

Dennoch sollte nicht jedes Unternehmen eine Umwandlung in eine AG mit anschließender Börseneinführung vornehmen. Neben den »unangenehmen« Nebeneffekten wie hohe Emissionskosten, der Formstrenge des Aktiengesetzes, unerwünschten Publizitätspflichten, unkalkulierbaren Fremdeinflüssen und drohenden Machtverlusten, ist eine entsprechende »Börsenreife« des Unternehmens erforderlich.

Diese wird dadurch charakterisiert, dass die Unternehmung nach erfolgtem Börsengang die »Erwartungen des Marktes« erfüllen kann. Darunter sind sowohl rechtliche Rahmenbedingungen, die Erfüllung unternehmensinterner Voraussetzungen sowie volkswirtschaftliche Parameter zu subsumieren.

Ist die Börsenreife gegeben, wird unter Zuhilfenahme eines Emissionskonsortiums ein Emissionskonzept erstellt. Dieses Konzept enthält zeitlich und inhaltlich strukturiert alle Maßnahmen, die für eine erfolgreiche Börseneinführung maßgeblich sind:

• Festlegung des Emissionsvolumens/des Kapitalbedarfs

• Bestimmung der Aktiengattung und der Kapitalstruktur

• Entscheidung über die Verwendung des Emissionserlöses

• Festlegung der Platzierungsstrategie

• Ermittlung des Emissionspreises

• Bestimmung des Börsenplatzes

• Festlegung des Emissionszeitpunktes

Abb. 36: Bestimmungsfaktoren für die Börsenreife

Neuemissionen erfolgen heutzutage für gewöhnlich nach dem Bookbuilding-Verfahren. Dabei handelt sich um ein Auktionsverfahren für neu an die Börse zu bringende Unternehmen, bei dem die Preisspanne vorgegeben wird, in der die Gebote abgegeben werden müssen. Der Konsortialführer sammelt bei diesem Verfahren alle Zeichnungswünsche der Anleger und deren Preisvorgaben, um auf dieser Grundlage die Preisfestsetzung und die Aktienzuteilung vornehmen zu können. Das Bookbuilding-Verfahren gliedert sich in vier Phasen:

Abb. 37: Phasen des Bookbuilding-Verfahrens

2.3.1.2 Kreditfinanzierung
2.3.1.2.1 Klassifikation und Gründe

Die Kreditfinanzierung ist wie die Beteiligungsfinanzierung eine Beschaffung finanzieller Mittel von außen. Durch die Kredithingabe entstehen im Gegensatz zur Beteiligungsfinanzierung aber Gläubigerrechte. Neben diesen Gläubigerrechten besitzt die Kreditfinanzierung eine Reihe von Merkmalen.

• Formal hat der Kreditgeber keine Einflussmöglichkeit auf die Geschäftsführung. Faktisch aber üben bedeutende Fremdkapitalgeber wie Großbanken oder Versicherungen aufgrund des großen Fremdkapitalvolumens sehr wohl Macht auf die Geschäftsleitung aus.

• Es handelt sich beim zur Verfügung gestellten Kapital um eine befristete Kapitalüberlassung. Zudem haftet das Fremdkapital nicht für die Verbindlichkeiten der Unternehmung.

• Der Kredit begründet eine Rückzahlungsverpflichtung gegenüber dem Gläubiger. Die Zins- und Tilgungskonditionen werden vertraglich geregelt, der Kredit muss zu dem vereinbarten Zeitpunkt und zu den vereinbarten Konditionen getilgt werden.

• Der Kredit impliziert eine feste Liquiditätsüberlassung. Somit kann das Unternehmen im Zuge ihrer Finanz- und Liquiditätsplanung anhand der Kreditvereinbarungen vorausschauend die Ein- und Auszahlungen planen.

• Der Gläubiger hat das Recht auf Prüfung der Kreditfähigkeit, Kreditwürdigkeit und Kreditbesicherungsmöglichkeiten des Schuldners.

Die möglichen Gründe, die für eine Kreditfinanzierung sprechen, sind

• mangelndes Privatvermögen des Unternehmers, so dass eine notwendige Kapitalaufstockung durch Eigenfinanzierung nicht mehr möglich ist,

• das Fehlen eines gut funktionierenden Kapitalmarktes für Unternehmensanteile,

• mangelnde Attraktivität der Beteiligungserträge,

• steuerliche Diskriminierung des Eigenkapitals von Kapitalgesellschaften, sowie

• eine Steigerung der Eigenkapitalrentabilität durch Aufnahme von Fremdkapital.³³

2.3.1.2.2 Kreditvoraussetzungen und -absicherungen

Um in den Genuss von Krediten zu kommen, seien sie kurz-, mittel- oder langfristiger Natur, müssen erstens mit der Kreditfähigkeit und zweitens mit der Kreditwürdigkeit zwei Kreditvoraussetzungen erfüllt sein, damit sich das Unternehmen verschulden kann.

• Kreditfähigkeit bedeutet, dass eine Person rechtlich fähig ist, als Kreditnehmer aufzutreten. Hier ist die Geschäftsfähigkeit angesprochen, die bei Kaufleuten und juristischen Personen stets gegeben ist.

• Die (wirtschaftliche) Kreditwürdigkeit steht bei Unternehmen mit Haftungsbegrenzungen, wie bspw. den Kapitalgesellschaften im Vordergrund. Sie wird durch die Analyse der Ertragskraft und der Finanzlage (Liquidität und Finanzkraft) sowie durch Prüfung der angebotenen Sicherheiten beurteilt. Die Finanzanalyse bietet die Möglichkeit der Abschätzung von Ertrag und Liquidität eines Unternehmens. Die Prüfung der Kreditwürdigkeit ist somit eine Bonitätsprüfung nach rechtlichen, persönlichen und wirtschaftlichen Gesichtspunkten.

Die oben angesprochene Kreditwürdigkeit ist eine Zeitpunktbetrachtung und muss als laufende Kontrolle ständig durch die Kreditgeber wiederholt und die Kredite somit überwacht werden. Zusätzlich bietet sich insbesondere den Banken als potentielle Großkreditgeber noch die Möglichkeit, ihre Kreditvergabeentscheidungen absichern zu lassen, denn schließlich gehen sie mit der Kreditvergabe Kapital- und Zinsrisiken ein. Hierzu bieten sich eine Reihe von Besicherungsformen an, die sich nach der Sicherungsart in die Personal- und die Realsicherheiten aufteilen lassen.

• Bei den Personalsicherheiten liegen schuldrechtliche Ansprüche des Sicherungsnehmers (Gläubigers) vor. Neben dem Kreditnehmer haftet eine dritte Person für den Kredit.

• Die Realsicherheiten begründen dagegen sachenrechtliche Ansprüche des Sicherungsnehmers. Ihm werden zur Sicherung seines Kredites bestimmte Rechte an Vermögenswerten des Sicherungsgebers (Schuldners) eingeräumt.

Nachfolgend sind die Möglichkeiten der Kreditabsicherung dargestellt:

Durch eine Bürgschaft verpflichtet sich der Bürge gegenüber dem Gläubiger (Kreditgeber) für die Verbindlichkeiten eines Schuldners (Kreditnehmer) einzutreten. Bei Zahlung des Bürgen an den Gläubiger geht dessen Forderung gegen den Schuldner auf den Bürgen über. Bei der Bürgschaft unterscheidet man die selbstschuldnerische Bürgschaft und die Ausfallbürgschaft. Geregelt ist die Bürgschaft in §§ 765 ff BGB und §§ 349 f HGB.

Abb. 38: Formen der Kreditabsicherung

• Bei der selbstschuldnerischen Bürgschaft kann sich der Gläubiger zur Begleichung der Verbindlichkeiten direkt an den Bürgen wenden. Dieser hat dann nicht das Recht der Einrede der Vorausklage. Damit wird das Recht des Bürgen bezeichnet, die Zahlung bis zur erfolglosen Zwangsvollstreckung in das Vermögen des Kreditnehmers verweigern zu können.

• Die Einrede der Vorausklage hat der Bürge im Falle der Ausfallbürgschaft. Hier zahlt der Bürge nur Verluste, die dem Kreditgeber nach Durchführung der Zwangsvollstreckung gegen den Kreditnehmer verbleiben.

Die Abbildung beinhaltet die Beziehungen zwischen den drei Parteien. Zunächst übernimmt der Bürge für den Kreditnehmer die Bürgschaft im Rahmen einer Ausfallbürgschaft oder selbstschuldnerischen Bürgschaft (1). Anschließend kommt es zur Kreditgewährung an den Kreditnehmer (2). Im Idealfall zahlt der Kreditnehmer nach den vereinbarten Konditionen den Kredit zurück (3). Sollte dies nicht der Fall sein, wird der Bürge vom Kreditgeber zur Zahlung aufgefordert (4a), so dass die Forderung an den Bürgen übergeht, der nun seinerseits den Betrag vom Kreditnehmer einfordern kann (4b).

Abb. 39: Ablauf der Bürgschaft

Im Falle der gesetzlich nicht geregelten Garantie verpflichtet sich der Garantiegeber gegenüber dem Garantienehmer, für einen bestimmten zukünftigen Erfolg einzutreten. Häufig handelt es sich in der Praxis um Zahlungsgarantien. Hier wird bei Eintritt einer Bedingung die Zahlung eines festgelegten (Höchst-)Betrages garantiert.

Durch Verpfändung werden bewegliche Sachen in der Weise belastet, dass der Kreditgeber berechtigt ist, ein an ihn durch den Kreditnehmer übergebenes Pfand zu veräußern, sofern der Kreditnehmer seinen Zahlungsverpflichtungen nicht nachkommen kann. Da das Pfand in den Besitz des Kreditgebers geht, besitzt die Verpfändung in der Unternehmenspraxis nur eine eingeschränkte Bedeutung. Geregelt wird die Verpfändung in den §§ 1204-1208 BGB.

Abb. 40: Ablauf der Verpfändung

Bei der Sicherungsübereignung überträgt der Kreditnehmer das Sicherungsgut an den Kreditgeber, indem sich beide über den Eigentumsübergang zu Sicherungszwecken einigen. Das Gut wird aber nicht körperlich übergeben, sondern bleibt im Besitz des Kreditnehmers. Der Kreditgeber ist aber berechtigt, im Sicherungsfall das Gut zur Abdeckung seiner Ansprüche zu verwerten. Die Sicherungsübereignung bietet sich insbesondere bei Gegenständen an, die zum betriebsnotwendigen Vermögen des Kreditnehmers gehören.

Abb. 41: Ablauf der Sicherungsübereignung

Durch eine Sicherungsabtretung (Zession) werden Forderungen oder andere Rechte vom Kreditnehmer, dem Zedenten, an den Kreditgeber, den Zessionar, zur Sicherung abgetreten. In der Praxis ist die Abtretung von Forderungen aus Lieferungen und Leistungen sehr verbreitet. Die Zession wird in den §§ 398 ff BGB geregelt.

Abb. 42: Ablauf der Sicherungsabtretung

Der Kreditnehmer tritt die Forderung (1), die er seinerseits an einen Drittschuldner hat, an den Kreditgeber ab (2). Daraufhin erhält er den Kredit (3). Schließlich macht der Kreditgeber die Forderung gegenüber dem Drittschuldner geltend (4).

Beim Eigentumsvorbehalt behält sich der Lieferant einer Sache das Eigentum bis zur vollständigen Bezahlung vor. Wird die Sache noch vor der Bezahlung verarbeitet, geht das Eigentum allerdings kraft Gesetzes unter. Deshalb ist der Eigentumsvorbehalt bspw. bei Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffen für den Kreditgeber von hohem Risiko und deshalb nicht geeignet.

Grundpfandrechte sind dingliche Rechte an einem Grundstück und bieten dem Kreditgeber die Möglichkeit, Befriedigung aus dem Grundstück zu suchen, wenn der Kreditnehmer nicht zahlt. Die Sicherung wird meist als Hypothek ausgestattet. Eine Hypothek kommt zustande durch:

• Einigung zwischen Kreditgeber und Grundstückseigentümer und

• Eintragung der Hypothek in das Grundbuch unter Nennung des Gläubigers, des Kreditbetrages, des Zinssatzes und ggf. der Briefübergabe.

Geregelt wird die Hypothek in §§ 1113-1190 BGB.

Entscheidend für die Art der Besicherung ist die Frage, für welche Kreditart diese gefordert wird. Man unterscheidet hierbei in Kredite zur Finanzierung des Anlage- und des Umlaufvermögens, die es noch zu erläutern gilt.

Abb. 43: Kreditarten des Anlage- und Umlaufvermögens

InvestitionsartKreditartSicherheit

2.3.1.2.3 Langfristige Kreditformen

Bei den langfristigen Kreditformen beträgt die Dauer der Kapitalüberlassung üblicherweise mehr als 4 Jahre. Die langfristige Kreditfinanzierung kann wie folgt untergliedert werden:

Abb. 44: Formen der langfristigen Kreditfinanzierung

(1) Langfristige Bankkredite

Der Markt für Schuldscheindarlehen und Anleihen steht aufgrund der hohen Anforderungen in Bezug auf Bonität und Volumen nur einem begrenzten Unternehmerkreis zur Verfügung. Kleinere und mittlere Unternehmen können diese Art der Kreditfinanzierung nur selten nutzen, weswegen der Form von langfristigen Bankendarlehen die wohl größte Bedeutung im Rahmen der langfristigen Fremdfinanzierung zukommt.

Als Kapitalgeber kommen in Frage:

• Kreditinstitute wie Kreditbanken (Großbanken, Regionalbanken, Privatbanken), Spargirobanken (Sparkassen, Girozentralen) und Genossenschaftsbanken (Volks- und Raiffeisenbanken, DG-Bank),

• Bausparkassen (sammeln als Zweckspargemeinschaft das Sparkapital ihrer Kunden an und gewähren hieraus Darlehen),

• Versicherungen, die als Kapitalsammelstellen erhaltenen Prämieneinzahlungen aus verschiedenen Versicherungsbereichen nicht nur in Aktien, Anleihen oder Immobilien anlegen, sondern auch in Darlehen sowie

• private Personen (sofern nicht als Eigenkapital eingezahlt).

Die Darlehensgeber Bausparkassen, Versicherungen und die privaten Personen gehören nicht zum eigentlichen Themenkomplex der langfristigen Bankkredite, sondern sind der Vollständigkeit halber hier bei den langfristigen Darlehensformen aufgeführt.

Die Besicherung von langfristigen Bankkrediten erfolgt meist in Form von Grundpfandrechten (z. B. als Hypothek). Dabei gibt es für die Beleihung von Immobilien bestimmte Höchstgrenzen, die das Kreditvolumen und damit das Risiko des Kreditgebers begrenzen, z. B. 60 % des Verkehrswertes einer Immobilie bei Hypothekenbanken, 80 % bei Bausparkassen.

Bei der Ausgestaltung der Zins- und Tilgungskonditionen unterscheidet man verschiedene Darlehensformen:

Abb. 45: Möglichkeiten der Darlehensgestaltung

KriteriumDarlehensform

Die weitaus größte Zahl der Darlehen hat für eine bestimmte Zeit einen Festzins, Darlehen mit variablen Zinsen bilden eher die Ausnahme.

Da langfristige Kredite der langfristigen Investitionsfinanzierung dienen, sollten sich die Tilgungskonditionen prinzipiell auch dem langfristigen Amortisationsverlauf des Investitionsgutes anpassen, damit der Kapitaldienst vorrangig aus den durch den Umsatzprozess verdienten Abschreibungsgegenwerten erfolgen kann.

Aus diesem Grund ist das Abzahlungsdarlehen (Ratentilgung) die vorrangige Darlehensform bei Realkrediten an Unternehmen. Dabei wird das Darlehen über die Laufzeit in gleich hohen Tilgungsbeträgen einschließlich der anfallenden Zinsen zurückgezahlt. Oft werden auch tilgungsfreie Jahre zu Beginn der Laufzeit vereinbart.

Das Festdarlehen kommt bei einigen Kreditgebern ebenfalls zur Anwendung. Hierbei handelt es sich um einen langfristigen Kredit, der am Ende der Laufzeit in einer Summe zurückgezahlt wird, während innerhalb der Laufzeit lediglich Zinsen zu zahlen sind.

Das Annuitätendarlehen ist die häufigste Darlehensart in der Wohnungsbaufinanzierung und der Finanzierung des Fuhrparks. Die Rückzahlungsrate (Annuität) ist eine jährlich gleichbleibende Jahresleistung, die sich aus jährlich fallenden Zinsen und jährlich steigenden Tilgungsraten zusammensetzt. Der Darlehensbetrag vermindert sich jeweils um den in der Annuität enthaltenen Tilgungsanteil. Die gesamten Finanzierungskosten ergeben sich aus der Summe der jährlich angefallenen Zins- und Tilgungszahlungen oder als Produkt aus Annuität pro Jahr und Finanzierungslaufzeit. Ebenso wie beim Abzahlungsdarlehen können auch beim Annuitätendarlehen tilgungsfreie Jahre zu Beginn der Laufzeit vereinbart werden. Dann sind die Annuitäten in den verbleibenden Jahren entsprechend höher.

Die Annuität wird durch Multiplikation des Barwertes des Darlehens mit dem so genannten Wiedergewinnungsfaktor ermittelt. Der Barwert des Darlehens ist der vereinbarte Kreditbetrag. Im Wiedergewinnungsfaktor spiegeln sich Laufzeit und Zinskonditionen wider:

Damit lautet die Annuität:

mit:

K₀ = Barwert des Darlehens

q = 1 + i

i = Nominalzinssatz in % p.a.

n = Laufzeit des Darlehens in Jahren

Bei allen Darlehensformen unterscheidet man Fälle, in denen der Darlehensauszahlungsbetrag gleich dem Rückzahlungsbetrag ist und Fälle, in denen der Auszahlungskurs unter dem Rückzahlungsbetrag liegt. In diesen Fällen arbeitet man mit einem Abschlag, dem sogenannten Disagio. Nachfolgend sind deshalb Beispiele aufgeführt, die beide Möglichkeiten erläutern³⁴ :

a) Auszahlungsbetrag = Rückzahlungsbetrag

Ein Unternehmen plant den Bau einer neuen Lagerhalle. Das Investitionsvorhaben soll eine Mio. € betragen. Die Bank bietet dem Unternehmen wahlweise den Abschluss eines Abzahlungs-, Fest- oder Annuitätendarlehens an.

Die folgenden Konditionen sind zu beachten:

Zins p.a.: 2,3 %

Laufzeit: 5 Jahre

Zins- und Tilgungsplan des Abzahlungsdarlehens:

Tab. 3: Zins- und Tilgungsplan eines Abzahlungsdarlehens

JahrSchuld am 01.01ZinsenTilgungSchuld am 31.12

Zins- und Tilgungsplan des Festdarlehens:

Tab. 4: Zins- und Tilgungsplan eines Festdarlehens

JahrSchuld am 01.01ZinsenTilgungSchuld am 31.12

Zins- und Tilgungsplan des Annuitätendarlehens:³⁵

Ermittlung der Annuität:

Tab. 5: Zins- und Tilgungsplan eines Annuitätendarlehens

JahrSchuld am 01.01AnnuitätZinsenTilgungSchuld am 31.12

Vergleicht man die drei Darlehensformen, erscheint das Abzahlungsdarlehen mit einer Gesamtbelastung von 1.069.000 € gegenüber dem Annuitätendarlehen (1.070.045,78 €) und dem Festdarlehen (1.115.000 €) am attraktivsten. Dabei muss man allerdings berücksichtigen, dass im Gegenzug in den einzelnen Jahren entsprechend viel an liquiden Mitteln aufgewendet werden muss, und dass ferner die nicht benötigte Liquidität in den ersten vier Jahren beim Festdarlehen verzinslich angelegt werden kann. Somit entscheiden die Liquiditätsspielräume der Unternehmung einerseits und die alternativen Anlagemöglichkeiten andererseits über die wirtschaftlichste Art der Darlehensform.³⁶

Zusammenfassend gelten für die drei Darlehensformen folgende Kapitaldienstleistungen:

Abb. 46: Kapitaldienstleistungen bei unterschiedlichen Darlehensformen

KreditartZinsenTilgungGesamtbelastung

b) Auszahlungsbetrag < Rückzahlungsbetrag

Vereinbart man im Rahmen eines langfristigen Darlehens die so genannte Disagiovariante, so liegt der Darlehensauszahlungsbetrag unterhalb des Rückzahlungsbetrages, was für den Darlehensnehmer in aller Regel für die Laufzeit eine Liquiditätsentlastung bedeutet.

In diesem Zusammenhang muss die Effektivverzinsung angesprochen werden, die von der Höhe des Nominalzinssatzes, der Differenz zwischen Auszahlungs- und Rückzahlungskurs, der Tilgungsart und auch der Zahl der Frei-/Tilgungsjahre abhängig ist.

Die Effektivverzinsung ist dabei die objektive durchschnittliche Gesamtverzinsung eines Kredites bezogen auf ein Jahr. Sie kann durch Näherungsverfahren oder aber auf finanzmathematischer Basis ermittelt werden. Die finanzmathematische Variante zur Bestimmung des effektiven Zinssatzes ist die exaktere und basiert für die beiden maßgeblichen Varianten des Abzahlungs- und des Festdarlehens auf folgenden Formeln:

Abb. 47: Effektivverzinsung von Darlehen

DarlehenFormelnErläuterung

Beispiel:

Eine Hausbank bietet einen Kredit in Höhe von 100.000 € zu einem Nominalzins von 2 % an, wobei der Auszahlungskurs 95 % beträgt. Die Laufzeit sei n = 10 Jahre, in der Form des Abzahlungsdarlehens sollen die ersten beiden Jahre tilgungsfrei sein. Wie hoch ist beim Festdarlehen und Abzahlungsdarlehen der effektive Zinssatz?

Der Effektivzins beim Festdarlehen:

Der Effektivzins beim Abzahlungsdarlehen:

Bedingt durch das Disagio in Höhe von 5 % beträgt der Effektivzinssatz, also die tatsächliche jährliche Belastung des Darlehensnehmers beim Festdarlehen 2,59 % und beim Abzahlungsdarlehen sogar 2,87 %.³⁸

(2) Anleihen

Anleihen sind langfristige Darlehen, die Unternehmen durch die Ausgabe von Teilschuldverschreibungen an ein breites Publikum gewährt werden. Sie werden im herkömmlichen Sprachgebrauch häufig auch bezeichnet als Schuldverschreibungen, Obligationen, festverzinsliche Wertpapiere oder aber auch Rentenpapiere.

Die größte Bedeutung im Rahmen der Anleihen hat wohl die Industrieobligation, weshalb der Fokus der nachfolgenden Betrachtung auch hierauf gelegt wird. Ferner sollen aber auch noch die so genannten Wandelschuldverschreibungen, Optionsanleihen und Gewinnschuldverschreibungen kurz besprochen werden.³⁹

Industrieobligationen

Industrieobligationen sind Anleihen, die von der gesamten gewerblichen Wirtschaft ausgegeben werden können. Die Emission beschränkt sich also nicht nur auf die Industrie, sondern ist auch bei Handels- und sonstigen Dienstleistungsunternehmen denkbar. Mit Industrieobligationen ist es möglich, einen hohen Kapitalbedarf bei einem Unternehmen langfristig zu decken, weil eine Vielzahl von Kapitalgebern die Geldmittel in kleinen Beträgen zur Verfügung stellen. Somit liegt bei der Kapitalverteilung eine ähnlich günstige Konstellation vor wie bei der Ausgabe von Aktien. Die Kapitalgeber erwerben die Teilschuldverschreibungen, in welche die Industrieobligation gestückelt ist, die meist auf Beträge von 100,- €, 500,- €, 1.000,- €, 5.000,- € oder 10.000 € lauten.

Die Ausgabekosten von Industrieanleihen sind für das emittierende Unternehmen sehr hoch, so dass sich eine Emission erst ab einem Volumen von mehreren Millionen € lohnt.

Als Sicherheiten dienen den Kapitalgebern (Obligationäre) allgemein Grundpfandrechte ersten Ranges bis zu 40 % des Beleihungswertes, Negativklauseln⁴⁰ oder Bürgschaften, insbesondere von der öffentlichen Hand.

Bei der Emission der Industrieobligation unterscheidet man zwei Formen. Bei der Selbstemission wird die Ausgabe der Obligationen durch das Unternehmen selbst vorgenommen. Dadurch sind die Kapitalkosten der Emission entsprechend gering, das Unternehmen verzichtet jedoch auf einen professionellen Vertriebsweg. Bei der Fremdemission hingegen beauftragt das Unternehmen ein Bankenkonsortium, das unter Leitung eines Konsortialführers steht, mit der Emission der Obligationen. Bei Industrieobligationen ist dies der herkömmliche Fall und hat den Vorteil, dass die Obligationen sehr schnell auf dem Markt untergebracht werden können.

Besondere Beachtung verdienen die Zins- und Tilgungskonditionen. Industrieobligationen verbriefen keine Beteiligungsrechte, sondern lediglich Forderungsrechte, so dass es sich hierbei um reine Gläubigerpapiere mit einem Anspruch auf Zahlung eines festen, vereinbarten Zinssatzes zu vereinbarten Terminen handelt. Die Tilgungen des in der Urkunde genannten Betrages erfolgen zu bestimmten Zeitpunkten oder innerhalb einer bestimmten Frist, in der die zu tilgenden Teile des aufgenommenen Betrages ausgelöst oder an der Börse rückgekauft werden. Die Ansprüche von Gläubigern auf Zins- und Tilgungszahlungen sind vor den Ansprüchen von Aktionären oder anderen Eigentümern zu befriedigen.

Bei den fest vereinbarten Zinsen aus einer Industrieobligation unterscheidet man verschiedene Begriffe. Neben dem Nominalzinssatz, der auf jedem Mantelbogen einer Teilschuldverschreibung abgedruckt ist, gewinnt der Effektivzinssatz einer Industrieobligation an Bedeutung, nämlich dann, wenn der Ausgabekurs der Obligation nicht 100 % beträgt. Liegt der Auszahlungskurs über dem vereinbarten Rückzahlungsbetrag, ist ein Agio (Aufgeld) zu zahlen, liegt er darunter, liegt ein Disagio (Abgeld) vor.

Die Beziehung zwischen Nominal- und Effektivzins einerseits und Agio/Disagio andererseits sowie die Bilanzierung von Industrieanleihen soll nun anhand dreier jeweils leicht modifizierter Beispiele demonstriert werden.

Zunächst sind jedoch einige Vorüberlegungen anzustellen. Zum einen, wie sich der Effektivzinssatz für den Käufer und Verkäufer ermitteln lässt. Zum anderen ist zu erläutern, wie der Ausgabekurs einer Obligation ermittelt wird. Die Effektivverzinsung des Käufers wird durch die Formel:

ermittelt, mit:

Beispiel:

Eine Industrieobligation habe eine Laufzeit von 5 Jahren bei einem Rückzahlungskurs von 100 %, der am Ende der Laufzeit zur Auszahlung kommt (der Standardfall). Der Nominalzins betrage 5 %, das Disagio 3 % (der Auszahlungskurs liegt also bei 97 % und damit unter pari). Da die ersten 4 Jahre tilgungsfrei sind und es somit nur ein Tilgungsjahr (das 5. Jahr) gibt, beträgt die (mittlere) Darlehenslaufzeit m = 5 Jahre. Es ergibt sich eine Effektivverzinsung wie folgt:

Somit sorgt das Disagio dafür, dass der effektive Zins über dem Nominalzins liegt. Die umgekehrte Konstellation ergibt sich beim Agio, d. h. hier liegt der Effektivzinssatz unterhalb des Nominalzinses.

Bei der Effektivverzinsung des Verkäufers müssen neben dem Emissionskurs noch die Begebungskosten der Emission berücksichtigt werden.

Unterstellt man bspw. eine Teilschuldverschreibung über 100,- € bei einem Nominalzins von 5 % (Laufzeit 10 Jahre) bei Tilgung am Laufzeitende, einen Emissionskurs von 97 % sowie einmaligen Begebungskosten in Höhe von 5 % (für Druckkosten, Notariatsgebühren, Bankenprovisionen etc.), so ergibt sich die jährliche Bruttobelastung und damit Effektivverzinsung der Unternehmung wie folgt:

Da dem Unternehmen bedingt durch das Disagio (3 % der Teilschuldverschreibung über 100,- €) sowie der Begebungskosten (5 % der Teilschuldverschreibung über 100,- €) nur noch 92,- € zur Verfügung stehen, beträgt die Effektivverzinsung des Verkäufers 5,87 % (5,40 €/92,- €). Damit wird deutlich, dass sowohl das Disagio als auch die Begebungskosten die Effektivzinsbelastung erhöhen.

Beim Ausgabekurs (AK) einer Obligation macht man sich die Überlegungen des Barwertkonzeptes, wie es auch bspw. im Rahmen von Investitionsentscheidungen durch die Kapitalwertmethode zum Ausdruck kommt, zu nutze.

Es gilt:

Dabei bezeichnet Z_t die Zins- und Tilgungszahlungen im Zeitpunkt t, i die durchschnittliche Verzinsung von alternativen Anleihen (die so genannte Umlaufrendite).

Beispiel:

Eine Unternehmung emittiert Anleihen zum Wert von 100,- €, die am Ende des 3. Jahres ausgezahlt werden. Für die Dauer der Laufzeit werden 4 % Nominalzinsen (Coupon) gezahlt, die durchschnittliche Umlaufrendite betrage zum Zeitpunkt der Ausgabe 4,5 %. Der Ausgabekurs, auch Marktwert oder Barwert der Anleihe genannt, ergibt sich wie folgt:

Das heißt, der »faire« Wert der Anleihe zum Zeitpunkt der Ausgabe beträgt 98,6255€. Würde der Käufer diesen Betrag nämlich zur aktuellen Umlaufrendite von 4,5 % in eine Alternativinvestition anlegen, so hätte er am Ende des 3. Jahres

Dies entspricht exakt der Summe, die der Investor aus der Obligation zu den vereinbarten Konditionen erhält unter der Bedingung, dass er die Coupons wieder verzinslich anlegt:

Die 4,- € des ersten Jahres können noch 2 Jahre zur aktuellen Umlaufrendite anlegt werden, die 4,- € des zweiten Jahres noch ein Jahr, während der 4,- €-Coupon des 3. Jahres sowie der Auszahlungsbetrag über 100,- € nicht mehr verzinst werden.⁴¹

Nachdem nun die Basis für das Verständnis der Anleihen geschaffen wurde, sollen anhand dreier Beispiele die Wirkungen von a) pari, b) unter pari und c) über pari Emissionen auf die Bilanzierung sowie die Effektivverzinsung auf der Käufer- und Verkäuferseite erläutert werden.

a) Ausgabe von Industrieobligationen zu pari

Eine Unternehmung begibt für die Laufzeit von 10 Jahren (Tilgung nach Ablauf) eine auf 100 Mio. € lautende Anleihe (gestückelt in Tranchen zu jeweils 1.000,- €) zu folgenden Konditionen:

Nominalzins: 4 %

Emissionskurs: 100 %‘

Begebungskosten: 4 % des nominellen Emissionsbetrages

Durch die Begebungskosten fließen der Unternehmung lediglich 96 % in Form von liquiden Mitteln zu, so dass die Bilanzierung (per Buchungssatz) wie folgt aussieht:

Auswirkungen auf die Effektivverzinsung des Käufers entstehen nicht, da der Emissionskurs gleich dem Rückzahlungskurs ist. Sie beträgt 4 %.

Dem Verkäufer stehen allerdings nur 96 % des emittierten Betrages für investive Maßnahmen zur Verfügung. Demzufolge weicht die Effektivbelastung vom Nominalzins ab. Bezogen auf eine 1.000,- €-Anleihe betragen die jährlichen effektiven Kosten:

Bezogen auf den zur Verfügung stehenden Betrag pro Anteil von 960,- € beträgt die Effektivverzinsung für den Verkäufer somit 4,33 %.

b) Ausgabe von Industrieobligationen unter pari

Eine Unternehmung begibt für die Laufzeit von 10 Jahren (Tilgung nach Ablauf) eine auf 100 Mio. € lautende Anleihe (gestückelt in Tranchen zu jeweils 1.000,- €) zu folgenden Konditionen:

Nominalzins: 4 %

Emissionskurs: 97 %

Begebungskosten: 4 % des nominellen Emissionsbetrages

Durch die Begebungskosten sowie der Ausgabe unter pari fließen der Unternehmung lediglich 93 % in Form von liquiden Mitteln zu, so dass die Bilanzierung (per Buchungssatz) wie folgt aussieht:

Die Aktiven Rechnungsabgrenzungsposten werden in den kommenden Jahren anteilsmäßig über Abschreibungen aufgelöst.

Die Auswirkungen auf die Effektivverzinsung des Käufers entstehen durch das Auseinanderdriften von Ausgabe- und Rücknahmekurs:

Dem Verkäufer stehen bei dieser Konstellation nur 93 % des emittierten Betrages für investive Maßnahmen zur Verfügung. Demzufolge weicht auch hier die Effektivbelastung vom Nominalzins ab. Bezogen auf eine 1.000,- €-Anleihe betragen die jährlichen effektiven Kosten:

Bezogen auf den zur Verfügung stehenden Betrag pro Anteil von 930,- € beträgt die Effektivverzinsung für den Verkäufer somit 4,60 %.

c) Ausgabe von Industrieobligationen über pari

Eine Unternehmung begibt für die Laufzeit von 10 Jahren (Tilgung nach Ablauf) eine auf 100 Mio. € lautende Anleihe (gestückelt in Tranchen zu jeweils 1.000,- €) zu folgenden Konditionen:

Nominalzins: 4 %

Emissionskurs: 102 %

Begebungskosten: 4 % des nominellen Emissionsbetrages

Durch die Begebungskosten sowie der Ausgabe über pari fließen der Unternehmung diesmal 98 % in Form von liquiden Mitteln zu, so dass die Bilanzierung (per Buchungssatz) wie folgt aussieht:

Die Passiven Rechnungsabgrenzungsposten werden in den kommenden Jahren anteilsmäßig erfolgswirksam aufgelöst.

Die Auswirkungen auf die Effektivverzinsung des Käufers entstehen durch das Auseinanderdriften von Ausgabe- und Rücknahmekurs:

Dem Verkäufer stehen bei dieser Konstellation nur 98 % des emittierten Betrages für investive Maßnahmen zur Verfügung. Demzufolge weicht auch hier die Effektivbelastung vom Nominalzins ab. Bezogen auf eine 1.000,- €-Anleihe betragen die jährlichen effektiven Kosten:

Bezogen auf den zur Verfügung stehenden Betrag pro Anteil von 980,- € beträgt die Effektivverzinsung für den Verkäufer somit 4,16 %.